Über viele Jahre hinweg sahen Anleger nur wenige Gründe, Anleihen gegenüber Aktien zu bevorzugen. Die Renditen waren niedrig, die Ertragschancen begrenzt. Aktien schienen der attraktivere Weg zu sein, um langfristig Vermögen aufzubauen. Anleihen galten häufig vor allem als stabilisierender Baustein im Portfolio. Die Marktturbulenzen des Jahres 2022 stellten jedoch selbst diese Rolle infrage, als auch viele qualitativ hochwertige Anleihen deutliche Verluste verzeichneten.
Der Ausgangspunkt hat sich jedoch verändert. Die Ereignisse des Jahres 2022 waren die Folge einer langen Phase historisch niedriger Renditen. Inzwischen rangieren die Anleihenrenditen mehr oder weniger auf dem gleichen Niveau wie die Aktienerträge, bieten attraktives Einkommen, neuerliche Diversifikation und eine bessere Vorhersehbarkeit des künftigen Renditepotenzials. Selbst vor dem Hintergrund des jüngsten globalen Renditeanstiegs können Anleihen potenziell ausreichend Erträge bieten, um damit verbundene Kursrückgänge teilweise auszugleichen. Zudem hat sich der breite Anleihemarkt insgesamt als widerstandsfähig erwiesen.
Dennoch halten viele Portfolios an den Annahmen der Jahre 2010 bis 2022 fest. Wenn man die heutigen Anlagebedingungen betrachtet, spricht unseres Erachtens jedoch vieles dafür, den Anteil von Anleihen zu erhöhen und Portfolios, die stark an den Aktienmärkten investiert sind – und damit hohen Aktienrisiken unterliegen – wieder stärker ins Gleichgewicht zu bringen. Da die Renditen fast so hoch sind wie seit zwei Jahrzehnten nicht mehr, haben Anleihen das Potenzial, Portfolios Erträge zu bescheren, wenn die Konjunkturstärke anhält, und als Stoßdämpfer zu agieren, wenn sich das Wachstum verlangsamt.
In diesem Artikel gehen wir auf die häufigsten Fragen von Anlegern über ausgewogene Portfolios ein.
Warum sollte man sich jetzt erneut mit den Argumenten für ausgewogene Portfolios befassen?
Weil sich der relative Wert verschoben hat: Die Anleihenrenditen sind auf höhere Niveaus zurückgekehrt und bieten konkreteres Renditepotenzial, während die Prämien für die Inkaufnahme zusätzlicher Aktienrisiken zurzeit ungewöhnlich niedrig erscheinen.
Nach mehr als zwei Jahrzehnten rückläufiger Aktienerträge sind die Anleihenrenditen einmal mehr mit ihnen vergleichbar (siehe Abbildung 1). Dadurch verbessert sich nicht nur das relative Wertversprechen von Anleihen im Vergleich zu Aktien; auch das künftige Renditepotenzial für Anleger ist besser vorhersehbar. Bei qualitativ hochwertigen Anleihen liefert die Anfangsrendite aus historischer Sicht noch immer den besten Indikator für die mittelfristige Rendite – eine Trendlinie, die sich in Abbildung 2 deutlich abzeichnet. Das bedeutet, dass sich aus der Rendite des Bloomberg US Aggregate Index von 5,03 Prozent (Stand: 3. September 2026) im Zeitverlauf in etwa einer vergleichbaren annualisierten Rendite entsprechen könnte.
Aktien sind dagegen weniger stark verankert, und ihre Erträge lassen sich anhand des historischen Vergleichs weniger gut vorhersehen (siehe Abbildung 3). Da viele gängige Kennzahlen für die Aktienbewertung fast so hoch sind, wie seit mehreren Jahrzehnten nicht mehr, dürften die Renditen künftig unter dem Niveau liegen, das über einen Großteil des mehr als zehnjährigen Zeitraums nach der globalen Finanzkrise erzielt wurde. Auch wenn der genaue Zeitpunkt dieser Trendwende ungewiss ist, scheint die Richtung klar zu sein.
