Atualização da Estratégia Income: investir em tempos voláteis
- Após um ano de redução sistemática da nossa exposição ao crédito e de melhoria da liquidez na Estratégia Income, vemos um aumento na volatilidade do mercado, o que nos dá a oportunidade de buscar ativos mais estáveis e de melhor qualidade, que ganharam simpatia juntamente com os ativos mais arriscados. Ainda é cedo para sermos agressivos em áreas do mercado sensíveis ao crédito, uma vez que elas podem apresentar desempenho inferior em caso de recessão.
- O núcleo da Estratégia Income continua alocado em crédito securitizado, inclusive em títulos hipotecários privados já maturados de imóveis residenciais dos EUA, que são beneficiados pelo patrimônio significativo acumulado ao longo de vários anos de aumentos nos preços dos imóveis residenciais e agora apresentam relações de risco-garantia de forma geral baixas.
- A Estratégia Income tem uma exposição de cerca de 2% à Rússia, basicamente em títulos soberanos e semissoberanos e contratos a termo de moedas. A maior parte do risco de desvalorização permanente dos ativos já ficou para trás. Na Europa Oriental, onde continuamos bastante cautelosos, a estratégia tem exposição bastante limitada, de cerca de 1%.
A invasão da Ucrânia pela Rússia e as subsequentes sanções e ações mundiais para restringir o acesso da Rússia ao sistema financeiro global geraram tumulto nos mercados financeiros. Aqui, Dan Ivascyn, que gere a Estratégia Income da PIMCO em conjunto com Alfred Murata e Josh Anderson, conversa com Esteban Burbano. Eles analisam as mudanças nas oportunidades de renda fixa, destacando a opinião da PIMCO sobre a economia e os mercados, além do posicionamento atual da estratégia. Esta entrevista foi feita em 3 de março de 2022.
P: Como os eventos terríveis na Ucrânia e as sanções econômicas sem precedentes impostas à Rússia estão afetando a opinião da PIMCO em relação ao crescimento e à inflação?
Ivascyn: A trágica situação na Ucrânia agregou uma incerteza extrema a um cenário de crescimento e inflação já bastante incerto. Reduzimos as perspectivas de crescimento e aumentamos as expectativas de inflação nas economias desenvolvidas, em meio a um risco crescente de inflação. Reduzimos em cerca de um ponto percentual a projeção de crescimento no mundo desenvolvido e um pouco mais nos EUA. E acreditamos que a inflação persistirá em níveis superiores aos que havíamos projetado antes da guerra, com a maior parte dela concentrada na Europa. Para 2023, nosso cenário-base prevê estabilização de preços, mas essa perspectiva está cercada de incertezas. Refinaremos a perspectiva macroeconômica global no Fórum Cíclico de março, a qual compartilharemos no final desse mês.
Apesar de toda essa incerteza, acreditamos que, de uma perspectiva histórica, a maioria dos mercados aparenta estar com avaliações justas ou até mesmo elevadas em algumas áreas. A fuga que normalmente se espera para títulos de renda fixa de qualidade em uma crise global foi amenizada pelas expectativas de aperto monetário, criando um ambiente preocupante para os ativos de risco. Com a persistência da inflação, os bancos centrais, particularmente o Federal Reserve (Fed) dos EUA, serão forçados a promover um aperto monetário, provavelmente aumentando o risco de uma recessão.
O foco agora é atenuar o risco, preservar o capital, diversificar com prudência, administrar a liquidez e ajustar a estratégia incluindo riscos selecionados de maior qualidade.
P: Qual é a perspectiva para a política dos bancos centrais e como a Estratégia Income está posicionada para enfrentar os riscos de aumento da inflação e das taxas de juros?
Ivascyn: Acreditamos que muitos dos principais bancos centrais aumentarão os juros várias vezes este ano, embora em um ritmo mais gradual do que haviam planejado antes da crise na Ucrânia. Nossa projeção mais recente é de que os bancos centrais apertarão um pouco menos do que o que está implícito nos mercados. Caso a economia apresente deterioração significativa, acreditamos que os bancos centrais retardarão esse processo.
Continuamos amplamente defensivos em relação à exposição à taxa de juros em face da extrema incerteza no mercado e do que acreditamos serem valuations justas. Na Estratégia Income, aumentamos ligeiramente a exposição às taxas de juros em reação às taxas mais altas, ao aumento das incertezas geopolíticas e a um risco maior de recessão.
Para ajudar a enfrentar o risco de inflação, que aumentou devido à guerra na Europa, mantemos duration em instrumentos vinculados à inflação, inclusive uma posição central em TIPS dos EUA.
P: Qual é a opinião da PIMCO sobre os ativos russos e os mercados europeus?
