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Perspectiva Cíclica

Sete temas macro para 2020

RESUMO
  • Os riscos de recessão diminuíram, e estamos mais confiantes em nosso cenário base, de recuperação moderada do crescimento global este ano.
  • Contudo, as autoridades monetárias têm agora um espaço ainda menor para prevenir recessões no futuro.
  • Assim, ao mesmo tempo em que o "tempo até a recessão" provavelmente seja mais longo, as "perdas em caso de recessão" também aumentaram com o afrouxamento monetário do ano passado.
  • Considerando as perspectivas econômicas, buscamos investir com um viés voltado para posições de maior qualidade, foco bastante atento à liquidez do portfólio e preferência por uma abordagem diversificada à geração de renda.

Ao deixarmos para trás um ano turbulento para a economia global, mercados financeiros e política, olhamos para 2020 mapeando a provável trajetória e os possíveis obstáculos para a economia e para os investidores. Essa perspectiva se baseia no trabalho dos portfolio managers, economistas e analistas da PIMCO na preparação para nosso recente Fórum Cíclico trimestral, nas discussões animadas de nossos profissionais de investimentos durante o Fórum, nas apresentações de nossos especialistas setoriais nos dois dias de discussão de estratégia que se seguiram e nas conclusões de nosso Comitê de Investimentos.

O ano passado exigiu pulso firme: o crescimento global foi de "sincronização com crescimento desacelerado" e iniciou uma "janela de fraqueza", o conflito EUA-China e a incerteza em relação ao Brexit contribuíram para o fundo musical sombrio, as preocupações com o clima foram o centro das atenções em meio a fenômenos climáticos rigorosos em todo o mundo e protestos contra o establishment político reverberaram em Hong Kong, Líbano, Chile, Equador e vários outros lugares. Mesmo assim, os mercados de ações e renda fixa tiveram um ano de retornos espetaculares, estimulados pelo afrouxamento monetário iniciado com a guinada do Fed no início de 2019.

Olhando para frente, não fingimos saber o que 2020 nos reserva em termos de economia, política e mercados – ninguém sabe. Porém, para investir, é preciso combinar nossa rigorosa análise "bottom-up" com as nossas expectativas sobre o cenário base mais provável e, ainda mais importante, a relação entre os riscos e oportunidades implícitos no cenário básico comparada ao que estiver sendo precificado pelos mercados. É por esse motivo que, em nossos fóruns trimestrais, dedicamos bastante tempo a mapear diversos cenários com o auxílio de dados, modelos e análises de possíveis falhas ("premortens") (conforme recomendado por Richard Thaler, consultor da PIMCO e vencedor do Prêmio Nobel) para verificar nossos vieses e desafiar o consenso, nosso e do mercado, bem como para gerar ideias de investimento que nos ajudarão a gerir os riscos e nos direcionar para as oportunidades que viermos a identificar.

Sete temas macro para 2020

Com base nas discussões durante e após o fórum do mês passado, apresentamos nossos principais temas macro para 2020 e o posicionamento dos portfólios para cada um deles.

1. O "TEMPO ATÉ A RECESSÃO" AUMENTOU

Os riscos de recessão, que eram elevados em meados de 2019, diminuíram nos últimos meses, ajudados por uma nova flexibilização monetária global, uma trégua comercial entre os EUA e a China, melhores perspectivas para um Brexit ordenado e os primeiros sinais de recuperação nos índices globais de expectativa de empresas (PMIs). Essa avaliação é confirmada pela redução da probabilidade de recessão nos EUA nos próximos 12 meses, estimada por nossos diversos modelos de recessão.

Como consequência, estamos agora mais confiantes em nosso cenário base, de que a atual janela de fraqueza no crescimento global dará lugar a uma recuperação moderada durante 2020. O crescimento do PIB mundial, que vem desacelerando nos últimos dois anos, ainda não chegou ao ponto de virada. Entretanto, o Índice de Condições Financeiras Global da PIMCO, que tende a antecipar o crescimento do PIB, vem melhorando (aumentando) nos últimos meses, apontando para uma recuperação cíclica moderada no crescimento ao longo deste ano (ver Figura 1).

