Les risques de récession mondiale augmentent. Le conflit impliquant l’Iran – ainsi que les perturbations associées des expéditions d’énergie et d’autres cargaisons via le détroit d’Ormuz – en sont maintenant à leur cinquième semaine. Les marchés mondiaux sont restés relativement calmes, malgré les perturbations du transport maritime qui menacent environ 20% de l’approvisionnement énergétique mondial. Cette part reflète le volume de produits pétroliers et énergétiques qui circulent généralement des producteurs du Moyen-Orient à travers le détroit vers les marchés importateurs mondiaux. Alors que les marchés continuent de fixer des prix pour une résolution à court terme, et que des stocks mondiaux élevés vont temporairement isoler les économies, les coûts économiques vont augmenter à mesure que ces perturbations persistent. Finalement, et peut-être plus tôt que tard, le risque est que les marchés, qui s’étaient initialement concentrés sur les effets inflationnistes temporaires de cette crise – et le resserrement de la politique monétaire tarifée sur les marchés des taux de marché – devront éventuellement faire face à des risques de récession mondiaux plus importants, exiger une destruction qui pourrait peser sur les marchés actions et de crédit, et augmenter la prime que les investisseurs accordent aux obligations comme réserve de valeur perçue comme sûre.
Perturbations sans précédent
Une période de perturbations de l’ordre de 20% des approvisionnements mondiaux en pétrole serait sans précédent dans l’histoiremoderne. Pour mettre les perturbations en contexte, la baisse de la consommation mondiale de pétrole et de produits énergétiques lors des fermetures de pointe liées à la COVID était également d’environ 20%, selon les données de l’Organisation de coopération et de développement économiques (OCDE). Au cours de la même période, au premier semestre 2020, le PIB mondial a contracté de plus de 10% sur une base annualisée. Le PIB mondial et la consommation pétrolière se sont rapidement rétablis à mesure que l’activité économique a repris.
D’autres grandes perturbations historiques de la production pétrolière mondiale incluent l’embargo pétrolier arabe et la révolution iranienne au début et à la fin des années 1970. À leur apogée, ces perturbations représentaient environ 5% à 7% du déclin de la production mondiale de pétrole, selon les données de l’International Energy Association, et coïncidaient avec des récessions américaines et des ralentissements marqués de la croissance mondiale. La guerre du Golfe du début des années 1990 a également entraîné une perturbation de la production de 8% à 10%, la croissance réelle du PIB dans les pays de l’OCDE passant de 3,6% à 1,4%.
Évaluer une résolution à court terme
Qu’est-ce qui explique le calme relatif des marchés financiers mondiaux dans l’épisode actuel? Nous pensons qu’une explication raisonnable est que les acteurs du marché s’attendent à ce que les perturbations soient temporaires. Les prix des contrats pour la livraison future de pétrole illustrent la nature temporaire du choc actuellement évalué sur les marchés. Malgré un changement de prix de 125 $ par baril pour les barils physiques aujourd’hui en mer du Nord (c’est-à-dire le prix « daté » du Brent), les contrats à terme pour la livraison de décembre 2026 se négociaient à 80 $/baril, au moment d’écrire ces lignes – un rabais important.
Le monde connaissait aussi un surplus d’inventaires pétroliers avant le conflit et, par conséquent, il est entré dans cet épisode avec des réserves de stocks hors du Moyen-Orient qui, pendant un temps, empêcheront les perturbations des flux pétroliers. Il est également notable que la capacité de stockage au Moyen-Orient a permis de poursuivre la production de pétrole malgré l’incapacité des producteurs à la transporter hors de la région. Le blocage d’environ 20 millions de barils par jour de produits pétroliers et énergétiques qui passaient auparavant par le détroit a jusqu’à présent entraîné la fermeture d’un peu plus de 10 millions de barils par jour de production, le rappel se poursuivant, et le remplissage des réservoirs de stockage.
Risque croissant d’une interruption prolongée de l’approvisionnement Les attentes d’une résolution relativement rapide, combinées à ces marges économiques, ont probablement limité l’ampleur du resserrement des conditions financières. Cependant, les zones tampons ne durent pas éternellement, et à mesure que le conflit et la fermeture des voies navigables se poursuivent, les marchés mondiaux doivent de plus en plus réfléchir au temps qu’il y a avant que cela ne se transforme en un véritable choc d’offre négatif, et non simplement une redistribution des revenus basée sur les prix entre producteurs d’énergie et consommateurs. Les considérations liées à l’expédition, à la logistique et à la capacité d’entreposage sont toutes des facteurs importants.
