經濟及市場評論

聯儲局獨立性受到挑戰

24/4/2025

Libby Cantrill, Tiffany Wilding

儘管特朗普總統表示他無意解僱聯儲局主席鮑威爾，但其政府或會試探支持聯儲局獨立性的法律底線。

美國經濟面臨日益增加的風險，特朗普總統上週再度批評聯儲局政策與聯儲局主席鮑威爾。他指出鮑威爾「太遲」降低短期利率，並表示「如果我想讓他走，他就會很快離開」；隨後美國國家經濟委員會主任哈塞特（Kevin Hassett）表示，總統將「研究」是否撤換鮑威爾。週一，特朗普稱鮑威爾是一個「重大失敗者」，且他需要「立即」降低利率；但週二下午，他告訴記者他無意解僱鮑威爾。

對政治壓力與獨立貨幣政策挑戰的擔憂，可能導致美國股票、美國國庫券與美元在特朗普批評鮑威爾後下跌。

與此同時，鮑威爾表示在2026年5月主席任期結束前，他不會辭職。我們認為特朗普政府面對的挑戰不太可能左右聯儲局的貨幣政策或導致鮑威爾被解僱。從實際角度來看，即使特朗普能夠解僱鮑威爾，此舉的政治收益目前仍屬未知數。儘管如此，此問題的本身就令人擔憂，最高法院未來的裁決可能對聯儲局獨立性產生重要影響；聯儲局地位的些微改變都有可能對美國資本市場和美元產生影響。

特朗普能解僱鮑威爾嗎？最高法院可能會介入

聯儲局獨立性是一個相對現代的概念；1970年代強化了此概念，當時尼克遜總統對時任聯儲局主席的伯恩斯（Arthur Burns）施壓，令其即使面對通脹跡象仍要保持低利率，該次通脹最終對美國經濟造成嚴重損害。從那時起，聯儲局獨立性便更加神聖，至少在意義上是如此，成為眾多市場參與者對美元儲備貨幣地位與美國國庫券避險地位的核心認知。

迄今並無聯儲局主席被總統解僱先例。聯儲局表示，特朗普只是與鮑威爾在貨幣政策上存在分歧，因此他沒有法律依據解僱鮑威爾。聯儲局官員引用1913年創建聯儲局的法律，規定包括鮑威爾在內的七位理事只能因「正當理由」被解職，通常是詐欺或疏忽等不當行為。上週，鮑威爾本人在紐約經濟俱樂部重申：「我們永遠不會受到任何政治壓力的影響。……我們的獨立性是法律問題」。

儘管特朗普在週二表示他無意解僱鮑威爾，但其政府似乎有意試探支持聯儲局獨立性的法律底線。最近在各個獨立機構的解僱事件，似乎均在試探長期法律先例的合憲性。

事實上，特朗普總統迄今已解僱多名美國聯邦貿易委員會（FTC）及美國國家勞工關係委員會（NLRB）委員。這些解職不僅挑戰華盛頓政治規範，亦衝擊法律底線，因為許多法律學者認為這些職位受到國會保護，而1935年最高法院案件「漢弗萊案」（Humphrey’s Executor v. United States）的裁決已確立相關法律依據。特朗普解僱NLRB委員一案看來會呈上最高法院，並在6月底前作出裁決，屆時可能會支持或推翻「漢弗萊案」。若該案被推翻，就有可能讓總統以政策分歧或任何理由，解僱聯儲局主席以及其他理事。

法律學者認為最高法院可能會以狹義的方式裁定，至少會將聯儲局獨立執行貨幣政策的權力排除在外。最高法院或會允許解僱NLRB委員，聲稱處理勞工問題實際上是在「執行法律」，因此可按行政部門的意願予以解僱；但亦可能裁定聯儲局在制定貨幣政策方面不同於其他獨立聯邦機構。國會擁有調整貨幣價值的權利，意味著聯儲局致力實現其貨幣政策目標的行為屬於準立法（而非行政）職能。

大法官Samuel Alito是最高法院最保守的法官之一，在2023年辯稱聯儲局與眾不同，屬於「具獨特歷史背景的獨特機構」，故有別於其他獨立機構。聯儲局的特例可能取決於Alito能否說服其他保守派法官。

