Principais conclusões da Perspectiva Cíclica: mercados fraturados, renda fixa forte
Diante das incertezas que pairam sobre o cenário econômico atual, é importante que os investidores fiquem atentos aos riscos.
Em nossa mais recente Perspectiva Cíclica, “Mercados fraturados, renda fixa forte”, discutimos o efeito das restrições da política monetária sobre a economia real e o que isso significa para os investimentos. Esta publicação resume as nossas perspectivas para os próximos seis a 12 meses.
O cenário econômico
Os recentes choques que testemunhamos no setor bancário demonstram que as medidas dos bancos centrais para conter a inflação estão tendo um efeito intensificador com consequências econômicas mais abrangentes.
Vemos três temas econômicos principais em nosso horizonte cíclico:
- A falência de alguns bancos e o aumento do custo de capital elevam as perspectivas de aperto das condições de crédito, principalmente nos EUA e, portanto, o risco de uma recessão mais próxima e profunda.
- O ciclo de alta de juros dos bancos centrais parece estar chegando ao fim. No entanto, ausência de aperto é diferente de normalização ou até mesmo de flexibilização da política monetária, o que requer a queda da inflação até a meta.
- A menos que as implicações econômicas sejam claras e graves, é improvável que o risco de recessão e o estresse no setor bancário gerem uma resposta fiscal significativa.
Historicamente, a recessão e o aumento do desemprego tendem a começar de 2 a 2,5 anos após o início de um ciclo de alta de juros. Desta vez não parece ser diferente.
Nos ciclos passados, a inflação dos salários só começou a apresentar desaceleração significativa um ano depois do início da recessão. Portanto, como a queda da inflação será aparentemente lenta, as medidas para normalizar ou até mesmo flexibilizar a política monetária serão implementadas com uma defasagem e dependerão do equilíbrio entre estabilidade financeira e risco inflacionário.
Tendo em vista que essa lentidão costuma ser maior na zona do euro, pode ser que o ciclo de alta de juros do Banco Central Europeu (BCE) seja mais prolongado que o do Federal Reserve (Fed). A inflação na Europa provavelmente se manterá elevada devido aos altos preços da gasolina, ao enfraquecimento da moeda e ao mercado de trabalho menos flexível.
Implicações para os investimentos
Cenários de incerteza tendem a ser bons para a renda fixa, em especial depois de uma ampla atualização de preços como a do ano passado, que elevou significativamente os níveis de rendimento atuais. Historicamente, isso é um forte indicador de retorno. As qualidades tradicionais de diversificação e preservação de capital da renda fixa devem ficar mais evidentes, com possibilidade de haver aumento dos preços se a situação econômica se deteriorar mais.
Nosso cenário-base ainda prevê uma faixa de rendimento entre 3,25% e 4,25% para os títulos de 10 anos do Tesouro dos EUA e faixas mais amplas em outros cenários, com um possível viés para um nível mais baixo devido aos riscos.
Hoje existem oportunidades atraentes em investimentos de curto prazo e alta liquidez, dados os rendimentos relativamente elevados próximos da parte frontal da curva e a menor volatilidade comparada a muitos outros investimentos. Mas, ao contrário dos títulos de renda fixa de longo prazo, os investimentos de alta liquidez não proporcionarão as mesmas qualidades de diversificação nem a capacidade de gerar retorno total por meio da valorização dos preços se os rendimentos caírem ainda mais, como já ocorreu em outras recessões.
O estresse no setor bancário reforça nossa cautela com o crédito corporativo, principalmente nas áreas de classificação mais baixa, como os empréstimos bancários com garantia sênior. A recente volatilidade testemunhada no setor bancário pode ser um prenúncio do que está por vir nas áreas dos mercados de crédito mais sensíveis à economia. Mantemos a preferência por produtos estruturados, securitizados e garantidos por ativos.
Acreditamos que os títulos hipotecários emitidos por agências dos EUA continuam atrativos, principalmente depois da recente ampliação dos spreads. Esses títulos costumam ter bastante liquidez e contam com a garantia do governo dos EUA ou de uma agência norte-americana, proporcionando resiliência e redução de riscos de queda.