Figura 1: As condições financeiras globais sugerem uma recuperação cíclica moderada do crescimento em 2020

Outro fator que contribui para uma provável retomada do crescimento global este ano é a postura favorável de política fiscal em economias importantes, como China, Europa e Japão. Com as políticas fiscal e monetária andando agora na mesma direção – estímulo adicional – em praticamente todas as principais economias, melhoraram as perspectivas para uma expansão econômica sustentada ao longo de nosso horizonte cíclico. Para obter uma visão rápida de nossa perspectiva econômica para as principais economias, consulte abaixo a seção de projeções regionais.

Implicações do Tema 1 para os investimentos

Esperamos manter um pouco menos de "duration" em nossos portfólios, partindo de uma "duration" próxima ao neutro, ajustada a partir daí dependendo do tamanho das posições de risco no portfólio. Desejamos adotar uma abordagem eficiente, com carry positivo em relação aos benchmarks, a fim de buscar geração de renda e desempenho superior no cenário base. Mas faremos isso com um viés voltado para posições de maior qualidade, foco mais atento à liquidez do portfólio e preferência por uma abordagem diversificada à geração de renda. Preferimos não depender excessivamente do crédito corporativo de maneira genérica, devido a preocupações com valuations e liquidez do mercado e à possibilidade de retornos negativos se a economia global tiver performance pior do que o projetado, ou na eventualidade de aumento da volatilidade do mercado como um todo, onde os investidores exijam um prêmio de risco maior para investir nesses créditos. No crédito, preferimos o setor financeiro em detrimento do setor industrial. Nos portfólios de alocação de ativos, esperamos manter um pequeno overweight em ações, com o crescimento dos lucros provavelmente dando sustentação, apesar de valuations consideravelmente altas.

2. MAS "AS PERDAS EM CASO DE RECESSÃO" AUMENTARAM

Mais uma vez, o Fed e outros bancos centrais importantes ajudaram a prolongar a expansão global, aumentando o estímulo monetário em reação ao aumento dos riscos de recessão. Contudo, o afrouxamento da política monetária no último ano teve consequências negativas: quando acontecer a próxima recessão ou uma correção significativa no mercado, as autoridades econômicas terão uma margem de manobra ainda menor, o que limitará sua capacidade para enfrentar as forças recessivas. Assim, enquanto o "tempo até a recessão" provavelmente aumentou com o estímulo monetário do ano passado, as "perdas em caso de recessão" também aumentaram.

Isso não é uma crítica às medidas de afrouxamento monetário tomadas no ano que passou pelos bancos centrais. Diante dos riscos crescentes de recessão ou deflação, não utilizar o conjunto de ferramentas de política econômica geralmente não é uma boa ideia. Ao contrário, esses riscos exigem medidas preventivas enérgicas para cortá-los pela raiz. Foi isso que o Fed e o Banco Central Europeu (BCE) tentaram fazer no ano passado em reação aos riscos e incertezas crescentes, e os sinais iniciais indicam que eles conseguiram combatê-los com sucesso. Ainda assim, uma consequência inevitável da redução dos juros na direção do limite mínimo é que agora há menos espaço na política monetária para atuações futuras.

Uma resposta comum à questão acima é que, embora o espaço para a política monetária seja menor, a política fiscal pode e deve interferir e remediar a situação sempre que a próxima recessão surgir no horizonte. Afinal de contas, a combinação de juros baixos com a capacidade e disposição dos bancos centrais para comprar (mais) títulos públicos cria mais espaço fiscal para os governos. Em termos teóricos, concordamos e, com efeito, argumentamos por algum tempo que é provável que a política fiscal venha a se tornar mais proativa. Entretanto, na prática é improvável que os governos e parlamentos consigam diagnosticar os riscos de recessão com antecedência suficiente e, dada a morosidade do processo político, mesmo se o conseguirem dificilmente a implementação do afrouxamento fiscal será feita a tempo de evitar uma recessão. Assim, os bancos centrais ainda precisarão ser os primeiros a reagir na próxima crise e, mais uma vez, sofrerão uma limitação maior do que no passado.

Outra forma pela qual o afrouxamento monetário do ano passado pode aumentar as "perdas em caso de recessão" é que a combinação de uma expansão mais prolongada e um período mais longo de juros mais baixos e "QE Infinito" (isto é, compra de ativos pelo banco central, ou quantitative easing, sem uma data clara para seu encerramento) incentiva empresas e indivíduos a aumentar a alavancagem, o que pode elevar as perdas na próxima retração econômica.

