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Cosa sono le obbligazioni? Perché investire in obbligazioni? Come si investe in obbligazioni?

Forniamo risposte chiare e pratiche ad alcune delle domande più comuni sulle obbligazioni, spiegando in modo semplice le nozioni di base da conoscere per prendere decisioni di investimento informate.
Investing In Bonds: The What, Why, and How

Cosa sono le obbligazioni ?

È sostanzialmente un prestito. Imprese, stati o governi emettono obbligazioni per raccogliere i capitali che servono per finanziare i loro programmi di crescita o costruire scuole e ospedali. Chi emette l'obbligazione (l'emittente) si impegna a corrispondere ai suoi investitori degli interessi tramite pagamenti "fissi" periodici (da qui il termine "reddito fisso") per il periodo di durata del prestito e a rimborsare integralmente il prestito alla fine, ossia alla scadenza.

Sono secoli che i governi ricorrono alle obbligazioni per finanziarsi. Non si sa con precisione quando sia stata emessa la prima obbligazione o chi l'abbia emessa, ma gli storici ritengono che sia stata Venezia a introdurle per prima come strumento innovativo. Nel 1100, Venezia "tassò" i propri cittadini per finanziare la costruzione di una flotta navale per difendersi in guerra, ma a differenza di quanto accade con una normale tassa, il governo veneziano promise di rimborsarla con gli interessi. Così nacquero le obbligazioni o prestiti come furono chiamate allora.

Fonte: Goetzmann, William (2016). Denaro. Come la finanza ha reso possibile la civiltà. Il Saggiatore.

Titoli di Stato/titoli sovrani: questi titoli tendenzialmente presentano minor rischio di altre classi di attivo in quanto i governi possono continuare a stampare moneta, sebbene con costi sociali ed economici molto elevati.
Titoli quasi sovrani: sono titoli emessi da enti governativi e autorità locali.
Obbligazioni societarie: sono titoli emessi da imprese che di solito offrono agli investitori un premio perché prestare a un'azienda è in genere più rischioso che prestare a un governo.
Titoli cartolarizzati: sono titoli che si originano da cartolarizzazioni di crediti come mutui, prestiti auto e debito su carte di credito.

La cedola è il rendimento, ossia gli interessi, che il detentore dell'obbligazione (obbligazionista) riceve sull'obbligazione dalla data di emissione sino alla scadenza. Le cedole sono normalmente indicate come "tasso cedolare", che viene calcolato sommando l'importo delle cedole corrisposte e dividendo poi la somma ottenuta per il valore nominale dell'obbligazione. Ad esempio, se un'obbligazione ha un valore nominale di 1.000 Euro e un tasso cedolare del 5%, significa che le cedole o interessi totali che corrisponde sono di 50 Euro l'anno.

È quanto frutta l'obbligazione. Se non si considerano l'orizzonte temporale e il tasso di interesse, il rendimento di un'obbligazione è uguale alla sua cedola. Poiché, tuttavia, il denaro prestato oggi non ha lo stesso valore di una promessa di pagamento futuro, i rendimenti tendono a essere maggiori per le obbligazioni con scadenza più lunga, in quanto gli investitori richiedono un rendimento più alto per il maggior rischio assunto e per l'effetto dell'inflazione che erode il valore del capitale nel tempo: un milione di Euro possono essere sufficienti ad acquistare la casa dei vostri sogni oggi, ma probabilmente non basteranno più tra 20 anni.

Quando le economie hanno bassa crescita e bassa inflazione, gli investitori tendono a prediligere le obbligazioni perché sono generalmente considerate beni rifugio. Tuttavia la maggior domanda di obbligazioni ne fa salire i prezzi e scendere i rendimenti. Talvolta, i prezzi delle obbligazioni salgono a tal punto che i loro rendimenti diventano negativi. Quando ciò si verifica, i creditori (gli investitori) si ritrovano a pagare i debitori (alcuni governi) per prestare loro del denaro. Ed è accaduto sui mercati obbligazionari nell'ultimo decennio: le banche centrali hanno speso miliardi per sostenere le economie attraverso l'acquisto di obbligazioni e questo ha spinto i rendimenti dei titoli di paesi come la Germania e il Giappone a livelli negativi.

