Neues zur Income-Strategie: Risikomanagement bei gleichzeitiger Renditesicherung

Die Anleihenmärkte bieten überzeugendes Ertragspotenzial, auch wenn sich die Anleger in einem unsicheren makroökonomischen und geopolitischen Umfeld bewegen. In diesem Beitrag geht Dan Ivascyn, der die Income-Strategie von PIMCO gemeinsam mit Alfred Murata und Josh Anderson managt, auf Fragen von Anleihenstratege Esteban Burbano ein. Sie sprechen über das aktuelle Umfeld und erläutern, wie das Team die Income-Strategie auf Resilienz, Flexibilität und Chancen ausrichtet.

Frage: PIMCOs jüngster Konjunkturausblick „Komplexe Kontingenz: Konflikte, Kreditrisiken und KI“ stellt die gestiegene Unsicherheit und die zunehmende Divergenz zwischen Regionen und Sektoren heraus. Wie wirken sich diese Faktoren auf unseren übergeordneten Ausblick für die nächsten sechs bis zwölf Monate aus?

Antwort: Wir sind mit beträchtlicher Unsicherheit aus makroökonomischer Perspektive in das Jahr gestartet, mit politischen Kurswechseln und fortschreitenden Umbrüchen durch KI. Diese Faktoren treiben eine „K-förmige“ Konjunkturentwicklung an: Während sich stärkere Haushalte, Sektoren und Länder mit klaren Wachstumstreibern gut behaupten können, bleiben andere, die stärker von Inflation, höheren Zinsen oder einer rückläufigen Nachfrage betroffen sind, zurück. Diese Divergenz ist ein prägendes Thema in unserem Ausblick.

Was sich verändert hat, ist das Ausmaß der Unsicherheit – bedingt durch den Nahostkonflikt und eine potenziell länger anhaltende Störung der Energieversorgung. In einem Umfeld wie diesem, das durch erhöhte Unsicherheit und ausgeprägtere Extremrisiken gekennzeichnet ist, bauen wir Portfolios mit Schwerpunkt auf Resilienz und Liquidität auf.

Frage: Wie beurteilen wir Wachstum, Inflation und die wichtigsten Risiken im bevorstehenden Jahr?

Antwort: Unser Basisszenario geht weiterhin von einem positiven globalen Wachstum aus. Für die USA rechnen wir 2026 mit einem Wachstum im hohen Ein- bis Zwei-Prozent-Bereich – vorausgesetzt, dass es nicht zu einer massiven Eskalation der geopolitischen Spannungen kommt.

Die Inflation ist mit mehr Unsicherheit behaftet. Der Energieschock dürfte die Teuerung länger auf hohem Niveau halten, und es dürfte mehrere Quartale dauern, bis sie wieder vollständig auf ihren vorherigen Kurs zurückkehrt selbst wenn die Sorgen um das Ölangebot deutlich zurückgehen. Das bedeutet, dass wir möglicherweise weniger geldpolitische Maßnahmen der Zentralbanken sehen werden, als viele vor dem Konflikt erwartet hatten (wohl aber nicht mit dem restriktiven Kurswechsel, der von einigen kürzlich vorhergesagt wurde), begleitet von stärker differenzierten politischen Aussichten für die einzelnen Länder. Die Income-Strategie bietet die Flexibilität, zur Minderung des Inflationsrisikos auch Anlagen in inflationsindexierte Anleihen einzubeziehen, sofern sich hier Chancen bieten.

Wir behalten ein mögliches stagflationäres Szenario im Auge – in dem die Inflation lange genug erhöht bleibt, um das Wachstum zu bremsen. Sollten sich die Zentralbanken gezwungen sehen, vehementer gegenzusteuern, könnte dies einen negativen Effekt auf Kreditprodukte und Aktien haben. Obschon unser Basisszenario eine Stabilisierung von Konjunktur und riskanten Anlagen vorsieht, ist das Spektrum möglicher Entwicklungen breiter als üblich, und die Portfolios sollten diese Unsicherheit widerspiegeln.

Frage: Wie managen Sie das Gesamtrisiko des Portfolios mit Blick auf die hohe geopolitische und politische Unsicherheit?

Antwort: Wir stützen uns derzeit auf drei Kernideen. Erstens setzen wir unverändert auf Qualität. Wenn das globale Umfeld derart unsicher ist und die Bewertungen von Risikoanlagen auf breiter Front weiterhin überzogen erscheinen, halten wir es nicht für angebracht, aggressiv in die konjunktursensibelsten Bereiche der Kreditmärkte vorzudringen.

Zweitens bleiben wir über das Chancenspektrum globaler Anleihen hinweg diversifiziert. Die Income-Strategie ist so breit aufgestellt wie seit vielen Jahren nicht mehr – was entscheidend ist, wenn sich verschiedene Länder in unterschiedlichen Phasen ihrer Wachstums-, Inflations- und politischen Zyklen befinden.

