PIMCO.com verlassen

Sie verlassen jetzt die Website von PIMCO.

Skip to Main Content
Konjunktur- und Marktkommentare

Von Cash zu Anleihen: Ein strategischer Wandel bei Investments nach der Pandemie

Mit sinkenden Cash-Renditen werden die Argumente für festverzinsliche Wertpapiere immer überzeugender.

Mit dem Abklingen der Verwerfungen, die die Pandemie an den Märkten und in der Realwirtschaft verursacht hat, setzen sich nun wieder langfristige Trends durch. Ein wichtiges Signal dafür, dass die Märkte zu historischen Mustern zurückkehren, gab es im November, als ein gängiges Renditemaß für den Bloomberg US Aggregate Index zum ersten Mal seit mehr als einem Jahr über den Leitzins der US-Notenbank kletterte.

Man kann gar nicht überschätzen, wie außergewöhnlich es war, dass die Rendite einer Benchmark-Anleihe über einen so langen Zeitraum unter dem Leitzins lag – manchmal sogar deutlich darunter. Vor der Pandemie war das in diesem Jahrhundert nur viermal der Fall, und es dauerte nie länger als ein paar Wochen (siehe Abbildung 1).

Abbildung 1: Rendite des Benchmark-Anleihen-Index übertrifft wieder den Leitzins der Fed

Abbildung 1 ist ein Liniendiagramm, das die Yield-to-Worst-Rendite des Bloomberg US Aggregate Index (Agg) und des effektiven Leitzinses der US-Notenbank (EFFR) von Januar 2000 bis November 2024 zeigt. In diesem Zeitraum lag der Agg fast immer höher als der EFFR, manchmal um mehrere Prozentpunkte. Zu den Ausnahmen, die in der Grafik hervorgehoben sind, gehört ein Zeitraum von mehr als einem Jahr von 2023 bis 2024, in dem der EFFR höher war als der Agg (beide lagen zwischen vier und sechs Prozent). Die einzigen anderen Perioden, in denen der EFFR in diesem Jahrhundert höher lag, waren kurze Zeiträume von Tagen oder Wochen, in denen die Märkte erheblichem Stress ausgesetzt waren.
Quelle: U.S. Federal Reserve und Bloomberg; Stand: 29. November 2024. Bei den gezeigten Daten handelt es sich um den Bloomberg US Aggregate Index Yield to Worst (LBUSYW) und den effektiven Leitzins der Federal Reserve (EFFR).

Diese anhaltende Umkehr des üblichen Markttrends spiegelte nicht nur die restriktive Politik der Fed wider, sondern auch die Reaktion der Anleger auf den extremen Anstieg der Inflation und andere Folgen der Pandemie. Viele Anleger zogen sich in Cash-Anlagen zurück – die Renditen boten, wie es sie seit Jahrzehnten nicht mehr gegeben hatte, zuzüglich einer gefühlten Sicherheit – und blieben dort.

Eine neue Sachlage

Zwei Jahre später hat sich das Marktumfeld grundlegend verändert. Jetzt, da die Fed Kurs auf Zinssenkungen genommen hat, stellt eine übermäßige Allokation in Cash ein Wiederanlagerisiko dar, da sich die Bargeldanlagen zügig und wiederholt in niedriger verzinsliche Versionen ihrer selbst verwandeln.

Gleichzeitig erlebten wir eine deutliche Verschiebung der Anleihenrenditen nach oben, ausgehend von den Tiefstständen während der Pandemie. Im Vergleich zu Barmitteln, wo die Renditen bei sinkenden Zinsen schwinden, bieten Anleihen überzeugendere Investmentchancen: Vergleichen Sie hierzu etwa die Rendite desselben Core-Anleihen-Index mit einem anderen gängigen Indikator für Bargeld, der Rendite dreimonatiger US-Staatsanleihen (siehe Abbildung 2). Sowohl Cash als auch Anleihen boten in den vergangenen zwei Jahren attraktive Renditen. Aber Barmittelanleger können diese Renditen natürlich nicht über längere Zeiträume hinweg festschreiben. Seit September, als die Fed ihren Leitzins um 50 Basispunkte gesenkt hat, haben sich die Aussichten für die Cash-Renditen im Vergleich zu Core-Anleihen deutlich verschlechtert.