Il prezzo di un'obbligazione dipende dalle sue caratteristiche, come la qualità, l'entità della cedola e la scadenza. Come accade per la maggior parte dei prodotti, le obbligazioni di elevata qualità di solito sono più costose di quelle di minor qualità. Dopo che viene stabilito un prezzo e un'obbligazione di nuova emissione comincia a essere scambiata sul mercato, gli investitori si accorgono presto che i prezzi dell'obbligazione si muovono in direzione opposta rispetto ai tassi di interesse: quando i tassi di interesse salgono, i prezzi delle obbligazioni scendono perché le obbligazioni vendute in un contesto di bassi tassi di interesse hanno una cedola inferiore rendendo il titolo meno appetibile rispetto alle nuove obbligazioni che vengono vendute in contesto di tassi di interesse più elevati, e viceversa quando i tassi scendono, il prezzo di una vecchia obbligazione sale perché di norma ha una cedola più alta.

Lo spread è il premio di rischio richiesto dagli investitori rispetto al rendimento di un titolo di Stato di riferimento, come remunerazione per il rischio assunto. In tempi di volatilità, lo spread delle obbligazioni societarie high yield può salire sino a ben il 10% rispetto al rendimento del titolo di Stato di riferimento, e dunque, se, ad esempio, il rendimento del titolo di Stato fosse del 2%, il rendimento totale dell'obbligazione societaria sarebbe del 12%. Un tal rendimento può sembrare molto appetibile, ma gli investitori devono essere consapevoli che le obbligazioni con rendimenti più elevati spesso comportano un rischio sensibilmente più elevato.

La duration è l'indicatore che aiuta a calcolare quanto salirà o scenderà il prezzo di un'obbligazione a fronte di una variazione dei tassi di interesse o del rendimento dell'obbligazione. La duration è espressa in anni e tende a essere collegata alla scadenza di un'obbligazione: in generale, le obbligazioni con scadenza più lunga hanno una durata più elevata (duration più lunga), mentre le obbligazioni con scadenza più breve hanno una durata più bassa (duration più breve). Quando si prevede una discesa dei tassi di interesse, gli investitori tendono a privilegiare obbligazioni di duration lunga perché l'effetto del calo di rendimento, e di conseguenza dell'aumento del prezzo, sarà maggiore. Viceversa, quando si prevede un aumento dei tassi, gli investitori potrebbero preferire obbligazioni con duration più breve per attutire l'effetto negativo dell'aumento dei tassi sui prezzi delle obbligazioni.

La qualità creditizia esprime la valutazione dell'affidabilità dell'emittente dell'obbligazione. Quanto maggiore è la probabilità che il prestito venga rimborsato all'investitore, tanto maggiore è la qualità di un'obbligazione. D'altra parte, le aziende sulla cui affidabilità di rimborso possono sussistere dubbi di solito rientrano nella categoria "speculativa/high yield", ossia nella fascia più bassa dello spettro creditizio. Queste società con rischio maggiore spesso corrispondono cedole più elevate perché devono remunerare gli investitori per il rischio che questi ultimi assumono. I titoli di Stato, invece, di solito corrispondono cedole basse perché sono ritenuti sicuri.

Una curva dei rendimenti esprime graficamente i rendimenti di obbligazioni che hanno la stessa qualità creditizia per le diverse scadenze. Una curva dei rendimenti normale di solito ha un andamento che sale dal basso verso l'alto, in quanto riflette la previsione di crescita economica futura e la domanda di maggiori rendimenti per le obbligazioni con scadenze più lunghe da parte degli investitori che vogliono essere remunerati per il rischio di inflazione (che di norma si manifesta con una crescita più elevata). All'altra estremità dello spettro, una curva dei rendimenti invertita può talvolta segnalare una recessione futura, tale forma riflette infatti previsioni pessimiste sulla crescita futura da parte degli investitori e le loro aspettative di discesa dell'inflazione e dei tassi di interesse.

