주요 시사점:
- K자형 격차는 진화하면서도 지속되고 있습니다. 고소득 가구는 주식 가치 상승, 주택 가격 상승, 견조한 소득 증가의 수혜를 지속적으로 누리는 반면, 저소득 가구는 고물가와 대출 여건 긴축으로 인해 누적된 압박에 직면해 있습니다. 그러나 최근 지표들은 상황이 더욱 복합적인 양상으로 전개되고 있음을 시사합니다.
- 투자자 관점에서 오늘날의 소비자 크레딧 스트레스는 시스템적이 아닌 개별적인 성격을 띠고 있습니다. 서브프라임 부문의 약세는 차입자의 전반적인 신용도 하락보다는 주로 물량 경쟁이 치열했던 시기에 취급된 2022~2024년 대출군의 심사 품질 문제에서 비롯된 것입니다. 따라서 2008년과 달리 시스템적 리스크를 초래할 수준은 아닌 것으로 보입니다.
- 투자자는 소비자 크레딧 및 기타 가계 연계 자산기반금융 투자에서 규율 있는 접근을 유지해야 합니다. PIMCO는 현재 ABF를 고려하는 투자자라면 자산군 전반에 대한 무비판적 낙관론이나 일률적인 경계심보다는 우량 자산, 선순위 구조, 취급 시기별 건전성, 담보 유형 전반의 유연성을 중시해야 한다고 판단합니다.
현재의 경제 여건이 모든 미국 소비자에게 동일하게 작용하고 있는 것은 아닙니다. 고소득 가구는 자산 가격 상승과 견고한 소득 성장세의 수혜를 지속적으로 누리고 있는 반면, 저소득층은 수년간 고물가와 대출 심사 기준 강화의 여파를 여전히 감내하고 있는 상황입니다.
소비자 크레딧 및 가계 연계 자산, 특히 자산기반금융(ABF) 시장을 탐색하는 투자자에게 이러한 경제적 양극화와 그 전개 양상은 매우 중요합니다. 이에 따라 당사는 현재의 경제 환경에서 서브프라임 익스포저 및 기타 취약 부문보다 재무상태가 견실한 소비자를 기반으로 한 고품질 투자를 선호합니다.
특정 담보에 기반해 투자하는 사모대출의 한 분야인 ABF는 소비자 관련 섹터를 넘어 다양한 영역으로 확장되며, 투자자의 포트폴리오 다각화와 소비자 특유의 리스크 완화에 도움이 될 수 있습니다.
여전한 양극화, 그러나 새로운 변화의 징후
고소득 가구는 앞서 나가고 저소득 가구는 뒤처지는 K자형 경제 또는 이중 속도 경제 개념은 팬데믹 이후 경기 확장 국면의 중요한 특징이었습니다. 그러나 최근 지표들은 상황이 생각보다 더 복합적임을 시사합니다.
전반적으로 고소득 가구는 이번 사이클 내내 회복탄력성을 뒷받침해 온 주식시장 강세, 축적된 자산, 주택가격 상승, 그리고 건전한 재무상태의 수혜를 계속 누리고 있습니다. 실제로 가처분 소득 대비 가계 순자산 비율은 역대 최고 수준에 근접한 상태입니다(차트 1 참조). 이들 고소득 가구는 여전히 소비 증가세에서 압도적인 비중을 차지하며, 전반적인 경기 성장세를 지탱하는 핵심 축 역할을 하고 있습니다.
차트 1: 가처분소득 대비 가계 순자산 비율 상승
한편 소득 분포 하위 절반은 여전히 압박을 받고 있지만 더 이상 일률적으로 악화되고 있지는 않습니다. 최근 민간 부문 고용 및 예금 계좌 데이터에 따르면, 저소득층의 임금 상승률이 지난 1년 동안 다소 가속화되어 고소득층과의 격차가 좁혀진 것으로 나타났습니다. 동시에, AI 관련 인프라 투자 급증의 수혜를 받는 분야를 포함하여 일부 저임금 산업에서 고용 증가세가 탄력을 받기 시작했습니다.
그 결과 경제는 여전히 양극화되어 있지만, 예전처럼 뚜렷하게 두 부류로 구분되지는 않습니다. 강한 소비자와 약한 소비자라는 단순한 구분보다는 노동시장 내에서 강세를 보이는 영역과 약세를 보이는 영역이 공존하는 모습이 점점 더 뚜렷해지고 있습니다. 전반적인 고용은 과거 기준으로 보면 여전히 부진하지만, 특정 산업의 근로자들은 여전히 견조한 임금 상승과 고용 기회를 누리고 있습니다.
이로 인해 이례적인 역학관계가 형성되고 있습니다. 저소득층은 노동소득 개선으로 일정 부분 수혜를 입고 있으나, 상당수 가구는 수년간 이어진 고물가, 축적된 추가 저축의 소진, 그리고 대출 여건 긴축으로 인한 지속적인 부담에 여전히 직면해 있습니다. 반면 고소득 가구는 재정적으로 안정적인 상태를 유지하고 있지만, AI에 따른 사무직 고용 변화와 관련된 새로운 리스크에 더 크게 노출될 수 있습니다.