Abbildung 1: Seit Ende 2023 sind Anleihenrenditen mit Aktienerträgen vergleichbar
Abbildung 2: Die Anfangsrenditen von Anleihen waren historisch ein guter Indikator für die künftig zu erwartenden Renditen
Quelle: Bloomberg und PIMCO; Stand: 27. August 2026. Die Daten (aktuelle Rendite und durchschnittliche Jahresrendite der nächsten fünf Jahre) beziehen sich auf den Zeitraum Februar 1990 bis Juli 2026. Die vergangene Wertentwicklung ist keine Garantie und kein zuverlässiger Indikator für künftige Ergebnisse.
Abbildung 3: Der Zusammenhang zwischen Aktienbewertungen und künftigen Erträgen ist weniger eindeutig
Quelle: Bloomberg und PIMCO; Stand: 27. August 2026. Die Daten (erwartete einjährige Gewinnrendite und durchschnittliche Jahresrendite der nächsten fünf Jahre) beziehen sich auf den Zeitraum Februar 1990 bis August 2026. Die Wertentwicklung in der Vergangenheit ist keine Garantie und kein zuverlässiger Indikator für künftige Ergebnisse.
Die Herausforderung wird durch die ungewöhnlich hohe Konzentration am US-Aktienmarkt noch vergrößert. Da die Indexperformance von einer Handvoll Unternehmen abhängt (die ihrerseits den Risiken im Technologiesektor stark ausgesetzt sind), könnte das Aktienengagement unter dem Strich weniger diversifiziert sein, als es scheint. Folglich nehmen Anleger das volle Abwärts- und Klumpenrisiko von Aktien für eine im Vergleich zu erstklassigen Anleihen relativ begrenzte zusätzliche Renditeerwartung in Kauf.
Das soll natürlich nicht heißen, dass Anleihen zwangsläufig besser abschneiden werden als Aktien, sondern dass sich ihre erwarteten Renditen nun besser vergleichen lassen, während die Risikoverteilung ebenso wie die Vorhersehbarkeit der Renditen eine andere ist.
Haben Anleihen ihre Fähigkeit verloren, Multi-Asset-Portfolios zu schützen?
Nein. Die Wirksamkeit der Absicherung sollte aber an erstklassigen Durationspositionen gemessen werden – nicht an breiten Anleihen-Benchmarks, die auch Kreditrisiken beinhalten.
Zuletzt wurde kritisiert, dass Anleihen nicht in der Lage waren, Portfolios im Zuge von Börsenbeben etwa im Zusammenhang mit dem Covid-Schock oder im Jahr 2022 zu schützen. Dabei wurde oftmals jedoch der kategorische Fehler gemacht, Investment-Grade-Unternehmensanleihen in die Beurteilung der Absicherungskapazitäten mit einzubeziehen. Die Hypothese der klassischen Korrelation zwischen Aktien und Anleihen ist differenzierter als die Aussage: „Jede Anleihe steigt, wenn Aktien fallen.“ Nur erstklassige Durationspositionen (Zinsengagements) – insbesondere eine Allokation in Staatsanleihen – sind bestens geeignet, um das Portfoliorisiko bei nachlassendem Wachstum und zunehmender Risikoaversion zu mindern.
Die Rendite von Investment-Grade-Unternehmensanleihen setzt sich im Wesentlichen aus zwei Komponenten zusammen: der Basisrendite von Staatsanleihen und einer Spread-Komponente, die die Anleger grob gesagt für das Eingehen von Ausfall- und Liquiditätsrisiken entschädigt. Die Komponente der Staatsanleihenrendite bietet Auftrieb, wenn sich das Wachstum verlangsamt und die Risikobereitschaft nachlässt. Mit der Spread-Komponente verhält es sich jedoch anders: Diese weitet sich in Schwächephasen aus, wenn die Anleger eine höhere Entschädigung für die Inkaufnahme der Risiken verlangen. Das macht Unternehmensanleihen zu einem Risikoasset.