Implicações do Tema 2 para os investimentos

Preferimos "duration" dos EUA em relação às alternativas globais, dado o valor relativo e a possibilidade de ganhos de capital nos títulos do Tesouro dos EUA e o espaço para novos cortes pelo Fed na eventualidade de resultados macroeconômicos piores do que o esperado. Embora estejamos basicamente neutros em dólar dos EUA contra as demais moedas do G10, de forma geral, nas contas onde a exposição cambial é apropriada, damos preferência a posições compradas em ienes, refletindo a combinação do que acreditamos ser uma valuation barata com a natureza de porto seguro de uma posição comprada nessa moeda (que pode ser equivalente à exposição à "duration"). Em crédito, além de uma postura cautelosa em relação ao risco de crédito genérico, esperamos dar preferência a exposições de curto prazo, a empresas resilientes e com probabilidade remota de inadimplência, empregando, no estágio atual do ciclo de crédito, extrema cautela no que se enquadra nessa categoria.

3. FRAGILIDADES NO CICLO DE CRÉDITO CORPORATIVO

Como parte das discussões de nosso fórum, e seguindo a sugestão de Richard Thaler, conduzimos alguns "premortems" – exercícios de "retrospectiva prospectiva", com o intuito de atenuar o espírito de manada e o excesso de confiança em um cenário base específico. Para uma dessas análises, pedimos à nossa equipe focada em economia americana que adotasse a suposição de que a economia entrará em recessão em 2020 e sugerisse uma narrativa plausível de como isso teria acontecido. A equipe se concentrou nas vulnerabilidades dos segmentos mais arriscados do mercado de créditos corporativos que pudessem exacerbar uma desaceleração do crescimento e transformá-la em uma recessão. A narrativa foi a seguinte:

Em 2017 e 2018, o impulso do crédito corporativo (isto é, a variação nos fluxos totais de crédito, que é altamente correlacionada ao crescimento do PIB – ver Figura 2) apresentou uma aceleração tremenda nos EUA, devido a um aumento significativo nos empréstimos não-bancários para empresas de pequeno e médio porte que não conseguiam crédito em bancos. Essas empresas foram beneficiadas pelo forte crescimento global e pelo estímulo fiscal nos Estados Unidos, e impulsionaram a aceleração do crescimento do emprego no setor privado. Contudo, em 2019, quando o crescimento do PIB desacelerou de 3% para 2%, o crescimento dos empréstimos privados foi interrompido; além disso, os bancos passaram a adotar critérios mais rígidos para a aprovação de empréstimos comerciais e industriais.

Figura 2: A desaceleração acentuada do impulso da expansão do crédito sugere riscos de curto prazo para o crescimento econômico

Segundo dados do Federal Reserve, o mercado de crédito privado representa cerca de US$ 2 trilhões, equivalente a 9% do PIB americano, com isso, uma desaceleração no crescimento desse motor do crédito parece administrável no contexto de um mercado de trabalho sólido e consumo saudável. Entretanto, se, ao contrário do previsto em nosso cenário base, o crescimento desacelerar ainda mais em 2020, os segmentos mais arriscados do mercado de crédito pareceriam vulneráveis. O crédito privado, os empréstimos alavancados e as dívidas de high yield se concentraram em empresas altamente cíclicas e com perfis de crédito mais arriscados. Além disso, apesar da sólida situação de capital do setor bancário, a regulamentação pós-crise criou um incentivo para os bancos racionarem o crédito quando a economia caminha na direção de uma retração. Com o crédito com grau especulativo atualmente ao redor de 35% do PIB, uma deterioração desses setores seria mais do que suficiente para contribuir para uma recessão.

Mais uma vez, nosso cenário básico é de retomada do crescimento ao longo de 2020, de forma que o "acelerador financeiro" não entrará em ação para propagar um ciclo de inadimplências e uma recessão (cabe lembrar que esse termo foi cunhado em 1996 por Ben Bernanke, atualmente consultor da PIMCO, e seus coautores). Contudo, em nosso ponto de vista essas vulnerabilidades do crédito corporativo merecem bastante atenção, sobretudo se o crescimento ficar abaixo de nossas expectativas de consenso.

Implicações do Tema 3 para os investimentos

Esse tema reforça nossa postura defensiva em crédito corporativo genérico. Além disso, nos portfólios de alocação de ativos, buscamos manter um overweight em empresas grandes contra as ações de empresas pequenas.

