通膨連結債券的未來定價已偏離實質中性利率，反映實質期限溢酬上升
有鑑於近期利率波動，投資人迫切需要明確的殖利率走向，以及承擔風險的合理補償；但當前環境不同於以往趨勢，尋求解方變得具挑戰性。在過去25年內，未來五年5年期美國通膨連結債券 (5Y5Y TIPS) 殖利率與聯準會估計之中性利率密切相關。中性利率亦稱為R*，是預估之中性或自然實質利率，不會抑制或刺激經濟成長、就業與通膨。兩者的緊密關係反應市場對聯準會長期經濟展望的信心。
然而，近年5Y5Y TIPS殖利率已高於中性利率，顯示投資人預期實質利率將高於聯準會基準，這在一定程度上反映了更高的實質期限溢酬。
未來五年5年期美國通膨連結債券與中性利率
資料來源：彭博、PIMCO，截至2025年6月2日。過往績效並非未來表現之保證或可靠指標。
同樣地，10年期美國公債殖利率與名目中性利率的關係也呈相似趨勢
10年期美國公債殖利率也呈現類似趨勢，其多年來皆隨著聯準會的名目中性利率起伏。
然而2021年以來，10年期美國公債殖利率上揚，中性利率卻下降。本質上，投資人會要求更高的報酬以補償其承擔長期的借貸風險，尤其是在債務與赤字形勢嚴峻、殖利率曲線陡峭的環境下。
長債殖利率上揚的影響可能更廣泛，提高企業與消費者的借貸成本，長此以往或會抑制經濟表現。
在分裂的大環境下，我們應該如何合理地評估期限溢酬？
10年期殖利率與名目中性利率
資料來源：彭博、PIMCO，截至2025年6月2日。
「名目利率」為Laubach-Williams與Holston-Laubach-Williams兩種中性利率的平均再加2。過往表現並非未來結果的保證或可靠指標。
儘管風險加劇，實質中性利率仍維持在1%左右
答案在中性利率與期限溢酬間的關係。
儘管名目殖利率上升，實質中性利率保持穩定，甚至在這幾年略為下降。這種穩定性代表經濟成長與生產力的基本面動能並未顯著變動。
名目債券殖利率可以視為預期的平均短期實質利率加上期限溢酬（投資人因持有長債所要求之額外收益）。實質中性利率穩定，意味著名目殖利率近期大多由期限溢酬推升，而非核心經濟基本面。
美國中性利率估計值
資料來源：Davis、Mills、國際經濟學雜誌、聯準會、彭博、PIMCO，截至2025年6月2日。
陰影區域表示Davis Mills對中性利率估值的第25至75百分位區間。
戰術性存續期間配置有助於應對上揚的期限溢酬
期限溢酬的確已飆升至近十年高點，反映投資人對通膨波動、利率不確定性、政策相關風險以及債市潛在流動性限制等風險的補償需求增加。
然而，這些並非突發或獨立的市場擾動事件；期限溢酬多年來的上揚顯示風險重新定價，主動式投資組合管理有助於應對此局勢。尤其在短期利率下降與期限溢酬上升的情況下，投資人可以考慮鎖定中期具吸引力的殖利率。
正如前文所述，這個世界的經濟週期將被放大、金融市場將更加波動。對於主動式投資人而言，此環境充滿了信用選擇與戰術性存續期間配置的投資機會。
期限溢酬計算(紐約聯邦調查頻率)
資料來源：彭博、Haver Analytics、聯準會、PIMCO，截至2025年6月2日。