Gli emittenti che non riescono a onorare i pagamenti degli interessi diventano inadempienti, il peggior esito per chi investe in obbligazioni. Dopo il default, la società insolvente è tenuta a rimborsare gli obbligazionisti prima degli azionisti, ma spesso le imprese in difficoltà non riescono a rimborsare a tutti gli obbligazionisti il capitale prestato. Ecco perché gli investitori avversi al rischio tendono a prediligere le obbligazioni di maggior qualità, perché queste vengono rimborsate per prime se la società fallisce. Storicamente, i tassi di insolvenza delle imprese tendono ad aumentare in periodi di congiuntura economica debole e diminuire durante le fasi espansive. Il livello dei tassi di default è tuttavia rimasto basso nell'ultimo decennio in quanto i bassi tassi di interesse hanno ridotto il costo al quale le imprese si finanziano.

La maggior parte dei portafogli obbligazionari ha un obiettivo, dunque centrare quell'obiettivo e soddisfare le aspettative degli investitori è l'ottimale. A differenza delle azioni, dalle quali gli investitori si attendono soprattutto l'accrescimento del capitale investito e il percepimento di dividendi, i portafogli obbligazionari cercano spesso di conseguire altri obiettivi, come la protezione del capitale e la produzione di reddito regolare.

La gestione attiva è una strategia di investimento per mezzo della quale il gestore del portafoglio investe con l'obiettivo di ottenere performance superiori a un determinato benchmark. Nella gestione passiva invece il gestore cerca di acquistare e detenere un portafoglio di titoli rappresentativi del benchmark per generare gli stessi rendimenti del benchmark. Poiché i mercati obbligazionari hanno dimensioni maggiori e sono più complessi di quelli azionari - i mercati obbligazionari offrono maggiori opportunità di beneficiare di inefficienze - per le obbligazioni è più adatto l'approccio attivo.

Perché investire in obbligazioni ?

  1. Per ottenere il capitale investito inizialmente: come in ogni altro prestito, il debitore promette di rimborsare il capitale ricevuto e dunque restituendo il capitale del creditore.
  2. Per ottenere reddito: i flussi reddituali regolari percepiti sotto forma di cedole periodiche consentono di pianificare le esigenze e impegni di spesa futuri.
  3. A fini di diversificazione: un portafoglio diversificato contribuisce a ridurre il rischio poiché se una classe di attivo produce cattivi risultati, le altre possono generare risultati positivi.
  4. Per contrastare l’inflazione: talune obbligazioni offrono rendimenti maggiorati del tasso di inflazione corrente e pertanto conferiscono un vantaggio in caso di aumento dei prezzi.
  5. Per accrescere il capitale: i prezzi dei titoli di Stato tendono ad aumentare in periodi di debolezza economica, mentre le obbligazioni societarie a basso rating in genere aumentano di valore quando le economie hanno un andamento robusto.

Le persone talvolta sono tentate di tenere la maggior parte dei loro risparmi liquidi o in strumenti equivalenti, ad esempio, in certificati di deposito (CD), investimenti monetari o conti bancari, per non rischiare perdite. Tuttavia, il valore del denaro diminuisce se l'inflazione aumenta. Inoltre, dato l'attuale contesto di bassi tassi di interesse, la liquidità e gli strumenti equivalenti di solito offrono bassi rendimenti.

Le obbligazioni sono in linea di principio più sicure delle azioni in quanto l'emittente debitore si è impegnato a restituire il capitale che gli è stato prestato. Un investitore che investe 100 Euro nelle azioni di una società può perdere tutto se l'azienda fallisce, mentre l'obbligazionista ha diritto, per legge, al soddisfacimento del suo credito in via prioritaria, con il capitale che residua nell'impresa. Gli investitori pertanto richiedono di essere remunerati di più per investire in azioni, ecco perché le azioni sono spesso più redditizie, anche se questo non è sempre vero: in contesti recessivi le obbligazioni tendono a rendere di più rispetto alle azioni.

Le obbligazioni hanno molteplici fonti di rendimento, tra cui la cedola, la duration e l'andamento dello spread, mentre di solito il rendimento delle azioni dipende dalle prospettive degli utili societari. Alcune società, ad esempio, possono avere un solo titolo scambiato in borsa, ma possono emettere migliaia di obbligazioni diverse, tutte con scadenze, cedole e qualità creditizia differenti, e ciò rende la loro analisi più complessa perché occorre considerare molteplici fattori oltre alle prospettive dell'azienda.

