Durante boa parte dos últimos 15 anos, os investidores viram poucos motivos para preferir títulos a ações. Os rendimentos eram baixos e os retornos, moderados, especialmente nas estratégias passivas. As ações pareciam oferecer um caminho muito mais claro para a valorização do capital no longo prazo. Para muitos investidores, os títulos eram, na melhor das hipóteses, um lastro: um componente pouco atraente, porém geralmente estável, de uma carteira mais ampla. A experiência de 2022 levou investidores a questionar até mesmo essa visão, pois segmentos de renda fixa de alta qualidade registraram perdas semelhantes às das ações, eliminando boa parte do retorno real da década anterior.
Mas o ponto de partida mudou. O ajuste de 2022 foi o ponto culminante de anos de rendimentos historicamente baixos. Atualmente, os rendimentos dos títulos estão, em linhas gerais, em níveis semelhantes ao earnings yield das ações, oferecendo renda atraente, diversificação renovada e maior visibilidade sobre o potencial de retorno futuro. Mesmo diante da recente alta global dos rendimentos, os títulos podem gerar renda suficiente para compensar as quedas de preços relacionadas, enquanto o desempenho mais amplo do mercado de títulos tem permanecido resiliente.
Muitas carteiras, no entanto, continuam ancoradas nas premissas do regime de 2010-2022. No atual regime de investimentos, vemos fortes argumentos a favor de aumentar as alocações em títulos e restabelecer um maior equilíbrio em carteiras fortemente expostas aos mercados acionários — e aos riscos das ações. Com os rendimentos próximos dos níveis mais altos em duas décadas, os títulos têm potencial de gerar renda para as carteiras se a atividade econômica continuar forte e atuarem como amortecedor de choques se o crescimento desacelerar.
Neste artigo, abordamos as dúvidas mais comuns dos investidores sobre carteiras equilibradas.
Por que reconsiderar o argumento a favor das carteiras equilibradas agora?
Porque o argumento para o valuation relativo mudou: os rendimentos dos títulos se reajustaram para níveis mais altos, oferecendo um potencial de retorno mais visível, enquanto o prêmio por assumir risco acionário adicional parece agora excepcionalmente reduzido.
Após mais de duas décadas abaixo do rendimento dos lucros das ações, os rendimentos dos títulos estão no mesmo nível novamente (ver Figura 1). Essa mudança faz mais do que melhorar a proposta de valor relativo dos títulos em comparação às ações; também dá aos investidores maior visibilidade sobre o potencial de retorno futuro. Para títulos de alta qualidade, o rendimento inicial historicamente continua sendo o melhor indicador dos retornos de médio prazo — uma tendência claramente visível na Figura 2. Isso significa que o rendimento de 5,03% do Bloomberg US Aggregate Index em 3 de setembro de 2026 poderia se traduzir, aproximadamente, em um retorno anualizado semelhante ao longo do tempo.
As ações, em comparação, não oferecem uma referência equivalente e proporcionam menos visibilidade com base nas tendências históricas (ver Figura 3). Com diversas métricas comuns de valuation das ações próximas das máximas em várias décadas, é provável que os retornos futuros sejam inferiores aos observados durante boa parte do período de mais de uma década que se seguiu à crise financeira global. O momento exato dessa mudança de tendência é incerto, mas a direção parece clara.
Figura 1: Desde o fim de 2023, os rendimentos dos títulos têm sido comparáveis aos rendimentos dos lucros das ações
Figura 2: Historicamente, os rendimentos iniciais da renda fixa têm sido um forte indicador dos retornos futuros esperados
Fonte: Bloomberg e PIMCO em 27 de agosto de 2026. O período dos dados (rendimento atual e retornos anualizados nos cinco anos seguintes) vai de fevereiro de 1990 a julho de 2026. Desempenho passado não é garantia nem indicador confiável de resultados futuros.
Figura 3: A relação entre valuations de ações e retornos futuros é menos robusta
Fonte: Bloomberg e PIMCO em 27 de agosto de 2026. O período dos dados (rendimento dos lucros projetados de 1 ano e retornos anualizados nos 5 anos seguintes) vai de fevereiro de 1990 a agosto de 2026. Desempenho passado não é garantia nem indicador confiável de resultados futuros.
O desafio é ampliado pela concentração excepcionalmente elevada do mercado acionário dos EUA. Como o desempenho dos índices está ligado a um pequeno grupo de empresas — que, por sua vez, têm forte exposição aos riscos do setor de tecnologia —, a exposição acionária geral pode ser menos diversificada do que parece. Assim, investidores estão assumindo integralmente o risco de queda e de concentração das ações em troca de um retorno esperado incremental relativamente limitado em relação aos títulos de alta qualidade.
É importante deixar claro que não estamos afirmando que os títulos necessariamente superarão as ações, mas sim que seus retornos esperados agora são mais comparáveis, enquanto a distribuição de risco e a visibilidade desses retornos são diferentes.
Os títulos não perderam a capacidade de proteger carteiras multiativos?
Não. Mas o hedge deve ser avaliado com base na duration de alta qualidade, e não em benchmarks amplos de títulos que incorporam risco de crédito.
Críticas recentes argumentam que os títulos não conseguiram proteger as carteiras durante períodos de forte venda de ações, como no choque da COVID ou no período de 2022. No entanto, muitos desses argumentos cometem um erro de classificação ao incluir o crédito corporativo investment grade no hedge. A hipótese clássica sobre a correlação entre ações e títulos é mais complexa do que a ideia de que "todo título sobe quando as ações caem". É a duration de alta qualidade (exposição a taxa de juros), especialmente por meio de uma alocação em títulos públicos, que está mais bem posicionada para mitigar o risco da carteira quando o crescimento enfraquece e a aversão ao risco aumenta.
