重點概覽
- 不同地區和行業的經濟及市場表現漸趨分化，凸顯建構具韌性投資組合的重要性。
- 初始孳息顯著高於過去數十年，即使通脹持續高企及各國政策走勢出現分歧，仍能為投資者提供緩衝空間。
- 收益策略分散投資於全球固定收益機會，並偏好高質素與高流動性配置，以維持靈活性，從而應對市場波動及把握錯位所帶來的機遇。
儘管宏觀經濟及地緣政治局勢不明朗，固定收益市場仍能提供可觀的潛在收益。下文為艾達信（Dan Ivascyn）（與Alfred Murata和Josh Anderson共同管理PIMCO收益策略）回答固定收益策略師Esteban Burbano的提問。他們深入探討當前的市場環境，以及投資團隊如何就韌性、靈活性與市場機遇部署收益策略。
問：品浩在最新發表的週期市場展望「變局交織：地緣衝突、信貸風險與人工智能變革」中指出不確定性升溫，而不同地區和行業的分化加劇。這些因素如何影響未來6至12個月的整體展望？
答：受政策轉變及人工智能持續帶來的顛覆影響，年初的宏觀環境出現明顯的不確定性。這些因素形成「K型」經濟：實力較強並兼具明確增長動力的家庭、行業及國家表現穩健；反之，那些較易受通脹、加息或需求放緩影響的領域則相對落後。這種分化現象仍是我們前景展望的重要主題。
然而，中東衝突及能源供應可能長期受到衝擊，令不確定性的程度進一步擴大。在這個不確定性偏高和極端風險升溫的環境下，我們於建構投資組合時將著重強化韌性與流動性。
問：品浩對未來一年的增長、通脹和主要風險有何看法？
答：我們的基本預測仍是全球經濟增長向好。美國方面，假設地緣政治局勢沒有顯著升溫，我們預計2026年的增長將處於偏高的1%至2%範圍。
通脹的不確定性較大。能源衝擊可能令通脹在一段較長時間內持續偏高；即使石油供應憂慮顯著緩解，通脹亦需數個季度才可完全回落至以往水平。有鑑於此，央行的寬鬆程度可能低於伊朗衝突之前的預期（但或許不會如部份近期預測般轉向鷹派），而各國政策前景將更趨分化。此外，收益策略享有靈活性，可適時納入通脹掛鈎債券投資，以應對通脹風險。
我們亦持續監察可能出現的滯脹情境：即是通脹持續高企，並開始拖累經濟增長。若全球央行被迫以更進取的方法來遏抑通脹，或會不利信貸和股票。雖然我們的基本預測認為，經濟和風險資產表現穩健，但預測結果的範圍較正常廣泛，投資組合應反映這種不確定性。
問：在地緣政治與政治不確定性顯著升溫的情況下，您如何管理整體投資組合風險？
答：我們目前採取三大核心策略。首先是繼續投資於優質資產。面對不明朗的全球局勢，加上風險資產估值仍然普遍偏高，我們認為目前不宜積極投資於經濟敏感度最高的信貸市場。
其次是繼續分散投資於全球固定收益市場的各種機會。收益策略多年來一直採取分散投資方針，鑑於各國處於不同的增長、通脹及政策週期階段，分散投資至關重要。
最後是持續注意流動性，因為流動性有助將來靈活部署。我們視流動性為資產，這令我們能在市場資金緊絀時入市，並在市場錯位時把握機會。
從廣泛角度來說，精確預測宏觀經濟結果極具挑戰性。我們思考的核心基礎（亦是當前的利好因素）在於：投資者未必需要對央行決策、全球領袖的行動或地緣政治局勢的發展作出大膽預測。相反，投資者只需善用優質固定收益資產具吸引力的絕對及相對估值，而這正是收益策略的配置重點。
問：您現時如何部署存續期及和孳息曲線配置？
答：我們的重要目標是在保持靈活之餘，鎖定現時吸引的孳息。若地緣政治風險升溫及經濟增長放緩，利率或會下調，這通常利好債券表現，但未來的再投資機會可能不再吸引。因此，投資者必須把握現時的高估值水平。
有鑑於此，我們適度增加存續期，並聚焦於表現遜色和有望隨著局勢穩定而受惠的市場，包括澳洲、英國及優質的新興市場。整體存續期配置仍與策略的基準指數保持一致。