I media tradizionalmente si concentrano di più sulle azioni. Ciò è dovuto all'intrinseca complessità del mercato obbligazionario e anche al fatto che la maggior parte delle obbligazioni vengono scambiate fuori borsa (in negoziazioni dirette tra investitori o broker), mentre le azioni sono principalmente negoziate in borsa e questo le rende più facili da seguire. Inoltre, le obbligazioni tendono a essere meno rischiose delle azioni, le loro variazioni di prezzo tendono a essere meno drastiche e per questo a fare meno notizia.

I tassi di interesse rappresentano il costo del denaro, il risultato dell'incontro tra l'offerta di capitale dei soggetti che lo prestano e la domanda di capitale dei soggetti che lo richiedono. Il tasso di interesse di base che ne risulta orienta i mercati finanziari, facendo sì che le aziende adeguino le cedole che corrispondono in modo che riflettano il livello corrente dei tassi di interesse. Dato che le cedole possono essere una delle maggiori componenti del rendimento di un'obbligazione, il livello dei tassi di interesse è cruciale. Movimenti consistenti dei tassi di interesse possono avere un effetto notevole sul prezzo di un'obbligazione se la duration dell'obbligazione non è ottimale.

Così come accade per le persone, i governi con elevati livelli di debito hanno un merito creditizio peggiore rispetto a quelli che risparmiano e possono meglio superare momenti difficili. I governi con indebitamento elevato presentano ampi disavanzi e questo può innescare un effetto domino negativo. Ad esempio, se i risparmi di un paese non sono sufficienti a finanziarne gli investimenti, quel paese dovrà prendere in prestito capitali esteri con conseguente disavanzo con l'estero che potrebbe erodere il valore della sua valuta. Inoltre, avere più investimenti che risparmi comporta maggiori tassi di interesse (la domanda di capitale supera l'offerta) e questo di solito impedisce la crescita economica e può far diminuire i prezzi degli attivi nazionali.

Storicamente, i mercati obbligazionari hanno segnalato l'arrivo di una recessione mesi prima dei mercati azionari. Questo accade perché per le obbligazioni si valuta, soprattutto con l'analisi di bilancio, la solidità attuale di un emittente, mentre i prezzi delle azioni sono rappresentativi di flussi reddituali futuri. Per questo l'obbligazionario è più veloce a reagire se la situazione presente non è del tutto positiva. In quanto soggetti che hanno prestato capitale, gli investitori obbligazionari operano come una banca e, in quanto tali, riescono a vedere se un'azienda è in difficoltà economica ben prima di quando se ne accorgono clienti e fornitori.

Negli Stati Uniti, il mercato azionario ha una capitalizzazione complessiva di oltre 30.000 miliardi di Dollari e dunque inferiore ai 40.000 miliardi di Dollari di debito complessivo detenuto attraverso le obbligazioni. Ciò si deve al fatto che i governi emettono obbligazioni e non azioni, e inoltre, poiché il finanziamento attraverso l'emissione di obbligazioni tende a essere più conveniente dell'emissione di azioni, più aziende scelgono di finanziarsi sul mercato obbligazionario.

Il mercato obbligazionario è da sempre meno liquido perché è più difficile l'incontro di domanda e offerta per quelle stesse caratteristiche esatte del titolo, visto che le scadenze, le cedole, la duration e la qualità creditizia possono variare molto da un'obbligazione all'altra. Inoltre, a seguito della crisi finanziaria mondiale, sono state introdotte normative più restrittive per la negoziazione di attivi rischiosi da parte degli istituti finanziari. Tale intervento regolatorio volto a prevenire un'altra crisi bancaria ha effettivamente aumentato le riserve di capitale delle banche, ma ha anche comportato una riduzione dei trading desk obbligazionari da parte di alcuni istituti e ridotto di conseguenza la liquidità complessiva del mercato.