Concernant les délais d’expédition et de logistique, avec les derniers pétroliers quittant le détroit d’Ormuz à la fin février, les dernières cargaisons n’atteignent leur destination que maintenant. Selon des experts de l’industrie, il faut environ 10 à 20 jours pour que les cargaisons du golfe Persique atteignent l’Asie; Ces régions font déjà face aux effets immédiats des perturbations de la production. L’Asie est suivie par l’Europe et l’Afrique, avec des temps d’expédition d’environ 20 à 35 jours, puis la côte du golfe américaine avec environ 35 à 45 jours de voyage.
Il existe des zones tampons d’inventaire en dehors du Moyen-Orient; cependant, l’étendue de ces zones tampons est inégale selon les régions, et la disponibilité de données de haute qualité – particulièrement pour la Chine – ajoute de l’incertitude quant au moment précis. L’AIE estime que les stocks de pétrole et de produits dans les pays de l’OCDE, tant détenus commercialement que par les gouvernements, pourraient durer environ 140 jours à la demande de l’an dernier. Mais une grande variation existe entre les pays, plusieurs pays dont le Mexique, l’Australie, l’Irlande et le Royaume-Uni ayant moins de deux mois d’inventaire, selon l’AIE.
L’Inde et l’Australie, par exemple, mettent déjà en œuvre des politiques pour répondre aux pénuries émergentes. Les raffineurs asiatiques ont également préventivement réduit le débit et la production afin de faciliter les perturbations sans fermer complètement les opérations.
Les marchés mondiaux approchent également du point où les arrêts de production plus importants au Moyen-Orient deviennent inévitables, alors que les réservoirs d’inventaire se remplissent et que la capacité de stockage est épuisée. La production dans la région est déjà en baisse d’environ 10 millions de barils par jour. Les estimations de l’industrie basées sur des données satellites suggèrent que le Moyen-Orient disposait d’environ 150 à 300 millions de barils de capacité de réservoir disponible. À un rythme d’environ 10 millions de barils par jour de production bloquée, cette quantité de stockage ne permet que deux à trois semaines avant qu’une production supplémentaire ne doive être arrêtée.
Conséquences d’une production énergétique mondiale réduite : récession Certains producteurs ont pu détourner des sources d’énergie limitées grâce à la capacité existante des pipelines. Cependant, l’industrie manque de temps. Et une fois la production arrêtée, la redémarrer n’est pas aussi simple que d’actionner un interrupteur – cela peut prendre des semaines, voire des mois, pour revenir en ligne. L’augmentation de la production à l’extérieur du Moyen-Orient mettra du temps à se mettre en place – les producteurs non issus du Moyen-Orient ayant probablement besoin d’assurances que les prix mondiaux du pétrole resteront au-dessus du coût marginal de production avant de s’engager dans des investissements supplémentaires dans la capacité de production pétrolière. Aux États-Unis, le prix intérieur actuel du pétrole, au moment où j’écris ces lignes – plus précisément le prix futur du WTI sur un an, autour de 70 $/baril – ne devrait pas être une compensation suffisante pour les producteurs de schiste afin d’augmenter significativement la production, compte tenu des conditions très incertaines.
Enfin, la politique monétaire et budgétaire a une capacité limitée à répondre à un choc énergétique soutenu. La politique monétaire serait probablement contrainte – du moins au début – par une inflation plus élevée, limitant la capacité des banques centrales à répondre à une activité plus faible et potentiellement à un chômage plus élevé. Les banques centrales à l’échelle mondiale ont déjà souligné leur engagement à maintenir les attentes d’inflation ancrées. Les politiques fiscales qui soutiennent la demande énergétique, comme les plafonds des prix de l’essence, peuvent faire plus de mal que de bien. Dans un scénario impliquant une perturbation de 20% de la production mondiale de pétrole, les prix doivent augmenter suffisamment pour réduire la demande mondiale de 20%. Les politiques régionales qui freinent le mécanisme des prix ne feraient qu’augmenter le prix du pétrole mondial nécessaire à l’équilibre du marché.
En conclusion
Bien que les perspectives demeurent très incertaines, chaque semaine qui passe augmente les coûts économiques mondiaux du conflit iranien. À un moment donné, potentiellement bientôt, à mesure que les zones tampons seront absorbées, les effets économiques des perturbations persistantes commenceront à s’accumuler, avec des répercussions récessionnelles pour l’économie mondiale. Les pénuries d’énergie affectant la fabrication asiatique pourraient se propager dans les chaînes d’approvisionnement mondiales, entraînant des pénuries plus larges de produits et une augmentation des coûts. Les politiques qui ne mènent pas à la désescalade auront une efficacité limitée, et les conditions financières pourraient se resserrer considérablement. Bien que les marchés semblent miser sur une perturbation temporaire avec une résolution imminente, le risque est qu’ils doivent bientôt faire face à la possibilité d’un conflit plus prolongé, avec des coûts économiques plus élevés.