諷刺的是，白宮曾於今年2月確認聯儲局的貨幣政策角色與別不同：當時一項全面行政命令將包括聯儲局在內的多個金融監管機構置於總統更直接管控之下，唯獨豁免聯儲局設定利率的權力。

若特朗普政府能夠解僱鮑威爾，會獲得哪些實質收益？

如果總統能夠（按意願）解僱聯儲局主席或理事，不僅會擾亂美國資本市場，更可能衝擊全球金融體系，即使短期內可能因政策利率下調帶來一些好處，但似乎得不償失。聯儲局獨立性是數十載美國通脹預期的關鍵支柱，亦是投資者對美國資本市場作為安全價值儲存工具的認知核心；這使得聯儲局能夠推行可能引發短期陣痛的調整，以確保長期物價穩定與充份就業。如果喪失這種獨立性，無論美國總統是否實際上運用權力解僱聯儲局官員，都可能動搖美國國庫券市場在全球的特殊地位，導致債券孳息上升與美元貶值。

此外，若要直接改變貨幣政策，總統或須解僱包括聯儲局主席在內的多位官員。貨幣政策決策均經聯邦公開市場委員會（FOMC）集體作出，該委員會由七位聯儲局理事、紐約聯邦儲備銀行行長及四位聯邦儲備銀行地區分行輪任行長組成。鮑威爾目前擔任聯邦公開市場委員會主席，而紐約聯邦儲備銀行行長威廉斯（John Williams）則任副主席。

利率決策是聯邦公開市場委員會所有12位成員的多數決定。如果鮑威爾被降職或解僱，該委員會將迅速投票選出新主席；威廉斯或會出任聯邦公開市場委員會新主席，但最終結果仍存在變數。新主席亦不一定會主張更迅速減息。另一名潛在主席提名人選沃勒（Chris Waller，曾於2020年獲特朗普提名）的情況可能相差無幾，因為沃勒似乎秉持更傳統的貨幣政策立場。

此外，聯儲局主席的確立需要在參議院獲得50張同意票。而有數名共和黨參議員似乎支持聯儲局的獨立性；包括前多數黨領袖麥康奈爾（Mitch McConnell）在內的共和黨參議員聯盟，可能不會輕易確認鮑威爾的替任人選。

值得注意的是，如果特朗普政府的目標之一是降低實質經濟利率，那麼解僱鮑威爾可能會適得其反。以10年期美國國庫券孳息為例（這一指標往往直接影響按揭及其他貸款利率），其在鮑威爾近期發表言論後上揚。

空談與現實

我們之前提過，特朗普慣常衝擊規範，甚至在某些情況下挑戰法律底線的行為，實屬「刻意為之而非失誤」，這意味著此屆政府預期某些（雖非全部）政策轉變將經受法律與政治挑戰。白宮部份人士據稱對「漢弗萊案」的裁決持懷疑態度，並希望進行試探，此舉可能會對聯儲局的獨立性造成影響。

然而，從特朗普政府的角度來看，鮑威爾在政治層面上似乎扮演重要角色。例如，指責鮑威爾導致市場下跌比指責自己的政策更容易。從這個角度來看，鮑威爾留任聯儲局主席一職，反而對特朗普更為有利。此外，特朗普團隊必然注意到以下觀點：聯儲局當初遲遲不加息，可能助長通脹升溫，而物價上漲造成的經濟衝擊，正是拖累拜登政府支持度的關鍵因素。

總結

我們認為儘管對鮑威爾的言辭與施壓加劇，但特朗普解僱鮑威爾的可能性不大，特朗普本人亦於週二下午作出相關陳述。此外，有充份理由相信最高法院將維持聯儲局作為獨立機構的特殊地位。我們認為，即使法院裁決留有一些模糊空間，若這屆政府為此展開法律角力或導致市場動盪（尤其是在債券市場），將會得不償失。

儘管如此，投資者討論這個問題本身就是一個令人憂慮的訊號。鮑威爾的主席任期將於2026年5月屆滿，理事任期則在2028年1月結束；特朗普將能在一年內從上層開始重塑聯儲局。即使總統能夠解僱現任聯儲局主席或理事的可能性微乎其微，亦會是引發市場不安情緒的進展。事實上，即使重要的貨幣政策規範依然存在，這可能會令以美元計價的投資者更加謹慎和警惕，促使他們進行更多元化的投資。