Le autorità di vigilanza dei diversi paesi del mondo spesso richiedono che banche e compagnie di assicurazioni investano in obbligazioni perché, in linea di principio, sono più sicure di altre classi di attivo. Se le compagnie di assicurazioni investissero i risparmi in azioni e i mercati azionari crollassero, le compagnie di assicurazioni non sarebbero in grado di onorare i loro impegni di liquidazione dei sinistri qualora si verificasse un disastro naturale, e questo innescherebbe una crisi grave. Anche i fondi pensione hanno bisogno di investire in obbligazioni per avere una maggiore prevedibilità dei flussi reddituali futuri che occorrono per onorare i loro impegni di pagamento in futuro: i flussi reddituali delle cedole e del rimborso del capitale alla scadenza sono più facili da prevedere dei prezzi delle azioni.

Siccome si è ridotta la liquidità generale sul mercato obbligazionario, gli investitori in leva con urgente bisogno di liquidità in una correzione si precipitano a vendere i titoli più liquidi sul mercato e, per la maggior parte delle classi di attivo, i titoli di maggiore qualità tendono a essere più liquidi. Nel caso delle obbligazioni, i titoli di Stato americani e gli MBS agency statunitensi sono due delle classi di attivo più liquide al mondo, ecco perché hanno attirato gli investitori che avevano disperato bisogno di vendere. Ciò ha comportato elevata volatilità, nonostante la loro tradizionale sicurezza e il sostegno pubblico.

Come si investe in obbligazioni?

Chi investe in obbligazioni ha un ampio ventaglio di strategie d'investimento fra cui scegliere a seconda del ruolo o dei ruoli che le obbligazioni rivestiranno nei portafogli dell'investitore. Si possono acquistare singole obbligazioni e detenerle sino a scadenza o si può considerare di investire in fondi obbligazionari, che possono essere fondi comuni o ETF, e che di solito investono in una varietà di obbligazioni, tra cui obbligazioni societarie, titoli di Stato o titoli high yield. A fronte di un investimento minimo che varia da poche centinaia a qualche migliaio di dollari, i fondi obbligazionari consentono di investire in una vasta gamma di titoli e sono gestiti da gestori professionisti.

Ogni investitore deve stabilire quanto rischio è pronto ad assumere, ossia il proprio livello di tolleranza al rischio. Si consiglia in generale di scegliere l'investimento obbligazionario più idoneo a soddisfare i propri obiettivi. Ad esempio, se l'obiettivo principale dell'investitore è finanziare le proprie spese immediate di vita, un'allocazione appropriata a tale obiettivo può essere investire in strategie liquide, di liquidità e simili. Per obiettivi più di medio o lungo termine, quali, ad esempio, l'istruzione dei figli o fini previdenziali, i titoli di Stato e le obbligazioni societarie possono fornire il reddito necessario. Infine, per scopi e obiettivi più ambiziosi, potrebbe essere opportuna una strategia a maggior rischio purché l'investitore sia a proprio agio con tale rischio.

Due degli approcci di investimento più noti sono quello top down e quello bottom up. L'approccio top down fornisce il quadro macroeconomico generale che consente ai gestori obbligazionari di prevedere la direzione generale delle tendenze dei fattori macroeconomici come i tassi di interesse e l'inflazione. L'approccio top down viene di solito associato a quello bottom up, che invece si concentra specificatamente sull'analisi della solidità economica delle singole aziende che emettono le obbligazioni per accertarsi che siano ben posizionate per affrontare le forze macroeconomiche che potrebbero incontrare sulla loro strada.

Tutti gli investimenti comportano un qualche grado di rischio. Tra i rischi vi è la possibilità che l'investitore possa perdere il capitale investito in caso di insolvenza del debitore. In generale, gli investitori richiedono un maggior potenziale di rendimento per assumere maggior rischio, sebbene la correlazione tra rischio e rendimento non sempre sia perfetta e talvolta significativi livelli di rischio siano remunerati con rendimenti miseri. Uno degli indicatori che gli investitori usano per valutare il rapporto tra rischio e rendimento è lo Sharpe ratio o indice di Sharpe, che quantifica il rendimento ottenuto per unità di rischio assunta. Gli investitori prediligono obbligazioni con indice di Sharpe elevato.