Abbildung 2: US-amerikanische Core-Anleihen erzielen höhere Renditen als Cash-Äquivalente

Abbildung 2 ist ein Liniendiagramm, das die Differenz (in Prozentpunkten) zwischen der Yield-to-Worst-Rendite des Bloomberg US Aggregate Index (Agg) – der gleichen Anleihen-Benchmark wie in Abbildung 1 – und der Rendite dreimonatiger US-Staatsanleihen (T-Bills) von Dezember 2022 bis Anfang Dezember 2024 darstellt. Während des größten Teils dieses Zeitraums lag die Rendite des Agg unter der Rendite von T-Bills; noch Anfang September 2024 betrug die Differenz etwas mehr als 0,8 Prozentpunkte. Nachdem die Fed am 18. September den Leitzins gesenkt hatte, verschob sich die Renditedifferenz jedoch rapide, und Anfang Dezember übertraf der Agg die Rendite der T-Bills um 0,2 Prozentpunkte.
Quelle: Bloomberg-Daten vom 6. Dezember 2024. Die Anleihenrenditen werden durch den Bloomberg US Aggregate Index Yield to Worst (LBUSYW) dargestellt, Cash-Renditen durch die Rendite dreimonatiger US-Staatsanleihen.

Der künftige Kurs der Fed ist keine ausgemachte Sache, und in der Tat könnten wir nach der Dezember-Sitzung einige Aufwärtskorrekturen bei den Zinsprognosen der Fed-Führung sehen. Aber die Daten und die bisherigen Verlautbarungen deuten darauf hin, dass das wahrscheinlichste Szenario eine allmähliche Senkung der Leitzinsen ist. Die Fed strebt eine weiche Landung der US-Wirtschaft an mit gesunden Arbeitsmärkten und einer Inflation in der Nähe der Zielmarke und sie verfügt über die Flexibilität, ihre Ziele trotz erwarteter oder unerwarteter Hindernisse (zum Beispiel Handelspolitik, Geopolitik, Kursüberraschungen) zu verfolgen und durchzusetzen. Dieses Zinsumfeld ist für Anleihen sehr attraktiv.

Anleihen für langfristige Anlagen

Auf der Grundlage des aktuellen Relative Value und der Marktbedingungen sind wir der Ansicht, dass qualitativ hochwertige, liquide öffentlich gehandelte festverzinsliche Wertpapiere einen überzeugenden Wert bieten. Die Anfangsrenditen sind im Vergleich zu anderen Vermögensklassen – einschließlich Barmittel – über das gesamte Risiko- und Liquiditätsspektrum hinweg attraktiv. Zudem waren in der Vergangenheit die Anfangsrenditen ein starker Indikator für die langfristige Performance von festverzinslichen Wertpapieren.

Außerdem sind Anleihen gut positioniert, um in einer Reihe von Szenarien, die außerhalb unseres Basisszenarios liegen, Resilienz zu zeigen. Historisch gesehen schneiden qualitativ hochwertige Anleihen bei sanften Landungen tendenziell gut ab – und in Rezessionen sogar noch besser, sollte dieses Szenario stattdessen eintreten. Anleihen haben sich zudem in der Vergangenheit in einer Reihe verschiedener Szenarien von Zinssenkungen gut entwickelt (kein geldpolitischer Zyklus gleicht dem anderen) – siehe Abbildung 3. Unabhängig davon, ob die Fed einen sehr graduellen Ansatz verfolgt, eine drastische Rückführung (der Leitzinsen) eingeleitet oder einen Abwärtspfad irgendwo zwischen diesen beiden Extremen eingeschlagen hat, erzielten Anleihen in jeder dieser historischen Zinsumgebungen in der Folge eine höhere Rendite als Barmittel.

Abbildung 3: Anleihen haben Cash übertroffen, nachdem die Fed Zinssenkungen eingeleitet hat – und zwar unabhängig vom Verlauf des Zinspfads.

