Oportunidades no mercado de renda fixa – perguntas e respostas com Dan Ivascyn
É muito difícil acertar o momento dos mercados, mas, de uma perspectiva histórica de longo prazo, o valor retornou ao mercado de renda fixa. Nas perguntas e respostas a seguir, Dan Ivascyn, Group Chief Investment Officer da PIMCO, discute o cenário dos investimentos com Kimberley Stafford, Responsável Global por Estratégia de Produtos.
Stafford: Você poderia comentar alguns dos tópicos que estão sendo discutidos no Comitê de Investimentos?
Ivascyn: A inflação dominou grande parte das discussões nos últimos dois anos. Agora, estamos discutindo o que provavelmente será um dilema bastante significativo entre crescimento versus inflação. Estamos passando mais tempo falando sobre os riscos de recessão e desaceleração significativa e seu impacto nos principais setores da economia.
Stafford: O que você pensa sobre os recuos históricos que temos visto?
Ivascyn: Ninguém gosta do tipo de precificação que estamos vendo em praticamente todos os mercados financeiros, mas ela está gerando grandes oportunidades. O mercado está se tornando efetivamente favorável aos credores, mais do que vimos na maior parte da última década. Dessa forma, estamos falando mais sobre operações reais e executáveis.
Stafford: Quais são as perspectivas para os mercados de renda fixa e como elas variam entre os diferente setores?
Ivascyn: No curto prazo, o resultado é bastante incerto, e o mesmo é verdadeiro para as ações, commodities, criptomoedas e outras áreas, mas, pelo menos, o valor começou a retornar aos mercados. Você receberá mais se, como a PIMCO, acreditar que os bancos centrais conseguirão trazer a inflação mais para perto da meta nos próximos anos.
Esse é um ponto extremamente importante. É difícil definir um momento exato de entrada, mas estamos nos tornando mais positivos em relação aos níveis das taxas de juros. A volatilidade, por mais que pareça terrível enfrentá-la, está criando oportunidades em diversos setores, as quais podem vir a gerar um rendimento atrativo sem a necessidade de reduzir significativamente a qualidade do crédito.
Considere um título investment grade de alta qualidade, por exemplo, um que esteja rendendo hoje 4%, 5% ou até 6% em alguns casos. Se voltarmos a ter uma inflação de 2,5% ou 3%, esse valor será bastante bom comparado ao que tivemos até recentemente. Há um grau de otimismo que não presenciamos há muito tempo.
Stafford: Qual é a sua perspectiva para os mercados de crédito?
Ivascyn: Quando o risco de recessão é maior, temos que ter bastante cautela com investimentos sensíveis ao crédito, mas as condições iniciais são bastante sólidas. O grande desafio é que temos o problema da inflação. As autoridades econômicas estão apertando a política monetária em um momento em que o crescimento já está relativamente baixo. E faz muito tempo que não temos recessão sem um apoio substancial da política econômica.
Na última década, muitas pessoas investiram pesadamente em ativos relacionados a crédito porque sentiram a necessidade de gerar retorno suplementar. Testemunhamos também um crescimento significativo em alguns segmentos privados ou de classificação mais baixa do mercado de crédito corporativo. Como resultado, vimos também a deterioração dos fundamentos em determinadas áreas. Essas áreas justificam cautela, principalmente dentro do espaço privado que ainda não passou por um ajuste de preços.
Em contrapartida, os mercados de crédito para pessoas físicas, crédito lastreado em ativos, hipoteca, crédito bancário ou crédito para o setor financeiro apresentaram resiliência e níveis de spread bastante interessantes.
Stafford: Onde estão as oportunidades nos mercados públicos e privados?
Ivascyn: Os mercados públicos estão favoráveis para os credores. Ha muitas transações no espaço corporativo, até mesmo no setor financeiro, que, em nossa opinião, serão bastante resilientes mesmo em momentos de volatilidade econômica. Assim, acreditamos que faça sentido agregar algum rendimento em potencial no espaço investment grade, a área de maior qualidade do mercado. Os papéis bancários de alta qualidade são um exemplo. É possível conseguir um ponto e meio ou até dois pontos percentuais acima do rendimento dos títulos do Tesouro dos EUA.