4. LAR, DOCE LAR

Acreditamos que, a partir deste ano, o mercado imobiliário será uma área positiva na economia dos EUA. O declínio nos juros do crédito imobiliário em 2019 levou os índices de compra/locação e prestação/renda para os níveis de Novembro de 2016. Além disso, os requisitos de pontuação de crédito para novos financiamentos estão menos rígidos do que no ano anterior.

Ao mesmo tempo, o excesso de residências construídas antes da crise foi finalmente digerido (ver Figura 3), de modo que estamos entrando agora em um novo período de escassez em todo o país. Os estoques e imóveis vagos estão no seu menor nível desde 2000, enquanto a constituição de novas famílias está voltando a aumentar, o que é um argumento favorável ao aumento do investimento imobiliário. Nossa equipe de analistas de hipotecas espera que, nos EUA, os preços aumentem um total acumulado de cerca de 6% nos próximos anos.

Figura 3: O excesso de imóveis residenciais construídos antes da crise financeira foi finalmente absorvido

Implicações do Tema 4 para os investimentos

Preferimos exposição a títulos hipotecários dos EUA, tanto privados quanto de agências federais. Acreditamos que os títulos hipotecários emitidos por agências federais (Agency MBS) oferecem valuation atraente, carry razoável e perfil de liquidez mais atraente que o de outros ativos de spread. Em nossa opinião, os títulos hipotecários não vinculados a agências oferecem valuation relativa atraente, fonte de risco de crédito mais defensiva, carry maior e fatores técnicos de mercado melhores que a exposição a créditos corporativos genéricos. Também procuraremos exposições a MBS de imóveis comerciais (CMBS) selecionados. Os MBS residenciais do Reino Unido (RMBS) também parecem atraentes em termos de valuation relativa.

5. O MUNDO AVANÇA, OS ESTADOS UNIDOS FICAM PARA TRÁS

Da mesma forma que o ciclo econômico americano teve um atraso em relação ao ciclo global durante 2018 e 2019, com a economia norte-americana desacelerando depois do resto do mundo e em menor intensidade, esperamos que, este ano, o crescimento global se recupere antes do crescimento dos Estados Unidos.

No final do ano passado, os PMIs globais já começavam a dar sinais de recuperação, principalmente nos mercados emergentes, o mesmo acontecendo com outras pesquisas empresariais sensíveis ao comércio internacional e à indústria de transformação, como o Ifo na Alemanha. Ao mesmo tempo, nossos indicadores antecedentes para os EUA sugerem que o crescimento do PIB pode desacelerar ainda mais, para cerca de 1% ao ano no primeiro semestre deste ano, antes de voltar a subir (Figura 4). Além disso, os possíveis cortes temporários na produção do setor aeronáutico podem reduzir o crescimento anualizado do PIB do primeiro trimestre em mais 0,5 ponto percentual, embora seja provável que isso seja recuperado caso, conforme amplamente esperado, a produção seja retomada no segundo trimestre.

Figura 4: Esperamos que o crescimento do PIB dos EUA desacelere ainda mais e depois se recupere este ano

Outro fator que pode conter o espírito animal e o crescimento deste ano nos EUA seria um possível aumento da incerteza política antes das eleições presidenciais, principalmente se os candidatos democratas progressistas, que defendem tributação e regulamentação mais elevadas, conquistarem mais apoio durante as primárias. Provavelmente isso pesaria sobre o sentimento das empresas e os investimentos, podendo ocasionar um aperto nas condições financeiras por meio da queda do retorno esperado para as ações.

Levando tudo isso em consideração, durante o primeiro semestre o crescimento dos EUA pode ser inferior ao global, pelo menos por algum tempo.

Implicações do Tema 5 para os investimentos

Continuaremos a dar preferência à "duration" dos EUA em relação a outras fontes globais de "duration". Na estratégia cambial, procuraremos ficar overweight em uma cesta de moedas de mercados emergentes contra o euro e o dólar dos EUA. Acompanharemos de perto outras oportunidades de posições compradas em moedas do G-10 contra o dólar dos EUA se constatarmos mais evidências de uma mudança relativa no impulso dos EUA em comparação com o resto do mundo.s

6. INFLAÇÃO: O DIABO PREDILETO

Embora nosso cenário base seja de inflação benigna nas economias avançadas ao longo de nosso horizonte cíclico, acreditamos que os riscos de alta superam os de queda, sobretudo em função da baixíssima inflação precificada pelos mercados.