Abbildung 3 besteht aus zwei Teilen. Auf der linken Seite zeigt ein Liniendiagramm den Verlauf des jüngsten Zyklus von Zinserhöhungen der Fed, der 2023 seinen Höhepunkt erreicht hat. Das Diagramm prognostiziert sodann, wie der Weg in den kommenden drei Jahren aussehen würde, sollte die Fed einem von drei historischen Pfaden zur Zinssenkung folgen: den unmittelbaren Zinssenkungen nach dem Scheitelpunkt von 1984, dem länger andauernden Anstieg der Leitzinsen nach dem Scheitelpunkt von 1995 und den raschen Notfallzinssenkungen nach dem Scheitelpunkt von 2006. Auf der rechten Seite zeigt ein Balkendiagramm, wie sich Core-Anleihen und T-Bills im Vergleich zu denselben historischen Drei-Jahres-Szenarien entwickelt haben. In sämtlichen Fällen übertrafen die Renditen von Core-Anleihen (repräsentiert durch den Bloomberg US Aggregate Index) die Renditen von T-Bills; die Differenz reicht von 0,6 Prozentpunkten im Szenario mit höheren Leitzinsen über einen längeren Zeitraum bis zu 6,4 Prozentpunkten im Szenario der Notfallzinssenkungen.

Quelle: Bloomberg-Daten, PIMCO-Berechnungen zum 30. September 2024. Nur zur Veranschaulichung. Die Abbildung ist kein Hinweis auf die vergangenen oder zukünftigen Ergebnisse eines PIMCO-Produkts oder einer PIMCO-Strategie. Es gibt keine Gewähr, dass die angegebenen Ergebnisse erreicht werden.

Als Zinserhöhungszyklen werden Zeiträume bezeichnet, in denen die US-Notenbank einen nachhaltigen Kurs der Erhöhung des Zielsatzes oder des Zielbereichs für den Leitzins einschlägt. Das Ende eines Zinserhöhungszyklus definieren wir als den Monat, in dem die Fed den höchsten Leitzins für diesen Zyklus festgelegt hat (das heißt, sie setzt die Zinserhöhungen oder -senkungen aus). Zu den Zinserhöhungszyklen zählen (Beginn bis Höchststand): 1984 (Februar 1983 bis August 1984), 1995 (Januar 1994 bis Februar 1995), 2006 (Mai 2004 bis Juni 2006). Wir wählen drei historische Fallstudien aus, um drei sehr unterschiedliche Ergebnisse für die Entwicklung des Leitzinses zu veranschaulichen, nachdem die Zinsen in jedem Zyklus ihren Höchststand erreicht hatten. Der Zyklus von 1984 basiert auf der Änderungsrate und -geschwindigkeit bei deutlich höheren Anfangsrenditen als heute.

2 Um die Performance in den kommenden drei Jahren zu simulieren, gehen wir davon aus, dass die langfristigen Zinsen in den nächsten drei Jahren ihrem historischen Muster in jedem Zyklus folgen werden. Core-Anleihen werden durch den Bloomberg US Aggregate Index abgebildet. Die Renditen von Drei-Monats-Schatzwechseln werden anhand der historischen monatlichen Änderungen des Leitzinses geschätzt, beginnend mit dem aktuellen Niveau. In der hierin enthaltenen Analyse hat PIMCO hypothetische Szenarien vorgestellt, die die Renditekurven, wie in dieser Analyse veranschaulicht, beeinflussen können – zumindest in der Theorie. Wir übernehmen weder eine Gewähr für das Eintreten dieser Szenarien noch für die Wahrscheinlichkeit, dass ein Portfolio ähnliche Gewinne, Verluste oder Ergebnisse wie in der Analyse generiert. Die Szenarien spiegeln nicht alle möglichen Resultate wider, und die Analyse berücksichtigt nicht sämtliche Risikofaktoren. Die Gesamtrendite wird durch eine Neubewertung der Leitzinsduration ermittelt, die Portfolios aus Nennkupon-Anleihen nachbildet. In allen Szenarien wird der optionsbereinigte Spread (OAS) konstant gehalten.