Dentro do setor financeiro, o enfraquecimento generalizado tornou algumas emissões sêniores de bancos mais sólidos mais interessantes. Os valuations e a maior certeza quanto à posição dentro da estrutura de capital reforçam nosso viés para a dívida sênior em detrimento das emissões subordinadas.
Nos mercados privados, começamos a ver oportunidades mais atraentes em novos negócios, mas os preços dos ativos existentes estão demorando mais para se ajustar do que os dos mercados públicos. Temos priorizado a liquidez mais do que de costume em nossas estratégias e estamos preparados para aproveitar as oportunidades e os deslocamentos que surgirem no mercado.
Os imóveis comerciais (commercial real estate, CRE) podem enfrentar outros desafios, mas nem todo CRE é igual. Nosso objetivo é permanecer na parte sênior da estrutura de capital em negócios diversificados e evitar riscos relacionados a qualidade, pouca diversificação ou nível mezanino.
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Todos os investimentos apresentam riscos e podem perder valor. O investimento no mercado de renda fixa está sujeito a riscos, inclusive riscos de mercado, taxa de juros, emissor, crédito, inflação e liquidez. O valor da maioria dos títulos e estratégias de renda fixa é afetado pelas oscilações nas taxas de juros. Títulos e estratégias de renda fixa com “durations” (prazo médio) mais longos tendem a ser mais sensíveis e voláteis do que aqueles com “durations” mais curtos; os preços dos títulos geralmente caem quando as taxas de juros sobem, e o ambiente de juros baixos aumenta esse risco. Reduções na capacidade de títulos de renda fixa da contraparte podem contribuir para a diminuição da liquidez de mercado e o aumento da volatilidade dos preços. Quando resgatados, os investimentos em títulos de renda fixa podem ter valor superior ou inferior ao seu custo original. O investimento em títulos denominados em moeda estrangeira e/ou de empresas sediadas no exterior pode envolver um risco maior devido a oscilações cambiais e a riscos políticos e econômicos, que podem ser maiores nos mercados emergentes. Os títulos lastreados em hipotecas e ativos podem ser sensíveis a oscilações nas taxas de juros, estar sujeitos ao risco de pagamento antecipado e, embora geralmente sejam garantidos por um governo, órgão governamental ou garantidor privado, não é possível assegurar que tal garantidor honrará suas obrigações. As menções a títulos hipotecários emitidos por agências e a títulos hipotecários privados referem-se a títulos hipotecários emitidos nos Estados Unidos. Títulos hipotecários emitidos por agências dos EUA: se emitidos pela Ginnie Mae (GNMA), contam com a garantia incondicional do governo dos Estados Unidos. Se emitidos pela Freddie Mac (FHLMC) ou pela Fannie Mae (FNMA), contam com a garantia da agência para a amortização pontual do principal e dos juros, mas não com a garantia incondicional do governo dos EUA. O crédito privado envolve o investimento em títulos que não são negociados em mercados públicos, o que os torna sujeitos ao risco de iliquidez. Os portfólios que investem em crédito privado podem ser alavancados e podem participar de práticas de investimento especulativas que aumentam o risco de perda do investimento. O valor dos imóveis e dos portfólios que investem em imóveis pode variar devido a: prejuízos decorrentes de acidente ou condenação, mudanças nas condições econômicas locais e gerais, oferta e demanda, taxas de juros, taxas de imposto sobre a propriedade e limitações regulatórias sobre aluguéis, leis de zoneamento e despesas operacionais. Risco de gestão refere-se ao risco de que as técnicas de investimento e as análises de risco aplicadas por um gestor de investimentos não produzam os resultados desejados, e que determinadas políticas ou acontecimentos possam afetar as técnicas de investimento à disposição do gestor para a gestão da estratégia. A qualidade do crédito de um título ou grupo de títulos específico não garante a estabilidade nem a segurança do portfólio como um todo. A diversificação não é uma garantia contra prejuízos.
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