Uma razão para isso é que os mercados de trabalho continuaram aquecidos e as pressões salariais, embora ainda bastante moderadas, aumentaram recentemente, devido ao nível de desemprego baixo. Se o desemprego cair ainda mais este ano com a recuperação do crescimento econômico, é provável que as pressões salariais se intensifiquem gradualmente, e, com a melhora da demanda, as empresas terão mais facilidade para repassar os aumentos de custos.

Além disso, como é provável que a política fiscal se torne mais expansionista ao longo do tempo, em linha com nossa visão de que "o fiscal é o novo monetário", a demanda nominal deve ter mais sustentação, principalmente se os bancos centrais colaborarem e não buscarem compensar o afrouxamento fiscal com um aperto monetário, como fez o Fed em 2018.

Por fim, mas não menos importante, depois de vários anos sem conseguir atingir suas metas de inflação, praticamente todos os principais bancos centrais parecem preferir a inflação (o diabo que conhecem) à deflação (o diabo que desconhecem). Embora qualquer mudança resultante da revisão estratégica em curso no Fed e em implementação no BCE tenda a ser evolutiva e não revolucionária, esperamos nos EUA algo mais próximo à metodologia de meta de inflação média. E na Zona do Euro, uma meta de inflação mais simétrica de 2%, ou uma banda centrada em torno de 2% como meta. Ambas evoluções implicam em uma maior tolerância por parte dos dois principais bancos centrais a eventuais acelerações na inflação.

Nesse cenário, e apesar das expectativas de recuperação do crescimento global neste ano, vemos os principais bancos centrais em compasso de espera e esperamos que o limite para retirar estímulos seja mais alto do que o limite para adicionar estímulo. Embora o desconforto com os juros negativos esteja aumentando na Europa, dados seus efeitos colaterais desagradáveis, é improvável que o BCE abandone essa política até muito além do nosso horizonte cíclico.

Implicações do Tema 6 para os investimentos

Nos EUA e em outros países, preferimos posições que se beneficiam do aumento da inclinação da curva de juros, refletindo não só as valuations, mas também a combinação dos juros baixos na parte curta da curva ancorada pelos bancos centrais – que relutarão em apertar a política monetária – com a possibilidade de que expectativas de alta da inflação sejam precificadas na parte mais longa da curva. As posições de aumento de inclinação da curva também devem fornecer certa proteção a nossos portfólios, dado o aumento do endividamento e do déficit público dos EUA e a possibilidade de que, ao longo do tempo, os mercados exijam mais prêmio na ponta longa caso a perspectiva fiscal se deteriore ainda mais. A valuation dos títulos do Tesouro dos EUA com proteção contra a inflação (U.S. Treasury Inflation-Protected Securities – TIPS) parece atraente, dado o limite elevado para que o Fed aumente os juros, mesmo em uma conjuntura de economia um pouco mais forte. Embora as perspectivas inflacionárias estejam contidas, o saldo dos riscos está voltado para uma inflação mais alta do que o nível relativamente deprimido precificado na inflação implícita dos TIPS.

7. ENFRENTANDO A DESESTABILIZAÇÃO

Embora nossa perspectiva econômica básica de uma recuperação moderada no crescimento global em meio a políticas monetárias e fiscais favoráveis seja relativamente benigna, continuamos cientes do potencial de ondas de volatilidade significativas causadas pela geopolítica e pela política em todo o mundo.

Embora a Fase 1 de um acordo comercial limitado entre a China e os EUA esteja em preparação, as relações entre o poder estabelecido dos EUA e o poder em ascensão da China continuam frágeis e as tensões podem ressurgir facilmente este ano.

Outra área de foco neste ano serão as eleições nos EUA em Novembro. Os mercados de ativos de risco ficarão bastante atentos ao processo de seleção de candidatos democratas à presidência durante as primárias.

Além disso, a recente onda de protestos contra o establishment político em diversas economias de mercados emergentes pode se espalhar ainda mais, sobretudo porque o potencial de crescimento de muitas dessas economias diminuiu, o que aumenta a insatisfação com o governo e torna mais agudo o foco na desigualdade de renda e patrimônio.