Die gleiche Logik lässt sich auf alle Kreditprodukte wie Hochzinsanleihen, Leveraged Loans, Direct Lending und andere private Kredite anwenden. Auch wenn sich diese Vermögenswerte in ihrer Struktur und Volatilität unterscheiden, beinhalten sie allesamt eine Entschädigung für Ausfall- und Liquiditätsrisiken. Und obschon private Anlagewerte stabiler erscheinen mögen, weil ihre Bewertungen seltener aktualisiert und nicht fortlaufend durch Markttransaktionen validiert werden, unterdrückt die stabilere Preisentwicklung zwar die gemessene Volatilität, nicht aber die Risiken.
Das soll natürlich nicht heißen, dass Investment-Grade-Anleihen unter ungünstigen konjunkturellen Bedingungen keine stabilen Gesamtrenditen erbringen können. Grund hierfür ist die derzeit größere Unterstützung durch die Renditen: Höhere Ausgangsrenditen bieten einen stärkeren Puffer als in der Ära der Niedrigzinsen. Bei einem konventionellen Wachstumsschock sollten die rückläufigen Staatsanleihenrenditen demnach in der Lage sein, den Effekt der Spread-Ausweitung – zumindest teilweise – auszugleichen und somit das Portfoliorisiko zu mindern. Das Entscheidende ist, dass diese Widerstandskraft von der Duration und dem Zinseinkommen ausgeht und nicht von der Spread-Komponente.
Bietet die Duration weiterhin eine Absicherung gegen Aktienmarktrückgänge?
Historisch betrachtet ja, obwohl hier keine lineare Beziehung vorliegt.
Es ist wichtig, ein Absicherungsinstrument dann zu beurteilen, wenn das Risiko, das es ausgleichen soll, eintritt – also dann, wenn es seine Absicherungsfunktion erfüllt. Das Instrument sollte nicht nach seiner durchschnittlichen Korrelation über alle Marktsituationen hinweg beurteilt werden.
Wie in Abbildung 4 zu sehen, wiesen die Staatsanleihenrenditen eine geringe Korrelation mit den positiven Aktienerträgen auf. Dagegen bestand ein wesentlich deutlicherer Zusammenhang, wenn der S&P 500 in einem Quartal um mindestens fünf Prozent einknickte.
Abbildung 4: Seit Jahrzehnten boten US-Staatsanleihen tendenziell eine Absicherung bei längeren Börsenbeben
Quelle: Bloomberg und PIMCO; Stand: 30. Juni 2026, basierend auf dem Bloomberg US Treasury Total Return Unhedged USD Index. Die Jahre der globalen Finanzkrise (2008 und 2009) sind nicht berücksichtigt. Die Beobachtungen erfolgen vierteljährlich von 1990 bis zum zweiten Quartal 2026. Die Wertentwicklung in der Vergangenheit ist keine Garantie und kein zuverlässiger Indikator für künftige Ergebnisse.
Anders ausgedrückt: Die Diversifikationsvorteile der Duration werden bei massiven Kursverlusten am deutlichsten sichtbar, nicht aber bei jedem Anflug von Volatilität. Ein vorübergehender Einbruch der Aktienkurse, der sich nicht auf die Erwartungen an das Wachstum oder die Geldpolitik auswirkt, sagt wenig über die Absicherungsfähigkeit der Duration aus.
Warum taten sich die Anleihenmärkte im Jahr 2022 schwer?
Weil die sehr niedrigen Anfangsrenditen nur einen geringen Puffer gegen einen massiven Inflationsschock und eine plötzliche Straffung der Geldpolitik boten.