AI가 궁극적으로 이러한 격차를 좁힐지 아니면 확대할지는 아직 미지수입니다. 지금까지 노동시장의 변화는 주로 초급 전문직 및 기술 중심 직종에 집중된 반면, 전문 건설업의 고용 증가세는 오히려 가속화되었습니다.
리스크 평가와 잠재적 결과
투자자 관점에서 가장 분명한 스트레스 신호는 여전히 서브프라임 소비자 크레딧에 집중되어 있습니다. 예를 들어, 프라임 자동차 대출 연체율은 비교적 안정적으로 유지되고 있는 반면, 서브프라임 자동차 대출의 90일 연체율은 최근 수년간 크게 상승했습니다(차트 2 참조).
차트 2: 프라임 대비 서브프라임 자동차 대출 연체율 급등
서브프라임 자동차 대출 자산유동화증권(ABS)에서 확인할 수 있듯이, 지난 수년간 서브프라임 소비자 대출 연체 증가의 상당 부분은 차입자의 전반적인 신용도 하락 때문이 아니라 물량 확보 경쟁이 치열했던 시기에 취급된 2022~2024년 대출군의 심사 품질 문제에서 그 원인을 찾을 수 있습니다. 이후 대출 심사 기준이 강화되면서, 서브프라임 이외 부문의 성과는 비교적 안정적인 흐름을 유지하고 있습니다.
현재의 서브프라임 약세가 앞으로 더 광범위한 스트레스의 선행 지표인지, 아니면 노동시장 충격이나 AI 자본지출 사이클의 급격한 종료와 같은 외부 충격이 있어야 더 광범위한 스트레스가 현실화될 것인지 살펴볼 필요가 있습니다.
당사는 현재의 서브프라임 대출 부문 약세가 2008년 서브프라임 모기지 위기 당시와 같은 수준의 위험을 경제 전반에 초래할 것으로 보지는 않습니다. 특히 재무제표 부실 자체가 위기를 초래했던 당시의 상황이 이번 사이클에서 재현되지는 않을 것으로 예상합니다. 현재 나타나는 스트레스는 보다 제한적이고 개별적인 성격을 띠고 있습니다.
다만 이러한 견해는 지속적으로 점검할 필요가 있습니다. 노동시장 둔화가 초급 직무와 AI 노출 직무를 넘어 소득계층 전반의 지속적인 고용 감소로 확산되거나, 현재 K자형 구조 하단부의 약세를 상쇄하고 있는 고소득 가구의 재무상태에 압력이 가해진다면 우려가 커질 것입니다.
투자 기회
경제 전반의 회복탄력성 이면에는 양극화와 다양한 차이가 존재합니다. 이는 소비자 크레딧 및 ABF에 자본을 배분할 때 더욱 선별적인 접근이 필요함을 시사합니다. 특히 일부 투자자들이 현재의 낮은 스프레드를 시장의 안일함을 보여주는 신호로 보고 있다는 점에서 더욱 그렇습니다.
긍정적인 점은 현재의 거래 구조가 하락 리스크를 완화할 수 있도록 설계된 견고한 구조적 장치를 갖추고 있다는 것입니다. 현재와 같이 스프레드가 낮은 환경에서도 선순위 트랜치에 손실이 발생할 정도라면 당사의 예상보다 훨씬 심각한 경기 침체가 전개돼야 합니다.
당사는 소비자 크레딧 시장 전반보다는 K자형 경제의 상단 영역에 집중하는 전략을 선호합니다. 당사는 차별화된 크레딧 리서치와 소비자 데이터 접근을 통해 투자자에게 이점을 제공할 수 있는 특정 우량 영역을 선호합니다.
프라임 및 슈퍼프라임 차입자는 전반적으로 안정적이거나 개선되는 신용 흐름을 보이며 계속 양호한 성과를 내고 있습니다. 2023년 지역은행 파산 사태 이후 많은 은행이 소비자 대출에 더욱 선별적으로 접근하게 되었고, 이로 인해 우량 차입자들 사이에서도 자금 조달 공백이 발생했습니다. 이 부문의 스프레드는 은행의 시장 참여 축소로 인해 역사적 펀더멘털이 시사하는 수준보다 여전히 높게 유지되고 있습니다.
저소득층과 상환 부담에 민감한 계층에 압박이 집중되고 있는 만큼, 당사는 서브프라임 소비자 크레딧을 피하고 가장 취약한 차입자에 대한 익스포저를 제한하는 전략을 선호합니다.
또한, ABF는 소비자 대출 외에도 다양한 기회를 제공합니다. 항공 금융, 소송 금융, 음악 저작권료 등이 대표적인 예로, 이들 분야에서는 실물자산과 계약에 기반한 선행 현금흐름 덕분에 수익이 회사채나 비우량 소비자 대출에 비해 경기 사이클과 연동되는 성향이 낮습니다. 이러한 분야에 걸친 분산투자는 소비자 크레딧이나 특정 담보 유형에 대한 과도한 의존을 줄이는 데 도움이 됩니다.