Drittens behalten wir einen Fokus auf Liquidität bei, denn Liquidität kommt künftiger Flexibilität gleich. Wir behandeln Liquidität wie einen Vermögenswert: Sie befähigt uns einzuschreiten, wenn andere Liquidität benötigen, und auftretende Marktverwerfungen auszunutzen.

Im Großen und Ganzen ist es überaus schwierig, makroökonomische Entwicklungen präzise vorauszusagen. Ein zentraler Grundsatz unseres Denkens – und die gute Nachricht von heute – ist jedoch, dass man nicht unbedingt gewagte Vorhersagen darüber treffen muss, was die Zentralbanken tun werden, was die globalen Führungskräfte tun werden oder wie sich die geopolitische Situation entwickeln könnte. Stattdessen kann man einfach versuchen, attraktive absolute und relative Bewertungen zu nutzen, die im Bereich hochwertiger Festzinspapiere vorhanden sind – genau darauf ist das Hauptaugenmerk der Income-Strategie gerichtet.

Frage: Wie beurteilen Sie aktuell die Duration und die Positionierung der Zinsstrukturkurve?

Antwort: Unser übergeordnetes Ziel ist, die attraktiven Renditen von heute zu sichern und zugleich flexibel zu bleiben. Wenn die geopolitischen Risiken zunehmen und das Wachstum verlangsamen, könnten die Zinssätze sinken, was wohl Anleihen zugutekäme. Allerdings dürften die Möglichkeiten einer Reinvestition in Zukunft weniger attraktiv sein. Deshalb ist es besonders wichtig, die hohen Bewertungen von heute zu nutzen.

Vor diesem Hintergrund haben wir die Duration moderat verlängert und den Fokus auf Märkte gerichtet, die hinterherhinken und von einer Stabilisierung profitieren könnten, darunter Australien, Großbritannien und bonitätsstärkere Schwellenländer. Die Gesamtduration steht nach wie vor im Einklang mit der Benchmark der Strategie.

Des Weiteren bleiben wir aktiv in der Kurvenpositionierung, da die jüngste Volatilität, insbesondere am langen Ende, Möglichkeiten zur Anpassung des Engagements geschaffen hat. So sind wir von einer Konzentration am kurzen Laufzeitende auf eine ausgewogenere, neutralere Positionierung übergegangen, sodass wir heute, obwohl wir noch immer eine generelle Präferenz für das kurze Ende hegen, breiter und flexibler aufgestellt sind.

Frage: Die Strategie hält an einer beträchtlichen Übergewichtung hypothekenbesicherter Wertpapiere (MBS) von US-Agencies fest. Warum ist das heute immer noch sinnvoll?

Antwort: Quasistaatlichen US-Hypothekendarlehen haben sich in den letzten Jahren sehr gut entwickelt, weil sie anfangs extrem günstig gehandelt wurden und anschließend von einer Einengung der Spreads profitierten. Zuletzt schnitten sie wegen der gestiegenen Zinsvolatilität zwar etwas schlechter ab, werden in unseren Augen aber noch immer eher günstig gehandelt und liegen derzeit näher an ihrem fairen Wert.

Abgesehen davon gefallen sie uns noch immer, weil „fair“ in einer Welt, in der minderwertige Kreditprodukte teilweise noch immer teuer sind, als attraktiv gilt. Außerdem warten sie mit einem günstigen Liquiditätsprofil auf, das uns befähigt, aktiv zu handeln, um Mehrwert zu schaffen, und in andere Bereiche umzuschichten, wenn sich bessere Gelegenheiten ergeben. Im Lauf der Zeit können wir Umschichtungen vornehmen, sobald sich im Kreditspektrum attraktive Gelegenheiten mit besseren Risikoprofilen und zusätzlichem Spread auftun. Fürs Erste bleiben Agency-Hypotheken aber ein wichtiger Bestandteil unserer Anlagestrategie.

Frage: Was beobachten Sie bei Asset-Backed Securities (ABS) und strukturierten Kreditprodukten?

Antwort: Hochwertige Consumer-ABS, die an Haushalte mit mittlerem und hohem Einkommen gebunden sind, halten wir nach wie vor für attraktiv. Die Kreditvergabestandards bleiben gemeinhin hoch, den Haushalten kam ein jahrelanges Einkommenswachstum zugute, und viele Wohneigentümer können rekordverdächtige Eigenkapitalquoten vorweisen. Nichtsdestotrotz gehen wir selektiv vor, insbesondere infolge unserer Beobachtung, dass einige Manager in riskantere, höher rentierliche und qualitativ minderwertigere Marktsegmente vorgestoßen sind.