Assim, conforme destacamos em nosso Secular Outlook 2019, os investidores terão de se acostumar a "enfrentar a desestabilização" e posicionar adequadamente seus portfólios.

Implicações do Tema 7 para os investimentos e conclusões gerais

Embora o cenário base para 2020 pareça positivo, também reconhecemos que os prêmios de risco foram comprimidos pela atuação dos bancos centrais, deixando pouca margem de segurança em caso de ruptura. Vemos uma série de riscos políticos e geopolíticos, além do potencial para surpresas macroeconômicas, esgotamento das ferramentas dos bancos centrais e aumento da volatilidade. Além da atenção à gestão da liquidez, decisão cuidadosa do tamanho das posições de investimento e cautela em relação ao crédito genérico, buscaremos alocar menos risco em investimentos top-down, baseados em fatores macroeconômicos, a fim de preservar o poder de fogo e contar com a possibilidade de passar para a ofensiva em uma conjuntura mais difícil para os investimentos.

Projeções econômicas regionais

Crescimento: Mais Lento Nos EUA, Seguido Finalmente 
Por Uma Recuperação

Embora os desenvolvimentos positivos na negociação entre China e EUA e o afrouxamento da política do Fed tenham reduzido a probabilidade de uma recessão no curto prazo, continuamos na expectativa de que o crescimento do PIB dos EUA desacelere para a faixa de 1,5% a 2,0% em 2020, em comparação com o ritmo estimado de 2,3% em 2019. A projeção de crescimento próximo à tendência de longo para o ano como um todo mascara uma desaceleração mais aguda do crescimento no curto prazo, já que os efeitos retardados do crescimento global fraco, aumento da incerteza das empresas e desaceleração do crescimento dos lucros continuam a pesar sobre as contratações e os investimentos das empresas. Contudo, os efeitos da atuação do Fed e de outros governos e bancos centrais globais para afrouxar as condições financeiras, reduzir os juros e estimular o crescimento devem terminar por combater a desaceleração, de modo que projetamos uma pequena reaceleração do crescimento no segundo semestre de 2020. O compromisso assumido pela China na Fase 1 do acordo comercial, de adquirir mais US$ 200 bilhões em exportações dos EUA nos próximos dois anos, também deve dar sustentação ao crescimento no segundo semestre de 2020.

Apesar do anúncio de uma pequena redução nas tarifas sobre os produtos chineses, esperamos que o núcleo da inflação nos preços ao consumidor fique firme ao longo dos próximos meses, seguido de uma moderação no final de 2020. Dadas as pressões inflacionárias administráveis e o núcleo da inflação ao consumidor (PCE) abaixo da meta de 2% do Fed, vemos uma barreira muito grande para que o Fed volte a elevar as taxas em 2020. Ao mesmo tempo, acreditamos ser possível uma flexibilização modesta na política monetária norte-americana, à medida que o crescimento desacelera um pouco mais nos próximos meses e, embora menores do que em Setembro de 2019, os riscos de recessão ainda são elevados em relação à experiência histórica.

Zona Do Euro: A Economia De 1% Continua

Projetamos reaceleração gradual no crescimento da Zona do Euro devido à melhoria da conjuntura comercial global e à sustentação contínua fornecida pelas condições monetárias e fiscais. A Alemanha, em especial, deve apresentar alguma recuperação após o recente período de estagnação. Por outro lado, é provável que os sinais crescentes de contágio do mercado de trabalho como um todo pelo enfraquecimento do setor industrial e as incertezas persistentes em relação à fragilidade da trégua comercial entre os EUA e a China limitem a força dessa retomada. Para 2020, projetamos crescimento ao redor de 1% na Zona do Euro.

Enquanto isso, a inflação deverá continuar baixa. Vemos certo repasse dos aumentos salariais recentes ao núcleo da inflação nos serviços. Contudo, é provável que o aumento seja contido, pois a inflação nos salários deverá se estabilizar em um ambiente de crescimento mais fraco, além do que as empresas continuarão cautelosas na formação de preços no atual ambiente de crescimento incerto. Outro fator impulsionador do núcleo da inflação será o efeito defasado da recente desvalorização cambial sobre os preços dos produtos básicos, embora, recentemente, a relação entre as oscilações cambiais e o núcleo dos preços pareça ter enfraquecido. No cômputo geral, projetamos que o núcleo da inflação continuará próximo a 1%.

