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Pontos de vista

Atualização da Estratégia Income: oportunidades à vista

Rendimentos mais altos, spreads mais amplos e volatilidade maior no mercado proporcionam um cenário atraente, mas é preciso ter cautela na seleção de crédito.
Summary
  • Estamos começando a ver oportunidades atraentes em títulos em meio a taxas de juros mais altas, aumento dos spreads e aumento da volatilidade e temos aumentado a liquidez para tirar proveito das distorções nos preços.
  • Acreditamos que a inflação tenderá a diminuir à medida que nos aproximarmos do final do ano, mas ainda permanecerá alta. Para combater a inflação, temos mantido uma baixa exposição às taxas de juros, uma grande alocação em instrumentos vinculados à inflação e exposição a selecionados países exportadores de commodities.
  • A Estratégia Income mantém o foco em crédito securitizado, incluindo uma alocação em títulos hipotecários privados residenciais mais maduros dos EUA. Eles se beneficiam de um significativo acúmulo de patrimônio ao longo de anos de aumento nos preços dos imóveis residenciais e, em geral, apresentam baixas relações risco/garantia.
  • Dentro do crédito corporativo, mudamos para títulos mais líquidos que oferecem rendimentos atraentes, ao mesmo tempo em que visamos áreas mais defensivas do mercado. Favorecemos o setor financeiro, com um viés para os EUA, e indústrias que se beneficiam com a reabertura pós-pandemia.
  • Investimos em títulos de mercados emergentes de qualidade mais alta, soberanos e semissoberanos, proporcionando à estratégia uma importante diversificação. A maior parte do risco de desvalorização permanente para as pequenas posições que mantínhamos em dívida soberana russa já ficou para trás. No entanto, o rublo russo se recuperou e estamos reduzindo esse risco em níveis atraentes. 

Os investidores enfrentam uma enorme incerteza em meio à inflação elevada e aos riscos de recessão, além de surtos de volatilidade no mercado. Aqui, Dan Ivascyn, responsável pela Estratégia Income da PIMCO juntamente com Alfred Murata e Josh Anderson, conversa com Esteban Burbano, estrategista de renda fixa. Dan discute por que ele vê oportunidades para os gestores ativos no cenário atual e como a estratégia está posicionada.

P: Como você descreveria o cenário para os títulos de renda fixa num futuro próximo?

Ivascyn: Depois de vários anos de rendimentos baixos e spreads apertados, vemos agora um cenário mais favorável e menos desafiador para gerar retornos atraentes para os investidores em renda fixa. Os spreads estão maiores e os rendimentos, mais altos. Começamos a ver um bom valor no longo prazo e acreditamos que, embora os juros estejam subindo, permanecerão mais baixos do que no passado e, certamente, não voltarão aos níveis do final dos anos 1970 e início dos anos 1980. Em nossa opinião, a atual volatilidade do mercado apresenta oportunidades interessantes para os gestores ativos. A estratégia está com bastante flexibilidade para aproveitar as distorções de preços criadas pela volatilidade e a incerteza, e nós estamos otimistas. A nosso ver, é uma vantagem ter oportunidades globais amplas sem a restrição de qualquer tipo de referencial para interferir nas decisões de alocação de ativos.

P: Como foi o desempenho da Estratégia Income no primeiro trimestre, quando o índice U.S. Aggregate apresentou o pior trimestre desde 1980 e os ativos de risco sofreram uma queda?

Ivascyn: O primeiro trimestre foi muito desafiador para a maioria dos ativos financeiros. Os investidores enfrentaram uma inflação persistentemente alta, mudanças nas expectativas da política monetária e choque geopolítico. As autoridades econômicas dos mercados desenvolvidos e emergentes estão revertendo anos de acomodação, o que levou a uma forte queda geral na renda fixa. Presenciamos um achatamento nas curvas de juros e um enfraquecimento moderado no crédito.

Na Estratégia Income, enfrentamos esses desafios com posições defensivas em risco de taxa de juros e alocação de ativos. Ao ingressarmos nesse período, antecipamos que o aperto dos bancos centrais levaria a uma maior volatilidade e, embora o crédito apresentasse um desempenho muito bom, aumentamos significativamente a flexibilidade geral, passando para um crédito mais líquido e aumentando as disponibilidades.  