Wie Abbildung 4 zeigt, konnte die Duration die Portfolios im Jahr 2022 nicht schützen; in diesem negativen Ergebnis spiegeln sich jedoch zwei ungewöhnliche Umstände und keine langfristige Störung wider: Erstens waren die Anfangsrenditen außergewöhnlich niedrig, und zweitens bauten die Märkte wieder Inflations- und Laufzeitprämien auf, während sich die Politik nach einem Jahrzehnt mit Zinssätzen nahe null und vernachlässigbarer Inflation neu ausrichtete. Weil die Renditen kaum Unterstützung bei der Abfederung des Schocks boten, brachen die Kurse von Aktien und Staatsanleihen gleichzeitig ein und machten ein Jahrzehnt der Anleihengewinne zunichte. Dennoch ging es bei Staatsanleihen mit einem Minus von etwa 3,78 Prozent im zweiten Quartal 2022 deutlich weniger bergab als bei Aktien, die ein Minus von 16,45 Prozent verbuchten.
Heute ist der Ausgangspunkt ein ganz anderer. Die Staatsanleihenrenditen können sicherlich noch weiter anziehen, sind inzwischen aber hoch genug, um einen beträchtlichen Puffer gegen Kursrückgänge zu bieten und das Risiko stark negativer Gesamterträge zu verringern.
Wenn die Anfangsrendite sowohl ein guter Indikator für das künftige Renditepotenzial von Anleihen als auch ein Schlüssel für ihre defensiven Kapazitäten ist, dann ist das Jahr 2022 als Ausgangsbasis ungeeignet. Hier würden Zeiträume mit höheren Renditen, etwa die 1990er- und die frühen 2000er-Jahre, stellen aufgrund ihrer Ähnlichkeit mit den heutigen Ausgangsrenditen relevantere Vergleichszeiträume dar (siehe Abbildung 5).
Abbildung 5: Höhere Anfangsrenditen trugen historisch zur risikobereinigten Performance ausgewogener Portfolios bei
Quelle: Bloomberg und PIMCO; Stand: 31. Juli 2026. Aktien werden durch den S&P 500 Index abgebildet; Anleihen werden durch den Bloomberg US Treasury Total Return Unhedged USD Index abgebildet. Die vergangene Wertentwicklung ist keine Garantie und kein zuverlässiger Indikator für künftige Ergebnisse.
Zwar ist eine ähnliche Entwicklung wie im Jahr 2022 möglich, allerdings müssten hierfür viele Trends zusammentreffen – außerdem würden sich Anleihen, die nominal mit 4,5 Prozent rentieren, in einem solchen Szenario ganz anders verhalten als Anleihen mit einer Rendite von 2,0 Prozent. Des Weiteren mutet das Ausgangsniveau der realen Renditen heute wesentlich gesünder an. Als die US-Notenbank ihre Zinsen im Jahr 2022 erstmals anhob, lag die reale (bzw. inflationsbereinigte) Rendite zehnjähriger Staatsanleihen im negativen Bereich (bei rund -1,0 Prozent). Heute rangiert sie mit etwa 2,4 Prozent am oberen Ende ihrer Spanne der letzten zwei Jahrzehnte.
Könnte langfristiger Druck auf die Renditen bewirken, dass die Duration ihrer Funktion beim nächsten Abschwung nicht gerecht wird?
Nicht unbedingt: Die Renditen dürften sich langfristig zwar auf einem höheren Niveau einpendeln, könnten in Rezessionen aber dennoch vorübergehend zurückgehen, wenn sich das Wachstum abschwächt und die Inflation nachlässt.
Anhaltende Haushaltsdefizite, wachsende Schuldenberge und schuldenfinanzierte Investitionen in Bereiche wie KI-Infrastruktur könnten strukturellen Aufwärtsdruck auf die Renditen ausüben. In der Tat zogen die Renditen globaler Staatsanleihen aufgrund von ähnlichen Überlegungen in den letzten Wochen an. Diese Kräfte sind real, und die aktuelle US-Haushaltspolitik ist ungewöhnlich für eine Friedenswirtschaft, in der nahezu Vollbeschäftigung herrscht (mehr dazu in unseren PIMCO-Perspektiven vom 21. August 2026: „Was treibt die langfristigen Anleihenrenditen nach oben?“).
