Come tassi di interesse e valute influiscono sulla performance nell’obbligazionario governativo

L’influenza dei tassi di interesse

Da un punto di vista tecnico, i tassi di interesse sono il fattore primario per la performance delle obbligazioni governative. Questo per via del principio fondamentale per cui i prezzi delle obbligazioni si muovono in direzione opposta rispetto ai tassi di interesse, vale a dire che quando i tassi salgono, i prezzi delle obbligazioni tendono a diminuire e viceversa quando i tassi scendono i prezzi delle obbligazioni di norma aumentano.

Quando i tassi aumentano le nuove obbligazioni che vengono immesse sul mercato offrono in genere rendimenti più alti e i titoli già in circolazione con cedole inferiori possono diventare meno interessanti, il che esercita pressioni al ribasso sul loro prezzo. L’opposto può verificarsi quando i tassi scendono, in quanto le obbligazioni già in circolazione che offrono cedole più alte possono diventare più interessanti e crescere di valore.

La scadenza conta

• Le obbligazioni a breve termine (tipicamente con scadenza da 1 a 3 anni) tendono a presentare una minore sensibilità dei prezzi alle variazioni dei tassi di interesse in quanto la data di rimborso del capitale è più vicina e gli investitori possono presto reinvestire in titoli con rendimento più alto. Questo può rendere le obbligazioni a breve termine relativamente resilienti in periodi di tassi di interesse in aumento.
• Le obbligazioni a lungo termine (generalmente con scadenza da 20 a 30 anni) presentano una maggiore sensibilità alle aspettative sui futuri tassi di interesse e inflazione nonché rispetto al premio a termine, vale a dire la remunerazione aggiuntiva richiesta dagli investitori per detenere obbligazioni per periodi più lunghi. Quando i tassi di interesse aumentano rapidamente, le obbligazioni a lungo termine sono di norma più esposte a performance negativa in quanto la flessione dei prezzi può non essere compensata dai proventi delle cedole.

La sensibilità tuttavia opera in entrambe le direzioni. Quando i tassi scendono, le obbligazioni con scadenza più lunga storicamente tendono a manifestare incrementi dei prezzi più consistenti per la risposta maggiore alle variazioni dei tassi.

Le variazioni dei tassi di interesse influenzano anche la forma della curva dei rendimenti, che è considerata un indicatore delle aspettative dei mercati. Questa curva rappresenta graficamente i tassi delle obbligazioni per le varie scadenze, tipicamente da pochi mesi a 30 anni.

• Una curva dei rendimenti ripida segnala aspettative di crescita economica più robusta, tassi di politica monetaria in aumento nel tempo e/o premi a termine più alti.
• Una curva dei rendimenti invertita è spesso associata ad aspettative di futuri tagli dei tassi di politica monetaria nonché di crescita economica più debole.

Gli effetti dei movimenti dei tassi di cambio sulla performance delle obbligazioni governative a volte sono sottostimati, soprattutto dagli investitori con allocazioni globali. Movimenti sfavorevoli dei tassi di cambio possono talvolta trasformare in negativa una performance positiva ed è per questo motivo che molte strategie obbligazionarie globali possono adottare la copertura valutaria per le proprie esposizioni.

Perché i tassi di cambio oscillano

Il valore delle valute fluttua per una serie di motivi, tra cui i più comuni sono i cambiamenti delle aspettative di crescita economica, di inflazione e di politica monetaria.

• Una valuta forte spesso riflette aspettative di crescita più robuste, tassi reali più alti, politica monetaria più restrittiva e rischio di inflazione più basso
• Una valuta debole tipicamente segnala aspettative di crescita più deboli, tassi di interesse reali più bassi, rischio di inflazione più alto e deflussi di capitali

Implicazioni per gli investitori globali

Per gli investitori con attività e passività denominate nella medesima valuta, l’esposizione valutaria diretta è in generale meno rilevante. Per coloro che ricercano esposizione ai mercati esteri, le valute rappresentano tuttavia un’importante fonte sia di opportunità che di rischio. I potenziali movimenti dei tassi di cambio vanno considerati in quanto se sfavorevoli possono gravare sulla performance, in particolare per i portafogli senza copertura valutaria. D’altro canto, gli investitori devono anche valutare il costo di questa copertura in quanto può ridurre il vantaggio di rendimento netto dell’investimento estero.

I movimenti dei tassi di cambio possono influire a livello macro sulle opportunità di investimento sul mercato obbligazionario. Se una valuta si indebolisce sensibilmente o in modo persistente, la domanda degli investitori esteri di obbligazioni governative di quel mercato potrebbe diminuire, spingendo potenzialmente al rialzo i rendimenti. Il deprezzamento di una valuta può inoltre comportare maggiori costi delle importazioni e conseguenti pressioni al rialzo sui rendimenti obbligazionari con l’aumentare dell’inflazione. Movimenti delle valute, domanda degli investitori e aspettative di inflazione sono dunque strettamente collegati e vanno considerati nel valutare le prospettive delle obbligazioni governative estere.

Il ruolo del Dollaro americano

Una quota consistente del debito globale è in dollari americani pertanto l’atteggiamento nei confronti delle obbligazioni denominate in questa valuta è spesso strettamente legato alla sua forza rispetto alle altre divise.

• Quando il Dollaro si apprezza, in generale questo si ripercuote sulle obbligazioni governative di paesi al di fuori degli Stati Uniti. Un Dollaro forte infatti tende ad attrarre capitali verso i Treasury, il che può esercitare pressioni al rialzo sui rendimenti in altri mercati per via di deflussi di capitali e aumentare i costi di servizio del debito, in particolare per mercati emergenti con passività in Dollari.
• Quando il Dollaro si deprezza, il fardello del debito tende ad alleggerirsi e questo può sostenere la performance di obbligazioni internazionali e non in Dollari.

Il Dollaro americano, come il Franco svizzero, è in genere considerato un benerifugio. In periodi di tensioni sui mercati, i capitali globali spesso si riversano sui Treasury e sulle obbligazioni governative elvetiche, rafforzandone la performance rispetto a titoli emessi in valute più sensibili al rischio.

La performance dell’obbligazionario governativo è influenzata da una combinazione di movimenti dei tassi di interesse, dinamiche della curva dei rendimenti e oscillazioni dei tassi di cambio. La sensibilità delle obbligazioni ai movimenti dei tassi di interesse varia in modo considerevole a seconda della scadenza, pertanto duration e posizionamento sulla curva dei rendimenti sono aspetti primari nella costruzione di portafoglio. Per gli investitori globali, l’esposizione valutaria è un ulteriore elemento di complessa valutazione: nei portafogli senza copertura valutaria, i movimenti dei tassi di cambio possono avere effetti predominanti rispetto ai risultati di performance ma vanno altresì considerati i costi della copertura che possono incidere in modo significativo sui rendimenti dei portafogli. Assieme, tassi di interesse e valute svolgono un ruolo centrale nel determinare il profilo di rischio e rendimento degli investimenti in obbligazionario governativo a livello globale.