  1. La cedola: la cedola è il pagamento periodico degli interessi che gli investitori ricevono.
  2. La duration: la duration può potenziare i guadagni (se si detiene duration lunga quando i tassi scendono) o intensificare le perdite (se si detiene duration lunga quando i tassi aumentano).
  3. Lo spread: se le obbligazioni societarie, i titoli asset-backed o dei mercati emergenti migliorano la loro qualità creditizia, lo spread che gli investitori richiedono come remunerazione del rischio diminuisce, e poiché lo spread rientra nel rendimento complessivo di un'obbligazione, i rendimenti in calo comportano l'aumento del prezzo dell'obbligazione. Viceversa, spread in aumento porta a perdite in quanto i prezzi delle obbligazioni diminuiscono.
  4. Il tasso di cambio: quando si investe in titoli esteri si è esposti all'apprezzamento o al deprezzamento delle valute.

Agenzie di rating indipendenti valutano il merito creditizio o rischio di credito degli emittenti obbligazionari e pubblicano i rating che aiutano gli investitori non solo a valutare il rischio ma anche a stabilire il loro livello di remunerazione per tale rischio. Un emittente con rating elevato remunera con un rendimento inferiore a quello di un emittente con basso rating. Gli investitori che acquistano obbligazioni con basso rating possono ottenere maggiori rendimenti ma devono sopportare un maggior grado di rischio.

La maggior parte delle obbligazioni genera reddito "fisso" per l'investitore. Con frequenza prestabilita, che può essere trimestrale, semestrale o annuale, l'emittente corrisponde al detentore dell'obbligazione un interesse che può essere versato o reinvestito in altre obbligazioni. Anche le azioni possono fornire reddito attraverso il pagamento dei dividendi, ma i dividendi spesso sono inferiori alle cedole erogate dalle obbligazioni, inoltre il pagamento dei dividendi è a discrezione delle aziende, mentre gli emittenti di obbligazioni sono obbligati a versare la cedola.

I prezzi delle obbligazioni tendono a non oscillare così tanto quanto i prezzi azionari, ma alcune obbligazioni ad più alto rischio presentano alcune caratteristiche simili alle azioni. Ad esempio, le obbligazioni high yield presentano una correlazione più elevata con le azioni in quanto i loro prezzi dipendono maggiormente dai fondamentali della specifica società e dal loro spread (il premio che gli investitori premium richiedono come remunerazione per il rischio specifico del titolo) che dai fondamentali dell'economia. In questo senso, una significativa compressione dello spread può comportare guadagni cospicui, tanto quanto un allargamento dello spread può portare a perdite. Anche il debito sovrano può apprezzarsi in contesti di avversione al rischio quando i tassi scendono e offrire consistenti guadagni per gli investitori con posizioni di duration lunga.

La diversificazione è una delle tecniche principali per ridurre il rischio. Tuttavia, alcuni investitori prediligono un approccio a "bilanciere", detenendo titoli quasi ai due estremi opposti dello spettro del rischio: titoli di Stato sicuri, da una parte, associati ad obbligazioni ad alto rischio, dall'altra. Sebbene questa strategia fornisca un certo bilanciamento, la perdita dei titoli a maggior rischio potrebbe non essere integralmente compensata dai titoli di Stato in una brusca correzione. Alcuni investitori preferiscono bilanciare il portafoglio spalmando le scadenze e il rischio in modo più omogeneo lungo lo spettro. Avere un'esposizione con un mix di titoli di diversa qualità creditizia, di diversi settori e paesi può potenziare la diversificazione.

In virtù delle loro basse correlazioni con le azioni, le obbligazioni, sono generalmente meno volatili delle azioni. Questo beneficio di diversificazione può consentire di ridurre l'impatto della volatilità sul portafoglio complessivo. Occorre osservare che alcuni tipi di obbligazioni incorporano più rischio di altre e per questo sono più volatili. I titoli high yield, ad esempio, sono emessi da società con rating creditizio inferiore e sono dunque più rischiose rispetto alle obbligazioni di qualità superiore.

Scrutare ogni singola oscillazione del mercato o del valore di un investimento può creare ansia. Piuttosto gli investitori possono considerare di controllare la performance ed effettuare aggiustamenti periodicamente, ad esempio annualmente o trimestralmente. È importante tenere a mente, tuttavia, che un approccio disciplinato con una strategia di investimento di lungo termine può generare i risultati migliori.

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