Ivascyn: De uma perspectiva financeira, mais do que moral, acreditamos que os investidores devam esperar para ver. Os governos ainda estão esclarecendo os detalhes das sanções, como o que pode ou não ser comercializado. Até o momento, as autoridades econômicas, principalmente na Europa, têm sido cautelosas em relação às sanções ao setor energético russo, porque um aumento nos preços da energia poderia inflamar a inflação global e afetar a demanda. Contudo, boa parte do setor privado está aplicando sanções por conta própria e efetivamente boicotando a Rússia. Caso isso continue ou se agrave, poderá haver inflação nos preços da energia e das commodities. Refletindo a extrema incerteza no curto prazo, os preços do complexo energético russo estão depreciados. Os mercados russos estão paralisados e as posições foram ajustadas em níveis extremamente baixos.
A exposição da Estratégia Income à Rússia é de cerca de 2%, principalmente em dívida soberana e semissoberana e contratos a termo de moedas. Essa exposição fazia parte de uma cesta diversificada de mercados emergentes, mas tem sido fonte de volatilidade considerável no curto prazo. Neste momento, a maior parte do risco de desvalorização permanente dos ativos já ficou para trás. Há perspectivas de alguma melhoria quando as sanções forem esclarecidas.
Fora da Rússia, a estratégia tem exposição bastante limitada à Europa Oriental, de cerca de 1%. De forma geral, o aumento dos spreads de risco no Leste Europeu foi maior do que em outras áreas do mundo desenvolvido. Os riscos investment grade e high yield na Europa tiveram desempenho inferior ao de seus equivalentes norte-americanos. Vemos valor nos segmentos daquele mercado que consideramos mais estáveis, inclusive títulos sênior selecionados de instituições financeiras. Contudo, vale reafirmar que estamos extremamente cautelosos, particularmente em relação aos ativos da Europa Oriental. A situação pode se deteriorar rapidamente, de forma que estamos concentrados na preservação do capital.
P: Como a Estratégia Income está posicionada em meio às incertezas significativas e aos desafios de liquidez?
Ivascyn: De forma geral, acreditamos que a estratégia esteja bem posicionada para a conjuntura atual. Ao longo do último ano, reduzimos sistematicamente a exposição ao crédito, melhorando a liquidez e nos concentrando em setores que esperamos que apresentem resiliência em uma economia em dificuldades. Agora é um momento para sermos um pouco mais agressivos nas áreas que consideramos potencialmente mais estáveis e de maior qualidade, as quais ganharam mais simpatia juntamente com os ativos mais arriscados. Estamos agregando risco com prudência e mantendo uma abordagem equilibrada, com ampla diversificação e liquidez em meio a um ambiente mais incerto. Ainda é cedo para sermos agressivos em áreas do mercado sensíveis ao crédito, como empréstimos bancários high yield sem garantias, que podem apresentar resultado inferior em caso de recessão.
O núcleo da Estratégia Income continua composto por crédito securitizado, inclusive exposições relacionadas a hipotecas residenciais já maduras. Nossa alocação em títulos hipotecários (MBSs) privados continua concentrada em posições mais antigas, beneficiadas pelo patrimônio significativo acumulado ao longo de vários anos de aumentos nos preços dos imóveis residenciais e que agora apresentam relações de risco-garantia que podem ajudar a atenuar o risco de queda desses preços.
Mais uma vez, estamos aumentando a alocação da Estratégia Income em hipotecas garantidas por agências dos EUA, uma área onde as valuations de mercado enfraqueceram um pouco. No ano passado, reduzimos nossa alocação em MBSs com garantia das agências federais quando as valuations se tornaram muito altas, em grande parte como resultado do programa de compra de títulos do Fed (que está sendo encerrado este mês). Mas, em meio à volatilidade recente, associada tanto ao abrandamento do Fed quanto à guerra na Ucrânia, constatamos que as hipotecas de agências ficaram mais baratas. De forma geral, os MBSs com garantia das agências federais são uma alternativa interessante e líquida aos ativos de crédito tradicionais para proporcionar potencial de retorno adicional com atenuação significativa do risco de queda.
P: Além dos ativos relacionados à habitação, que áreas do mercado de crédito a PIMCO considera atraentes?
Ivascyn: Apesar do risco elevado de recessão, consideramos que, em termos mais táticos, faz sentido começar a agregar risco de maior qualidade à estratégia. Vemos oportunidades em instrumentos que aparentam estar bem isolados do risco de inadimplência ou até mesmo de rebaixamento. Foi difícil adquirir esses instrumentos em 2021, quando o excesso de liquidez fez com que os investidores buscassem retorno em todos os lugares do mundo, causando aumento nos preços de praticamente todos os ativos.
Vemos mais valor em títulos investment grade de alta qualidade e em riscos sênior nos mercados de títulos lastreados por ativos, inclusive em alguns segmentos dos mercados de títulos lastreados em hipotecas comerciais.
Dentro das oportunidades de crédito corporativo, estamos concentrados em algumas áreas-chave. Setor financeiro: com um viés para os EUA, é um overweight importante na Estratégia Income. Muitos bancos têm níveis historicamente altos de capital e estão assumindo riscos relativamente baixos, um resultado das regulamentações pós-crise financeira mundial. Isso se reflete na resiliência dos bancos no mercado, até mesmo os da Europa, o que não esperaríamos no passado. Nosso foco é o risco sênior, mas temos uma pequena alocação em dívida subordinada, que consideramos uma alternativa interessante de alto rendimento.