Acreditamos que esse posicionamento nos permita tirar proveito da volatilidade que, a nosso ver, veio para ficar e nos proporcionará oportunidades interessantes no decorrer do ano.

P: Como você vê a economia global nos próximos 12 a 24 meses?

Ivascyn: Os investidores precisam ficar à vontade com a incerteza e a volatilidade. A guerra na Ucrânia aumenta as pressões sobre o abastecimento e eleva os preços das commodities. Se a guerra se intensificar, esperamos mais volatilidade e, talvez, até mais inflação.

Embora não seja nosso cenário-base, acreditamos que exista um risco significativo de recessão nos próximos anos, se os bancos centrais forem forçados a fazer um aperto mais agressivo para controlar a inflação.  Os mercados estão precificando aumentos de juros do Federal Reserve (Fed) de até 3% ou mais. No passado, quando os bancos centrais endureceram a política monetária a esse ponto, houve um considerável risco de queda nos mercados financeiros, motivo pelo qual temos sido cautelosos em voltar a acrescentar formas mais fracas de risco de crédito corporativo.

Em nossa opinião, é hora de nos concentrarmos em preservação de capital, flexibilidade e liquidez e, ao mesmo tempo, procurar aproveitar as oportunidades que surgirem durante o ano. Ainda não achamos que esteja na hora de expandir o risco de crédito.

P: Como você vê as diferentes políticas dos bancos centrais em âmbito global?

Ivascyn: Os bancos centrais estão retirando o suporte em ritmos diferentes entre as regiões, com base nas condições econômicas, criando muitas oportunidades de valor relativo entre países, moedas e taxas de juros.

Por exemplo, o Fed dos EUA deve ser mais agressivo do que o Banco Central Europeu, que enfrenta uma forte desaceleração econômica agravada por um surto de COVID e pela guerra na Ucrânia. Da mesma forma, acreditamos que o banco central do Japão será mais paciente depois de vários anos de deflação. As autoridades econômicas de alguns países de mercados emergentes, como o Brasil e outros países da América Latina, têm sido mais rápidas e agressivas, proporcionando oportunidades atraentes.

P: Como você pondera o risco de aumento das pressões inflacionárias?

Ivascyn: Nosso cenário-base prevê que a inflação começará a diminuir à medida que nos aproximarmos do final do ano, mas ainda assim permanecerá frustrantemente alta e bem acima da zona de conforto dos bancos centrais. Para ajudar a combater o risco de inflação, mantivemos uma baixa exposição às taxas de juros. Estamos com duration (risco de taxa de juros) de aproximadamente três anos, ao contrário das durations de mais de seis anos encontradas nos índices populares.

Dentro da nossa posição defensiva em duration, temos uma grande alocação em instrumentos vinculados à inflação, incluindo Treasury Inflation-Protected Securities (TIPS). Também visamos alguns dos países exportadores de commodities que estão se beneficiando com esse período de preços altos.

P: Como a Estratégia Income está posicionada em relação a crédito?

Ivascyn: Os spreads se ampliaram na maioria dos setores do mercado de renda fixa, como é comum em momentos de volatilidade nas taxas de juros. Temos adicionado setores que ganharam mais simpatia com outros segmentos do mercado, mas que não representam um risco significativamente maior de inadimplência ou rebaixamento. Acreditamos que a estratégia apresente um sólido perfil de liquidez para atravessar esse período de incerteza. 

Recomeçamos gradualmente a adicionar títulos hipotecários (MBS) emitidos por agências, mas acreditamos ser preciso ter paciência antes de o Fed reduzir sua própria exposição a MBS. O setor conta com a garantia direta ou indireta forte do governo dos EUA e é muito líquido em comparação com o crédito corporativo, o que nos dá flexibilidade para gerar retornos por meio da negociação ativa dessas posições com base no valor relativo. Preferimos cupons mais altos, que tendem a ser menos suscetíveis às vendas do Fed.

Os MBS não vinculados a agências continuam a ser um dos nossos temas de alta convicção. O setor oferece rendimentos atraentes em relação à dívida corporativa de maior rendimento e é menos amplamente mantido, de modo que conseguimos obter grupos de risco consideráveis e, em muitos casos, estruturar esse risco para minimizar o custo, ter mais controle e aumentar seu perfil de crédito. Nossa alocação continua concentrada em posições antigas que se beneficiaram de um acúmulo significativo de patrimônio durante muitos anos de aumentos nos preços dos imóveis residenciais e agora apresentam baixas relações risco/garantia que podem ajudar a mitigar o risco de queda nos preços desses imóveis.