Risiken absichern und diversifizieren

Tatsächlich bezahlt der Anleihenmarkt Anlegern Geld für die Absicherung und Diversifizierung des Risikos. Die Aktienmärkte haben eine ziemlich wechselhafte Geschichte, was Zinssenkungszyklen angeht. Diese führten in der Tat zu einer allgemein höheren Volatilität über die Zeit – und wir befinden uns nun einmal in einer Phase starker geopolitischer Turbulenzen und politischer Führungswechsel in den wichtigsten Volkswirtschaften der Welt.

Anleihen- und Aktienkurse sind heute wieder negativ korreliert, nachdem sie sich während des Inflationsschocks nach der Pandemie stärker parallel bewegt hatten. Eine negative Korrelation zwischen Aktien und Anleihen unterstreicht das Potenzial von Anleihen, ein stabiler Anker für Portfolios zu sein.

Auch historische Trends sprechen für Anleihen als attraktive Absicherung gegen Risiken. Betrachtet man die die durchschnittliche Entwicklung der Anleihen- und Aktienmärkte seit 1973, so haben Anleihen in Zeiten, in denen Core-Anleihen aus den USA eine Rendite von rund fünf Prozent oder mehr erzielt haben und das Kurs-Gewinn-Verhältnis von US-Aktien über 30 lag, höhere Renditen über fünf Jahre (siehe Abbildung 4) und eine potenziell geringere Volatilität geboten.

Abbildung 4: Historisch betrachtet, haben Anleihen bei den heutigen Renditen Aktien bei den aktuellen Bewertungen übertroffen

Abbildung 4 ist ein Liniendiagramm, das die durchschnittlichen historischen Fünf-Jahres-Renditen von Core-Anleihen (dargestellt durch den Bloomberg US Aggregate Index) vergleicht, wenn die Anfangsrendite bei mehr als fünf Prozent liegt, und von Aktien (dargestellt durch den S&P 500), wenn das periodisch bereinigte Kurs-Gewinn-Verhältnis über 30 liegt. Die Marktdaten reichen bis ins Jahr 1973 zurück. In diesem Zeitraum und unter diesen Ausgangsbedingungen haben Core-Anleihen höhere durchschnittliche annualisierte Fünf-Jahres-Renditen geboten, wobei der Spitzenwert (was auf die größte Anzahl von Fällen hindeutet) bei etwa sieben Prozent lag, während der Höchststand bei Aktien bei etwa null Prozent rangierte.

Quelle: Bloomberg-Daten, PIMCO-Berechnungen zum 30. September 2024. Nur zur Veranschaulichung. Das Diagramm verwendet Daten, die bis Januar 1973 zurückreichen. Core-Anleihen beziehen sich auf den Bloomberg US Aggregate Index. CAPE ist das periodisch bereinigte Kurs-Gewinn-Verhältnis für den S&P 500. Es kann nicht garantiert werden, dass sich die oben genannten Trends fortsetzen. Aussagen zu Trends an den Finanzmärkten basieren auf den aktuellen Marktbedingungen, die Schwankungen unterliegen.

Eine Anleihenallokation bietet attraktive Renditen, Potenzial für Kurssteigerungen und eine liquide Absicherung gegen das Risiko, dass Aktien oder andere volatilere Assets nachhaltig an Wert verlieren.

Schlussfolgerung

Die Marktsignale und die Zinsschritte der Fed deuten darauf hin, dass die Anleihenrenditen eine Wende vollzogen haben. Die Kombination aus hohen Anfangsrenditen und der Erwartung niedrigerer Zinsen schafft einen attraktiven Ausblick für eine Vielzahl von Anleihen. Anleger, die auf Cash sitzen, sollten daher festverzinsliche Wertpapiere in Betracht ziehen.

Autoren

Erzählen Sie uns etwas über sich, damit wir die Website besser an Ihre Bedürfnisse anpassen können.

Nutzungsbedingungen

Bitte lesen und bestätigen Sie die folgenden Allgemeinen Geschäftsbedingungen:
{{!-- Populated by JSON --}}
Wählen Sie Ihren Standort

Americas

Asia Pacific

  • The flag of Japan Japan

Europe, Middle East & Africa

  • The flag of Europe Europe
Back to top