Dennoch gilt es, langfristigen Druck auf das Renditeniveau von zyklischen Renditebewegungen während eines Abschwungs zu unterscheiden. Denn strukturelle Kräfte können zwar die Laufzeitprämien anheben, für anhaltend hohe Renditen in Wachstumsphasen sorgen und eine Rückkehr zu den Tiefständen verhindern, die nach der globalen Finanzkrise vorherrschten. Sie halten die Renditen aber nicht unbedingt davon ab zurückzugehen, wenn sich das Wachstum abschwächt.
Zum Beispiel wuchs das US-Staatsdefizit von den 1970er-Jahren bis 1983 stetig an, auf letztlich 5,9 Prozent des BIP (siehe Abbildung 6). Dennoch erbrachten Durationspositionen – approximiert durch zehnjährige US-Staatsanleihen – während der konjunkturellen Abschwünge von 1980 und 1981/82 relativ hohe risikobereinigte Renditen, da die Kupons durch die Rezessionen, die rückläufigen Inflationszahlen und die sinkenden Leitzinserwartungen in die Knie gezwungen wurden.
Abbildung 6: Trotz der sich verschlechternden Haushaltslage sicherte die Duration die Portfolios Anfang der 1980er-Jahre weiterhin gegen konjunkturelle Abschwünge ab
Somit gelangen wir zu der Schlussfolgerung, dass das fiskalpolitische Risiko für Anleiheninvestments (und die breiteren Märkte) noch immer relevant ist. Zugleich hält eine Verschlechterung der Haushaltslage die Duration in Zeiten der Konjunkturschwäche nicht unbedingt davon ab, ihre Aufgabe – die Absicherung des makroökonomischen Risikos – zu erfüllen. In Zeiten des Abschwungs würden eine schwächere Nachfrage, eine größere Produktionslücke und ein Inflationsrückgang vermutlich zu niedrigeren Zinssätzen führen. Hochwertige Durationspositionen könnten also selbst dann an Wert gewinnen, wenn das langfristige Gleichgewichtsniveau der Renditen erhöht bleibt.
Mit anderen Worten können sich sowohl die lang- als auch die kurzfristigen Argumente als wahr erweisen. Die Renditen könnten in den nächsten zehn Jahren im Schnitt über jenen der vergangenen zehn Jahre liegen und in Rezessionen dennoch ausreichend zurückgehen, um eine attraktive Portfolioabsicherung zu bieten.
Geht das Chancenspektrum über die US-Duration hinaus?
Ja. Das globale Anlagespektrum scheint sich verbessert zu haben, da die Renditen höher sind und die wirtschaftlichen sowie politischen Entwicklungen weniger stark synchron verlaufen.
Im Jahr 2022 zogen die Renditen in den meisten Industrieländern zeitgleich an, als die Zentralbanken auf einen allgemeinen Inflationsschock reagierten. Diese synchrone Entwicklung schränkte die geografische Diversifikation ein und zog eine koordinierte Verkaufswelle festverzinslicher Wertpapiere nach sich (siehe Abbildung 7).
Abbildung 7: Niedrige Anfangsrenditen und synchronisierte Inflationsschocks lösten 2022 einen globalen Abverkauf von Anleihen aus
Quelle: Bloomberg, Haver, PIMCO; Stand: August 2026. Die Daten veranschaulichen die Gesamtrendite der zuletzt emittierten Staatsanleihen der jeweiligen Länder mit einer Laufzeit von zehn Jahren. Die Wertentwicklung in der Vergangenheit ist keine Garantie und kein zuverlässiger Indikator für künftige Ergebnisse.
Die heutige Ausgangslage ist stärker diversifiziert. Unterschiede in Wachstum, Inflation, Fiskalpolitik und geldpolitischen Reaktionsfunktionen bieten mehr Spielraum bei der Länderauswahl, der Kurvenpositionierung und bei Relative-Value-Entscheidungen (siehe Abbildung 8). Anleger werden heute für ein Durationsengagement besser entlohnt und verfügen über mehr Möglichkeiten, ihre Durationsüberzeugungen aktiv umzusetzen als während der synchronen Marktanpassung im Jahr 2022.