P: Além dos ativos relacionados à habitação, que áreas do mercado de crédito a PIMCO considera atraentes?

Ivascyn: Dentro do conjunto de oportunidades em crédito corporativo, acreditamos que grande parte da recente ampliação dos spreads seja justificada. Continuamos a enfatizar a liquidez em nosso posicionamento de crédito e passamos a ter créditos indexados mais líquidos que ofereciam rendimentos semelhantes e muito mais flexibilidade para mudar a exposição, ao mesmo tempo em que nos voltamos para áreas mais defensivas do mercado. Estamos focados em algumas áreas-chave de oportunidade. Setor financeiro: com um viés para os EUA, é um overweight importante na Estratégia Income. Muitos bancos apresentam níveis historicamente altos de capital e, a nosso ver, os spreads ampliaram mais do que os fundamentos sugerem que deveriam.

Também estamos focados nos setores que estão se beneficiando com o processo de reabertura, incluindo linhas aéreas, hospedagem e lazer, que podem continuar apresentando um bom desempenho nos próximos meses se a reabertura ganhar tração. Além de oferecer rendimentos atraentes e potencial de retorno total, o deslocamento nesses setores praticamente forçou os emissores a oferecerem aos investidores cláusulas de proteção atraentes ou outras formas de garantia de ativos tangíveis que oferecem proteção contra queda se a economia se deteriorar.

P: Em um momento em que a seleção de países de mercados emergentes é cada vez mais importante, como estamos vendo o posicionamento dentro dessa classe de ativos?

Ivascyn: Nossa exposição a mercados emergentes continua a ser de qualidade mais alta, soberana e semissoberana, e serve como uma importante diversificação da estratégia. Vemos perspectivas de retornos relativos atraentes, dadas as avaliações iniciais, apesar de termos reduzido nossa exposição geral em alguns pontos percentuais. As pequenas posições que tínhamos na dívida soberana russa não tiveram um bom desempenho, e a maior parte do risco de desvalorização permanente dos ativos já ficou para trás. No entanto, o rublo russo se recuperou após o colapso do mês passado e está razoavelmente estável para o resto do ano. Estamos reduzindo esse risco e vamos procurar fazer isso durante os próximos meses em níveis atraentes. Continuamos cautelosos nos mercados do leste europeu, incluindo em risco direto ucraniano e russo.

Reduzimos parte da exposição que tem apresentado um desempenho muito bom, inclusive na Ásia, onde estamos preocupados com os riscos de possíveis sanções secundárias caso as tensões políticas relacionadas à guerra na Ucrânia venham a se intensificar.  Também estamos cortando a exposição a áreas de produção de commodities que têm estado muito fortes.

P: Você pode compartilhar um pouco da sua visão geral quanto a câmbio, particularmente o dólar e o euro?

Ivascyn: Temos um viés ligeiramente negativo em relação ao dólar americano, com foco nas moedas de alguns exportadores de commodities, tanto dentro dos mercados emergentes quanto dos desenvolvidos. Nos mercados desenvolvidos, preferimos o dólar canadense, alguns dos países nórdicos e a Austrália. Nossa exposição a mercados emergentes consiste em uma cesta pequena e diversificada, que inclui moedas de certos países da América Latina e Ásia, incluindo a Indonésia, e África do Sul.

P: Como a Estratégia Income está exclusivamente posicionada para aproveitar as condições atuais do mercado?

Ivascyn: Com as taxas de juros mais altas, o aumento dos spreads e a maior volatilidade, estamos começando a ver muitas oportunidades atraentes. Pela primeira vez em algum tempo, esses movimentos estão criando oportunidades em mercados públicos que parecem bastante atraentes, mesmo em relação aos mercados privados que não se ajustaram de forma semelhante.O mandato flexível e global da Estratégia Income nos permite acessar oportunidades que os fundos mais limitados a títulos encontrados em índices não podem, incluindo muitas das oportunidades de valor relativo ao longo da curva de juros em países, moedas e créditos. 

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