Em termos de câmbio, estamos basicamente neutros na exposição ao dólar norte-americano, mas detemos uma cesta diversificada de exposição selecionada a outras moedas.
As valuations dos mercados emergentes continuam bastante atraentes. A maior parte da nossa exposição a esses mercados, que está fora da Europa, apresentou bom desempenho este ano. Certamente, esse segmento do mercado pode estar propenso a incertezas, mas tende a ter mais proteção em termos de valuation do que muitas áreas do mundo desenvolvido e julgamos que os mercados emergentes representam uma forma prudente de diversificação.
P: Como os investidores devem encarar a volatilidade do mercado ao buscar geração de renda no longo prazo?
Ivascyn: No longo prazo, para conseguir retornos superiores ao rendimento declarado, geralmente é preciso ter volatilidade, que pode levar a oportunidades quando o mercado reage de forma exagerada aos fundamentos. Embora os períodos de maior volatilidade possam parecer desafiadores quando se está no meio deles, historicamente eles tendem a proporcionar oportunidades de gerar não apenas um dividend yield elevado e constante, mas também retorno total. Como gestores ativos com oportunidades globais e flexíveis, esse cenário nos permite adquirir riscos atraentes após alguns anos de spreads apertados, mas abordamos isso com prudência, buscando preservar o capital e manter a agilidade em um mercado em rápida evolução.
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Desempenho passado não é garantia nem indicação confiável de resultados futuros.
O investimento no mercado de renda fixa está sujeito a riscos, inclusive riscos de mercado, taxa de juros, emissor, crédito, inflação e liquidez. O valor da maioria dos títulos e estratégias de renda fixa é afetado pelas oscilações nas taxas de juros. Títulos e estratégias de renda fixa com “durations” (prazo médio) mais longas tendem a ser mais sensíveis e voláteis do que aqueles com “durations” mais curtas; os preços dos títulos geralmente caem quando as taxas de juros sobem, e o ambiente de juros baixos aumenta esse risco. Reduções na capacidade de títulos de renda fixa da contraparte podem contribuir para a diminuição da liquidez de mercado e o aumento da volatilidade dos preços. Quando resgatados, os investimentos em títulos de renda fixa podem ter valor superior ou inferior ao seu custo original. O investimento em títulos denominados em moeda estrangeira e/ou de empresas sediadas no exterior pode envolver um risco maior devido a oscilações cambiais e a riscos políticos e econômicos, que podem ser maiores nos mercados emergentes. Títulos lastreados em hipotecas e ativos (MBS) podem ser sensíveis a oscilações nas taxas de juros, estar sujeitos ao risco de pagamento antecipado e seu valor pode flutuar em decorrência da percepção do mercado sobre a qualidade de crédito do emissor; embora geralmente sejam garantidos por um governo, órgão governamental ou garantidor privado, não é possível assegurar que tal garantidor honrará suas obrigações. Títulos de alto rendimento com classificação de crédito mais baixa envolvem um risco maior que os títulos de melhor classificação; os portfólios que aplicam neles podem ficar sujeitos a níveis mais elevados de risco de crédito e de liquidez do que os que não o fazem. Títulos vinculados à inflação (ILBs) emitidos por um governo são títulos de renda fixa cujo valor principal é corrigido monetariamente de acordo com a inflação; de forma geral, eles perdem valor quando a taxa de juros real aumenta. Treasury Inflation-Protected Securities (TIPS) são ILBs emitidos pelo governo dos EUA. Ações podem perder valor devido a condições setoriais, econômicas e de mercado reais ou supostas. Derivativos podem envolver certos custos e riscos, como de liquidez, taxa de juros, mercado, crédito e gestão, além do risco de que uma posição não possa ser encerrada no momento mais propício. O investimento em derivativos pode resultar em perdas superiores ao valor investido.
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Não é possível garantir que estas estratégias de investimento funcionem em todas as condições de mercado ou sejam adequadas a todos os investidores, de modo que cada investidor deve avaliar sua capacidade de investir a longo prazo, principalmente em períodos de queda no mercado. Os investidores devem consultar seus profissionais financeiros antes de tomar uma decisão de investimento.
De forma geral, a PIMCO presta serviços a instituições qualificadas, intermediários financeiros e investidores institucionais. Investidores individuais devem entrar em contato com seu próprio profissional financeiro para determinar as opções de investimento mais adequadas a sua situação financeira. Este material contém as opiniões do gestor, que estão sujeitas a alteração sem aviso prévio. Este material foi distribuído para fins exclusivamente informativos e não deve ser considerado como consultoria de investimento nem como recomendação de qualquer título, estratégia ou produto de investimento específico. As informações aqui contidas foram obtidas junto a fontes consideradas confiáveis, mas não podem ser garantidas. Nenhuma parte deste material poderá ser reproduzida em qualquer forma, nem citada em qualquer outra publicação, sem autorização prévia por escrito. PIMCO é uma marca registrada da Allianz Asset Management of America L.P. nos Estados Unidos e em todo o mundo. ©2022, PIMCO.