Não esperamos novas medidas por parte BCE, que provavelmente manterá a taxa de política monetária em -0,50% e a compra líquida de ativos de € 20 bilhões mensais no horizonte da projeção. Caso seja necessário um novo afrouxamento, é provável que ele se concentre na orientação futura de política monetária (forward guidance), no QE (quantitative easing) e nas operações de refinanciamento de prazo mais longo (LTROs), dada a preocupação crescente com os efeitos colaterais de taxas ainda mais negativas.

Reino Unido: O Fim Do Início

O Reino Unido deverá sair formalmente da UE no final de Janeiro, após o que esperamos que seja concluído um acordo limitado de livre comércio, concentrado em bens. Se as negociações comerciais forem inconclusivas, esperamos que o Reino Unido aceite um acordo bastante restrito e prorrogue o período de transição ou implemente acordos paralelos temporários, suavizando uma transição para os termos comerciais da OMC. De qualquer forma, consideramos baixo o risco de que o Reino Unido encerre o período de transição sem conseguir um acordo.

Nosso cenário base para o crescimento do PIB do Reino Unido em 2020 é de 0,75% a 1,25%, um pouco abaixo da tendência de longo prazo. As incertezas sobre os termos exatos de um eventual acordo comercial entre a UE e o Reino Unido devem continuar pesando sobre o investimento e o sentimento das empresas. Nesse cenário, esperamos que uma melhoria no comércio global e certa flexibilização fiscal impulsionem a atividade econômica, principalmente no segundo semestre.

Atualmente, a inflação nos preços ao consumidor está bastante abaixo da meta de 2% do Banco da Inglaterra, em parte devido às reduções programadas nos preços regulados da eletricidade e energia. Embora o crescimento dos salários continue relativamente elevado, não esperamos que isso alimente de forma expressiva os preços ao consumidor. Nesse ambiente, esperaríamos que o Banco da Inglaterra mantivesse sua taxa de política monetária inalterada, em 0,75%.

Japão: Estímulo Fiscal Para Sustentar O Crescimento No Segundo Semestre De 2020

Esperamos que, em 2020, o crescimento do PIB desacelere para a faixa de 0,25% a 0,75%, em comparação com 0,9% estimado para este ano. Esperamos uma desaceleração no crescimento no primeiro semestre de 2020 devido ao impacto negativo do aumento do IVA no quarto trimestre de 2019, mas esperamos uma recuperação no segundo semestre, devido a um grande pacote de estímulo fiscal e à estabilização da demanda privada.

Espera-se que a inflação continue baixa, na faixa de 0,25% a 0,75%, com a maior parte do impacto do aumento do imposto de consumo compensado pela educação infantil gratuita. No curto prazo, a perspectiva de um crescimento fraco também deve reduzir as pressões inflacionárias.

Em termos de política econômica, no Japão o "fiscal é o novo monetário". Em Dezembro, o governo aprovou um grande orçamento suplementar (gastos de 2,6% do PIB nos próximos anos), o que, provavelmente, sustentará o crescimento em 2020. Em caso de riscos para o crescimento global, é provável que o estímulo fiscal se expanda ainda mais. Em relação à política monetária, esperamos que o Banco do Japão mantenha inalterada a taxa de juros sobre reservas excedentes (IOER) devido à melhoria dos riscos externos. A política monetária está em seu ponto de exaustão, ou próxima dele, e há um grande obstáculo para reduzir a IOER devido a certos efeitos colaterais negativos, enquanto o benefício adicional é incerto.

China: Conjunto Modesto De Políticas À Frente Enquanto São Feitos Avanços No Acordo Comercial

Esperamos que, em 2020, o crescimento do PIB desacelere para a faixa de 5,0% a 6,0%, em comparação com 6,1% estimado para 2019. Embora com uma redução apenas marginal nas tarifas como um todo, a Fase 1 do acordo comercial é bem-vinda como um sinal de um ponto de reversão, afastando a possibilidade de uma nova escalada. O impulso no sentimento de empresas e consumidores pode ajudar a estabilizar as tendências recentes de desaceleração da demanda interna, do volume de imóveis e de gastos com investimentos. A política fiscal também deve proporcionar proteção parcial para o crescimento e, para 2020, projetamos um impulso fiscal de cerca de 1% do PIB, concentrado nos investimentos em infraestrutura.