Darüber hinaus setzen wir uns intensiv mit Collateralized Loan Obligations (CLOs) auseinander. Während wir aufgrund ihrer Volatilität und ihrer eingebetteten Hebelwirkung nie maßgeblich in Mezzanine-Darlehen investiert waren, scheint das Risiko vorrangiger CLOs – insbesondere in qualitativ höherwertigen Tranchen – inzwischen zunehmend interessant.

Frage: Die Spreads von Unternehmensanleihen sind eng. Wo steigen wir ein und wo sind wir vorsichtig?

Antwort: Vorsichtig sind wir bei schlechter bewerteten Kreditprodukten. Hier sind die Spreads enger, als uns lieb wäre, wenn man die makroökonomische Unsicherheit und das Potenzial für KI-bedingte Umbrüche, die branchenübergreifend Gewinner und Verlierer hervorbringen können, bedenkt. Auch im Private-Credit-Segment sind einige konzentrierte Engagements in sensibleren Bereichen vorhanden, in denen zunehmend Spannungen zutage treten.

Bei traditionellen Hochzinsanleihen muten die Fundamentaldaten solider an als in einigen Private-Credit-Segmenten, sie sind aber anfällig für eine Wachstumsschwäche, weswegen wir in der Income-Strategie weiterhin zurückhaltend bleiben. Im Investment-Grade-Bereich sind die Fundamentaldaten dagegen grundsätzlich solide; die Bewertungen sind aus unserer Sicht aber nicht besonders günstig.

Ermutigend ist die Zunahme von Sondersituationen, in denen Unternehmen, die einst auf private Käufer setzten, wieder an die öffentlichen Märkte zurückkehren. Diese bieten in vielen Fällen anlegerfreundlichere Bedingungen, um Finanzierungsgeschäfte abzuschließen. Das eröffnet geduldigen Anlegern mit ausreichend Liquidität potenzielle Gelegenheiten, zu attraktiven Konditionen einzusteigen.

Frage: Wie denken Sie über Währungen?

Antwort: Auf längere Sicht rechnen wir mit einer leichten Abwertung des US-Dollars und halten in unserer Income-Strategie entsprechend an einer leichten Untergewichtung fest. Auf kurze Sicht sind wir uns aber nicht so sicher, da in Zeiten akuter Konflikte oder des Risikoabbaus oftmals vorübergehend Kapital in den Greenback fließt.

Des Weiteren haben wir das Währungsrisiko zuletzt etwas reduziert, insbesondere in den Schwellenländern. Unser Ansatz ist nach wie vor auf relativen Wert und nicht auf massive Risikopositionen ausgerichtet.

Frage: Was ist aktuell die wichtigste Erkenntnis für Anleger der Income-Strategie?

Antwort: Die Anfangsrenditen sind aus unserer Sicht derzeit der wichtigste Gesichtspunkt. Die heutigen Renditen liegen deutlich über dem Niveau, das über weite Strecken der vergangenen zwei Jahrzehnte vorherrschte, wodurch ein Puffer für ertragsorientierte Anleger vorhanden ist. Selbst bei einer kurzfristig erhöhten Inflation rangieren die Renditen hochwertiger Anleihen im Allgemeinen deutlich über der Teuerungsrate, was erfahrungsgemäß ein günstiger Indikator für die künftigen Renditen ist.

Für Investoren mit einem Anlagehorizont von drei bis fünf Jahren sind diese Anfangsbewertungen richtungsweisend. In einem flexiblen Portfolio wie der Income-Strategie können Renditen als langfristige Grundlage dienen – während sich im Zeitablauf potenziell Mehrwert durch aktive Umschichtungen zwischen einzelnen Sektoren, Kurvenabschnitten und globalen Märkten generieren lässt, wenn sich Gelegenheiten ergeben. In unseren Augen ist das aktuelle Umfeld ein idealer Zeitpunkt für Anleger, um über eine Neuausrichtung ihrer Portfolios auf qualitativ hochwertige Anleihen nachzudenken und somit potenzielle Erträge zu erzielen, Risiken zu diversifizieren und sich gegen negative makroökonomische Szenarien abzusichern.

Frage: Möchten Sie noch etwas anmerken?

Antwort: Wir danken Ihnen herzlich für das Vertrauen, das Sie in die Mitarbeiter und den Anlageprozess von PIMCO setzen. Wir werden auch künftig all unser Engagement dafür aufbringen, uns in einer Welt zurechtzufinden, die zwar eindeutig herausfordernd ist, aber auch beträchtliche Chancen für disziplinierte, aktive Anleihenmanager birgt. Dabei ist unser Fokus wie immer darauf gerichtet, langfristig hohe Erträge und Renditen im Vergleich zu passiven Strategien zu erzielen.