重點摘要
- 地緣政治因素導致市場出現脫離基本面的劇烈波動
- 各國央行可能保持謹慎，避免情緒化或倉促反應
- 謹慎管理投資組合的流動性至關重要，同時須留意特定高品質投資機會
- 既有的信用風險和脆弱性可能因近期事件帶來的經濟層面影響而被放大，但機會也將隨之出現
- 採取主動式投資、注重資產品質，並多元配置於已開發市場與新興市場尤其重要
本期內容由 PIMCO 投資組合經理參與對談，音訊為英文原聲呈現。下文節選本期訪談中的關鍵問答，供參考閱讀。
Christian Stracke：當前中東衝突如何影響週期展望，尤其是對英國和歐洲？
Andrew Balls：在此次衝擊發生之前，整體經濟前景相對穩健。當然，信用市場的衝擊、AI人工智慧對產業的壓力、以及美國勞動力市場走弱等方面存在不少不確定性。就歐洲而言，英國的經濟前景相對較佳。
但中東衝突導致劇烈的市場反應。從總體層面來看，遠期市場價格反映油價上漲，但幅度並不算大。油價上漲確實會帶來一定程度的通膨與經濟成長壓力，但市場的反應幅度顯然大於其基本面的變化，而且主要集中在歐洲與英國。
從基本面來看，歐洲和英國作為能源進口地區，在天然氣市場上受到的影響尤其明顯；而美國目前已是淨能源出口國。
從技術面來看，市場此前存在較為擁擠的部位，包括 PIMCO 在內的不少市場參與者認為英國終端利率偏高，因此已提前布局那些預期終端利率會下降的交易。因此，我們作為主動式經理人，認為仍有可以調整或布局的空間。
美國方面，市場仍預期聯準會今年會降息，只是降息次數減少。總體而言，在高度波動的環境下需要保持克制，避免過度交易。各國央行可能會更關注通膨預期。當前經濟環境與 2022 年不同：美國與英國的勞動市場都更為疲弱；我們認為，近期市場價格調整的幅度略顯過度。
Christian Stracke：在這樣的波動環境下，如何調整全球固定收益投資組合？
Andrew Balls：我認為首要任務是流動性管理，必須非常謹慎。這是我們長期以來關注的重點：謹慎篩選信用、提高資產品質、留意流動性管理，並確保投資組合具備應對突發事件的靈活性。
目前確實有一些我們看好的交易方向，我們隨著價格變化選擇性加碼部分標的，並保持謹慎。貨幣方面，我們先前認為比起美元，應相對加碼新興市場貨幣；而近期新興市場整體表現較優，所以目前這樣的部位操作仍然合理。
不過，市場上將出現贏家與輸家，能源進口國與出口國、以及對中東地區的曝險程度，都是重要的區分因素。總體來看，許多新興市場的起始條件較優，實質利率水準較高。我們相對看好的國家，例如巴西和哥倫比亞，其基本面依然具備支撐。因此，仍需要逐一分析各國狀況，並主動式管理——特別是新興市場投資。
Christian Stracke：在當前環境下，如何看待新興市場？
Andrew Balls：整體來看，新興市場與已開發市場本質並沒有太大的不同，關鍵在於衝擊的程度。儘管不確定性仍然很高，但從遠期市場所反映的情形來看，衝擊並沒有特別嚴重。當然，也不能排除油價進一步大幅上漲、或衝擊更為持久的情況。
因此，區域曝險程度依然是重要考量因素。我們偏好高品質部位，而在一些資產負債表較為穩健的國家和地區，也可能出現投資機會。雖然這並非正常狀態，但在這種特殊環境下，遵循新興市場一貫的主動式管理方法依然是合適的。
Andrew Balls：如何看待當前信用市場？
Christian Stracke：過去幾週，市場陸續傳出消息，指出部分私募信貸管理機構需要限制旗下常青型（evergreen）零售產品的贖回需求，而這類措施往往會削弱投資人信心，形成某種「自我實現預言」的動能。此外，我們也必須謹記，信用市場，尤其是如B、CCC等較低評級的債券，以及風險屬性相近的私募信貸資產，都高度曝險於經濟週期。
近期信用市場之所以能維持相對穩定，很大程度上是基於先前強勁的經濟表現；在經濟良好、聯準會降息的背景下，違約潮並不容易形成。然而，現在出現了新的挑戰。在我們的基期情境認為經濟略為走弱、通膨小幅回升，使聯準會與其他國家央行降息的機率下降；但光是這些因素，可能仍不足以在短期內引發投資情緒或違約率的顯著惡化。
然而，就先前提到的負面經濟前景而言，情況只要再惡化一點點，就可能導致違約率或信用壓力明顯上升。由於目前市場已處於相對「臨界」的狀態，只需要一點額外衝擊就會出界，而現階段相當多的信用資產正處在這種臨界位置。
問題在於，2027 年與 2028 年將迎來大量合約到期，需要再融資。如果市場上缺乏願意承接的資金，即使發債機構本身的信用良好，但如果資金從體系中抽離、再融資管道收縮，信用環境就會被迫惡化。
不過，如果伊朗相關衝擊僅持續數周，影響可能相對有限；但如果高油價持續數週甚至數月，推升燃料和能源成本、並削弱消費者信心，風險可能會從軟體產業擴散到其他領域。
與此同時，市場也會浮現機會。高品質信用資產的利差已經擴大，殖利率上升，足以構建 6%–7%年化報酬的投資組合，這在當前環境下具有吸引力，尤其是與股票的潛在報酬相比。此外，數位基礎設施領域，包括資料中心、晶片等，仍處於重要的資本支出週期。
近期信用市場上最具吸引力的投資機會，便是為這些專案提供融資。若信用環境收緊，但這些投資需求仍然存在，相關融資所能獲得的回報反而可能更高，而且可以維持在投資等級的結構，無需降至非投資等級。