Recentemente, a inflação nos preços ao consumidor superou a meta de 3% do banco central, e é provável que, em 2020, fique na faixa de 3% a 4%. Os preços da carne de porco foram um choque no componente de alimentos do IPC, o que cria impedimentos temporários para um afrouxamento monetário, apesar das leituras favoráveis nos preços no atacado e no núcleo da inflação.

O Banco Popular da China está efetivamente em compasso de espera, em um esforço para ancorar as expectativas de inflação ao longo do horizonte cíclico, embora seja possível observar pequenos incrementos simbólicos nos cortes da taxa de juros, além da redução dos requisitos de reserva anunciada recentemente, para conter as oscilações do mercado. Esperamos que as condições de crédito continuem relativamente apertadas e que a transmissão das medidas de política econômica seja lenta devido ao aumento da inadimplência e à desalavancagem do crédito fora dos bancos. As autoridades econômicas usaram cada vez mais a taxa de câmbio flexível como estabilizador automático em 2019; no entanto, esperamos que em 2020 o yuan permaneça estável ou se valorize marginalmente de forma a limitar o repasse dos custos das importações, outro elemento do acordo comercial com os EUA.

Perspectivas de crescimento para 2020 (Faixa do PIB)

Autores

Informações importantes

Como usados aqui, os termos “barato” e “caro” geralmente se referem a um título ou classe de ativos considerada como substancialmente sub ou supervalorizada em relação a sua média histórica e às expectativas do gestor de investimento. Não existe uma garantia de resultados futuros nem de que a valuation de um título assegurará lucros ou protegerá contra perdas.

O desempenho passado não é garantia nem indicação confiável de resultados futuros.

O investimento no mercado de renda fixa está sujeito a riscos, inclusive riscos de mercado, taxa de juros, emissor, crédito, inflação e liquidez. O valor da maioria dos títulos e estratégias de renda fixa é afetado pelas oscilações das taxas de juros. Títulos e estratégias de renda fixa com “durations” (prazo médio) mais longos tendem a ser mais sensíveis e voláteis do que aqueles com “durations” mais curtos; os preços dos títulos geralmente caem quando as taxas de juros sobem e o ambiente atual de juros baixos aumenta esse risco. Reduções na capacidade de títulos de renda fixa da contraparte podem contribuir para a diminuição da liquidez do mercado e o aumento da volatilidade dos preços. Quando resgatados, os investimentos em títulos de renda fixa podem ter valor superior ou inferior a seu custo original. As ações podem perder valor devido a condições setoriais, econômicas e de mercado reais ou supostas. O investimento em títulos denominados em moeda estrangeira e/ou de empresas sediadas no exterior pode envolver um risco maior devido a oscilações cambiais e a riscos políticos e econômicos, que podem ser maiores nos mercados emergentes. As taxas de câmbio podem oscilar significativamente em períodos curtos e reduzir o retorno de um portfólio. Os títulos lastreados por hipotecas e ativos podem ser sensíveis a oscilações nas taxas de juros, estar sujeitos ao risco de pagamento antecipado e, embora geralmente sejam garantidos por um governo, órgão governamental ou garantidor privado, não há garantia de que tal garantidor honrará suas obrigações. Os títulos vinculados à inflação (ILBs) emitidos por um governo são títulos de renda fixa cujo valor principal é corrigido monetariamente de acordo com a inflação; de forma geral, eles perdem valor quando a taxa de juros real aumenta. Treasury Inflation-Protected Securities (TIPS) são ILBs emitidos pelo governo dos EUA.

Não é possível garantir que estas estratégias de investimento funcionarão em todas as condições de mercado ou sejam adequadas a todos os investidores, de modo que cada investidor deve avaliar sua capacidade de investir a longo prazo, principalmente em períodos de queda no mercado. Os investidores devem consultar seus próprios assessores antes de tomar uma decisão de investimento.

Durationé a medida da sensibilidade do preço de um título de renda fixa a mudanças nas taxas de juros, expressa em anos.

As projeções, estimativas e determinadas informações aqui contidas são baseadas em pesquisas próprias e não devem ser encaradas como assessoria de investimentos nem como recomendação de qualquer título, estratégia ou produto de investimento específicos. Não há garantia de que os resultados serão atingidos.

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