Os títulos hipotecários emitidos por agências também estão nos parecendo cada vez mais atrativos. Eles são bastante resilientes do ponto de vista de crédito, com uma garantia direta do governo ou de uma agência sólida. Esses setores estavam muito caros quando nosso banco central estava comprando praticamente toda a oferta disponível. Mas, em algum momento, ele terá de começar a reduzir suas posições em créditos hipotecários. Acreditamos que isso já esteja sendo considerado nos preços hoje, pelo menos parcialmente, e os spreads parecem bastante atrativos como um ativo defensivo.
Houve alguma abertura em áreas do mercado de classificação mais baixa e mais sensíveis ao crédito. Nos mercados privados, quem tiver paciência poderá tirar proveito de oportunidades que estão surgindo rapidamente. Uma área que deverá estar entre as mais empolgantes nos próximos anos será a de veículos de capital contingente para aproveitar a desarticulação quase certa dentro do grande estoque existente de ativos de crédito corporativo.
Stafford: Você poderia comentar um pouco sobre os mercados habitacionais e imobiliários?
Ivascyn: Nos segmentos mais maduros do mercado de hipotecas, ocorreu uma imensa desalavancagem associada a mais de uma década de aumentos nos preços das residências. Além disso, de um ponto de vista de classificação ou de qualidade de crédito, a deterioração nos fundamentos foi muito pequena ou talvez inexistente. Assim, não acreditamos que possa ocorrer um problema de crédito neste momento, mesmo em caso de recessão ou de um período prolongado de enfraquecimento do mercado habitacional.
O setor de imóveis comerciais normalmente é encarado como um hedge bastante sólido contra a inflação, mas é preciso ser muito mais diferenciado porque, atualmente, existe uma conectividade muito maior entre os mercados de imóveis comerciais e os mercados financeiros. À medida que você precifica a dívida devido ao aumento das taxas reais ou nominais, ela flui rapidamente para o lado dos imóveis comerciais. De forma similar a outros mercados privados que reagem lentamente, acreditamos que existirão algumas oportunidades interessantes nos próximos anos.
Stafford: O que podemos esperar dos mercados emergentes nos próximos anos?
Ivascyn: A diversificação geográfica e setorial não é suficiente. Se passarmos para um mundo bipolar ou multipolar, onde os países provavelmente terão de escolher um lado e sofrerão sanções e outras incertezas políticas, será realmente preciso pensar na diversificação em várias dimensões.
Os mercados emergentes parecem tentadores do ponto de vista de valuation, mas existe também uma incerteza idiossincrática tremenda. Isso pode levar a oportunidades interessantes, mas é preciso ter bastante cuidado, ser bastante seletivo em termos de país e, ao escolher um país, selecionar os instrumentos ou áreas de mercado em que se pretende operar. É preciso ter cuidado, mas não evitar essa classe de ativos, porque acreditamos que ela estará rica em alvos de investimento.
Stafford: Nesse ambiente, quais são seus pontos de vista em relação à gestão ativa versus a gestão passiva?
Ivascyn: Há muito tempo não víamos um ambiente tão rico em termos de alvos de investimento para a gestão ativa. A volatilidade elevada deverá criar oportunidades para os gestores ativos. Isso pôde ser constatado este ano nos mandatos mais flexíveis do universo de alternativos.
Temos curvas de rendimento achatadas com rendimentos mais elevados em todos os prazos. A ideia é que você não precisa aumentar demais a duration para gerar retornos atrativos. Agora, na parte frontal da curva de rendimento, é possível se concentrar em estratégias de valor relativo e de melhor qualidade em segmentos mais líquidos, mais resilientes e menos sensíveis a crédito do mercado.
Acreditamos que os investidores receberão cada vez mais para serem flexíveis. Em um prazo mais longo, haverá uma atenção regulatória muito grande a áreas como clima, muito envolvimento governamental nos mercados em termos de investimentos de capital em energia e defesa e um desejo bastante grande de resiliência. E sempre que essas fricções ocorrerem nos mercados, poderemos ter períodos de desarticulação, períodos de oportunidade para gerar retornos estruturalmente atrativos. Mas, para isso, talvez os investidores precisem comprometer seu dinheiro por mais tempo, ser mais pacientes e examinar os veículos de capital contingente para complementar suas alocações tradicionais em renda fixa ou outras áreas dos mercados financeiros.
Stafford: Como os investidores podem saber qual é o momento certo de voltar para a renda fixa?