此外，由於近期市場波動（尤其是長期債券）為調整配置提供了契機，我們亦繼續主動調整孳息曲線配置。我們的立場已由過往側重短期債券，轉為較均衡及中性的取態。儘管我們現在普遍仍偏好短期債券，但現時的整體配置更趨多元及靈活。
問：本策略對美國機構按揭抵押證券維持明顯的偏高持倉。為何此舉在現時環境下依然合理？
答：過去數年，機構按揭證券表現甚佳，因其初始估值非常便宜，隨後亦受惠於息差收窄。有關證券近期因利率加劇波動而表現略為遜色，但我們仍然認為其估值溫和偏低，目前更接近合理水平。
儘管如此，我們依然看好這類資產，因為在部份低質素信貸的估值依然偏高下，「合理」的估值已顯得吸引。此外，這類資產流動性甚佳，我們可以透過主動交易取得增值效果，並在出現更好的機會時輪轉至其他領域。長遠而言，若市場出現風險水平和遞增息差更佳的吸引信貸機會，我們將進行輪轉；但就目前而言，機構按揭證券仍是我們的主要持倉。
問：您對資產抵押證券及結構性信貸有何看法？
答：與中高收入家庭有關的優質消費者資產抵押證券仍然吸引。整體而言，市場審核標準仍然穩健，家庭則受惠於持續多年的收入增長，不少業主的物業權益亦處於歷史高位。儘管如此，我們在證券選擇方面保持審慎，特別是我們發現部份經理已轉投風險和孳息較高，但質素較低的市場領域。
我們亦密切注意貸款抵押證券。過去，由於波動性及內嵌槓桿等因素，我們一直避免大量配置於夾層貸款，但優先貸款抵押證券（尤其是優質貸款抵押證券）的風險水平漸見吸引。
問：企業債券息差現正處於低位，我們側重於哪些領域？對哪些領域取態審慎？
答：我們對較低質素的信貸持審慎態度。考慮到宏觀經濟的不確定性，以及人工智能可能帶來的顛覆影響或會令不同行業出現贏家和輸家，目前的息差水平較我們理想的更窄。部份經濟敏感領域的私募信貸配置較為集中，相關壓力逐步浮現。
雖然傳統高孳息債券的基本因素看似較部份私募信貸領域強勁，但若經濟增長放緩，這類資產亦容易受壓，因此收益策略維持審慎取態。投資級別債券基本因素普遍穩健，但我們認為其估值並非特別便宜。
令人振奮的是，市場上的「特殊情況」機會有所增加，一些原先尋求私募買家的公司正重返公開市場。在不少情況下，這些公司為了順利獲得融資，願意提供更有利投資者的條款。這為擁有流動性和耐性的投資者帶來潛在的入市良機。
問：您對貨幣市場有何看法？
答：長線而言，我們預計美元將輕微轉弱，因此收益策略目前對美元持輕微偏低比重。但我們的短期確信度較低，因為當發生嚴重衝突或市場避險情緒升溫時，資金通常會暫時湧入美元。
我們近期亦減少一些貨幣風險，尤其是新興市場。我們的策略依然以相對價值為導向，而非作出大型的風險配置。
問：對於收益策略的投資者而言，當前需要關注哪些重點？
答：我們認為初始孳息是目前最重要的考慮因素。現時的孳息水平顯著高於過去20年大部份時間，為以收益為導向的投資者提供緩衝空間。即使短期通脹高企，優質債券的孳息普遍仍遠高於通脹水平，而這向來是預示未來回報表現理想的指標。
對於投資年期為3至5年的投資者來說，初始估值至關重要。在收益策略這類靈活的投資組合中，孳息可以成為長期基礎；隨著市場機會浮現，我們透過在不同行業、孳息曲線及全球市場作主動調配，有望隨時間帶來增值效果。我們認為目前是投資者考慮將投資組合重心重新聚焦於優質債券的最佳時機，以締造潛在收益、分散風險，並對沖宏觀經濟下行的風險。
問：最後有何補充？
答：感謝各位對品浩專業團隊及投資程序的信任。雖然當前環境充滿挑戰，但亦為嚴守紀律的主動型固定收益策略提供重大機遇，我們將繼續全力以赴。一如既往，我們致力長期提供優於被動型策略的收益及回報。