Abbildung 8: Größere makroökonomische Ungleichheiten haben das Chancenspektrum für ein aktives Durationsmanagement erweitert
Quelle: Bloomberg, Haver, PIMCO; Stand: 31. August 2026. Die Daten veranschaulichen die Gesamtrendite der zuletzt emittierten Staatsanleihen der jeweiligen Länder mit einer Laufzeit von zehn Jahren. Die Wertentwicklung in der Vergangenheit ist keine Garantie und kein zuverlässiger Indikator für künftige Ergebnisse.
Wenn Anleihen derart aussichtsreiche Chancen bieten, warum hat sich die Positionierung dann nur langsam angepasst?
Es ist schwer, alte Gewohnheiten abzulegen.
Über weite Strecken der letzten 16 Jahre hatten Anleger, die Anleihen den Vorzug vor Aktien gaben, das Gefühl, bestraft zu werden, vor allem mit Blick auf die kumulierten Renditen am florierenden Aktienmarkt (siehe Abbildung 9). Von 2010 bis August 2026 legte der S&P 500 nominal um mehr als das Achtfache auf nominaler Basis und um fast das Fünffache auf realer (inflationsbereinigter) Basis zu, während der Bloomberg US Aggregate Index pro Jahr im Schnitt mit etwas mehr als zwei Prozent rentierte. In den Jahren nach der Corona-Pandemie reichten diese bescheidenen Anleihenerträge nicht einmal aus, um die Kaufkraft zu erhalten. Am auffälligsten trat dies im Jahr 2022 zutage, als der US Aggregate Index um rund 13 Prozent in die Knie ging, und die Anleger erfahren mussten, dass selbst eine zehnjährige US-Staatsanleihe mit einer Rendite von etwa 1,5 Prozent noch zweistellige Verluste erleiden konnte (siehe Abbildung 9).
Viele Anleger, die diese Verluste vor Jahren schultern mussten, sind nicht zu Anleihen zurückgekehrt. Diese Erfahrung schlägt sich bis heute in der relativen Allokation von Multi-Asset-Portfolios nieder. In den USA halten die privaten Haushalte einen rekordhohen Anteil ihres Finanzvermögens in Aktien, und auch öffentliche wie private Pensionsfonds tendieren noch immer stark in Richtung Aktien (siehe Abbildungen 10 und 11).
Abbildung 9: Im Jahresverlauf 2022 wurden die realen Anleihengewinne aus dem vorangegangenen Jahrzehnt zunichtegemacht
Quelle: Bloomberg, PIMCO. Stand: 31. Juli 2026; basierend auf dem Bloomberg US Treasury Total Return Unhedged USD Index. Die Wertentwicklung in der Vergangenheit ist keine Garantie und kein zuverlässiger Indikator für künftige Ergebnisse.
Abbildung 10: Die Aktienallokationen der US-Haushalte haben ein Rekordhoch erreicht
Quelle: Bloomberg, Haver, Daten aus dem „Federal Reserve Flow of Funds“ und PIMCO; Stand: 31. Juli 2026. Festverzinsliche Wertpapiere beinhalten Staatsanleihen, Unternehmensanleihen, Kommunalanleihen und Anleihen der US-Behörden. Unternehmensaktien beinhalten direkt gehaltene Unternehmensaktien, einschließlich Anteile an geschlossenen Fonds, börsennotierten Fonds und börsennotierten Immobilienfonds.
Abbildung 11: US-Pensionsfonds bleiben weiterhin stark in Aktien investiert
Wie lautet das Fazit für Multi-Asset-Anleger?
In dieser Phase des Zyklus halten wir eine ausgewogenere Allokation für gerechtfertigt. Für den Besitz von Anleihen spricht heutzutage nicht, dass sie besser abschneiden als Aktien, sondern dass sie einmal mehr beträchtliches Ertragspotenzial und eine reale Minderung der Abwärtsrisiken bieten können – zwei Funktionen, die wegen der niedrigen Renditen über mehr als ein Jahrzehnt verloren gegangen waren.
Gabriel Cazaubieilh hat zu dieser Analyse beigetragen.