Ivascyn: Bem, acredito que este seja um bom momento para considerar essa volta. Temos aumentado constantemente a exposição à taxa de juros. É muito difícil determinar o momento dos mercados, mas, de uma perspectiva histórica de longo prazo, o valor retornou ao mercado de renda fixa. A renda fixa passou a ser negociada de forma um pouco diferente conforme as pessoas começaram a mudar o foco da inflação para o risco de recessão. E acreditamos que, a partir de agora, a renda fixa voltará a exibir suas qualidades tradicionais.
Stafford: Algum comentário final?
Ivascyn: Eu voltaria a recomendar paciência. Após o desempenho negativo do mercado financeiro nos últimos meses, e não estamos falando apenas de renda fixa ou de ações de empresas de capital aberto, mas também de venture capital, ações de crescimento, cripto etc., há uma tendência a dizer: "Cansei, vou deixar meu dinheiro em caixa". Seria lamentável fazer isso quando finalmente há mais valor entre as oportunidades. O mesmo é verdadeiro para os mercados de ações de empresas de capital aberto. Assim, acreditamos que os investidores que saíram do mercado devam considerar voltar e aqueles que não estiverem confortáveis em permanecer devam realmente tentar ser pacientes.
Para mais informações sobre as visões de longo prazo da PIMCO, leia a Secular Outlook mais recente, “Em busca da resiliência”.
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Todos os investimentos apresentam riscos e podem perder valor. O investimento no mercado de renda fixa está sujeito a riscos, inclusive riscos de mercado, taxa de juros, emissor, crédito, inflação e liquidez. O valor da maioria dos títulos e estratégias de renda fixa é afetado pelas oscilações nas taxas de juros. Títulos e estratégias de renda fixa com “durations” (prazo médio) mais longas tendem a ser mais sensíveis e voláteis do que aqueles com “durations” mais curtas; os preços dos títulos geralmente caem quando as taxas de juros sobem, e o ambiente de juros baixos aumenta esse risco. Reduções na capacidade de títulos de renda fixa da contraparte podem contribuir para a diminuição da liquidez de mercado e o aumento da volatilidade dos preços. Quando resgatados, os investimentos em títulos de renda fixa podem ter valor superior ou inferior ao seu custo original. Os títulos de alto rendimento com classificação de crédito mais baixa envolvem um risco maior que os títulos de melhor classificação; os portfólios que aplicam neles podem ficar sujeitos a níveis mais elevados de risco de crédito e de liquidez do que os que não o fazem. Os títulos lastreados em hipotecas e ativos podem ser sensíveis a oscilações nas taxas de juros, estar sujeitos ao risco de pagamento antecipado e seu valor pode flutuar em reação à percepção do mercado em relação à qualidade de crédito do emissor; embora geralmente contem com alguma forma de garantia governamental ou privada, não é possível assegurar que tais garantidores privados honrem suas obrigações. As menções a títulos hipotecários emitidos por agências e a títulos hipotecários privados referem-se a títulos hipotecários emitidos nos Estados Unidos. Os títulos hipotecários de agências dos EUA emitidos pela Ginnie Mae (GNMA) contam com a garantia incondicional do governo dos Estados Unidos. Os títulos emitidos pela Freddie Mac (FHLMC) e Fannie Mae (FNMA) contam com garantia da agência para a amortização pontual do principal e dos juros, mas não com uma garantia incondicional do governo dos EUA. O investimento em títulos denominados em moeda estrangeira e/ou de empresas sediadas no exterior pode envolver um risco maior devido a oscilações cambiais e a riscos políticos e econômicos, que podem ser maiores nos mercados emergentes. As vendas a descoberto apresentam a possibilidade de prejuízos superiores ao custo efetivo do investimento e o risco de que o terceiro envolvido na transação não honre as condições contratuais, gerando uma perda para o portfólio. As commodities apresentam riscos mais altos, inclusive de mercado, políticos, regulatórios e relacionados a condições naturais, e podem não ser adequadas a todos os investidores. As ações podem perder valor devido a condições setoriais, econômicas e de mercado reais ou supostas. Os derivativos podem envolver certos custos e riscos, como de liquidez, taxa de juros, mercado, crédito e gestão, além do risco de que uma posição não possa ser encerrada no momento mais propício. No investimento em derivativos é possível perder mais do que o valor investido. A diversificação não é uma garantia contra prejuízos.
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