Os retornos dos títulos corporativos investment grade são determinados por dois componentes principais: o rendimento-base dos títulos públicos e um componente de spread que, em termos gerais, remunera investidores por assumirem riscos de inadimplência e liquidez. O componente relacionado ao rendimento dos títulos públicos contribui positivamente quando o crescimento desacelera e o apetite por risco diminui. O componente de spread, porém, funciona de maneira diferente: ele se amplia em cenários adversos, quando investidores exigem maior remuneração para assumir risco. É isso que torna o crédito corporativo um ativo de risco.
A mesma lógica se aplica aos diversos mercados de crédito, incluindo títulos high yield, empréstimos alavancados, empréstimos diretos e outras modalidades de crédito privado. Esses ativos podem diferir em termos de estrutura e volatilidade, mas ainda incorporam remuneração pelos riscos de inadimplência e liquidez. E, embora os ativos privados possam parecer mais estáveis porque seus valuations são atualizados com menor frequência e não são continuamente testados por transações que refletem os preços de equilíbrio do mercado, marcações de preço mais suaves reduzem a volatilidade medida, mas não eliminam a exposição ao risco.
É importante deixar claro que isso não significa que o crédito investment grade não possa proporcionar retornos totais resilientes em um cenário econômico adverso. A razão é o maior suporte proporcionado pelos rendimentos atuais: rendimentos iniciais mais altos oferecem uma proteção maior do que aquela disponível aos investidores na era de baixos rendimentos. Em um choque convencional de crescimento, a queda dos rendimentos dos títulos do Tesouro provavelmente permitirá compensar, ao menos em parte, o impacto da ampliação dos spreads e, assim, mitigar o risco da carteira. O ponto principal é que essa resiliência vem da duration e do rendimento, e não do componente de spread em si.
A duration ainda oferece proteção contra quedas das ações?
Historicamente, sim, embora a relação não seja linear.
É importante avaliar um hedge com base em seu desempenho quando o risco que ele foi concebido para compensar se materializa — ou seja, quando está cumprindo sua função de proteção. O hedge não deve ser avaliado com base em sua correlação média em todos os cenários.
Como mostra a Figura 4, os retornos dos títulos do Tesouro apresentaram pouca correlação com retornos positivos das ações. Mas, quando o S&P 500 caiu pelo menos 5% em um trimestre, essa relação foi muito mais forte.
Durante décadas, os títulos do Tesouro dos EUA têm tipicamente fornecido proteção em quedas mais prolongadas das ações.
Fonte: Bloomberg e PIMCO, em 30 de junho de 2026, com base no Bloomberg US Treasury Total Return Unhedged USD Index. Os anos de 2008 e 2009, período da crise financeira global, foram excluídos. As observações são trimestrais e abrangem o período de 1990 até o segundo trimestre de 2026. Desempenho passado não é garantia nem indicador confiável de resultados futuros.
Em outras palavras, os benefícios de diversificação da duration ficam mais evidentes durante quedas significativas, e não em todos períodos de volatilidade. Uma breve queda das ações que não altera as expectativas para o crescimento ou a política monetária diz pouco sobre a capacidade de hedge da duration.
Por que os mercados de títulos enfrentaram dificuldades em 2022?
Porque os rendimentos iniciais muito baixos ofereciam pouca proteção contra um forte choque de inflação e o aperto abrupto da política monetária.
A Figura 4 mostra que a duration não conseguiu proteger as carteiras em 2022, mas esse retorno negativo reflete duas condições incomuns, e não uma ruptura de longo prazo: os rendimentos iniciais eram excepcionalmente baixos e os mercados estavam recompondo os prêmios de inflação e de prazo à medida que a política monetária se afastava de uma década de juros próximos de zero e inflação insignificante. Com rendimentos muito baixos para absorver o choque, as ações e os preços dos títulos públicos caíram ao mesmo tempo, eliminando uma década de ganhos da renda fixa. Ainda assim, a queda de aproximadamente 3,78% dos títulos do Tesouro no segundo trimestre de 2022 foi muito menor que o recuo de 16,45% das ações.
O ponto de partida hoje é diferente. É claro que os rendimentos dos títulos públicos ainda podem subir, mas agora estão em níveis suficientemente altos para oferecer uma proteção significativa contra quedas de preços e reduzir o risco de retornos totais fortemente negativos.
Se o rendimento inicial é tanto um indicador eficaz do potencial de retorno futuro dos títulos quanto um fator determinante de sua capacidade defensiva, então 2022 é uma referência inadequada. Períodos de rendimentos mais elevados, como a década de 1990 e o início dos anos 2000, oferecem comparações mais relevantes, dada a semelhança com os rendimentos iniciais atuais (ver Figura 5).
Figura 5: Historicamente, rendimentos iniciais mais elevados melhoraram o desempenho ajustado ao risco de carteiras equilibradas
Fonte: Bloomberg e PIMCO, em 31 de julho de 2026. As ações são representadas pelo S&P 500 Index; os títulos são representados pelo Bloomberg US Treasury Total Return Unhedged USD Index. O desempenho passado não é garantia nem indicador confiável de resultados futuros.
Outro período como o de 2022 é possível, mas exigiria a convergência de várias tendências — e, em um cenário como esse, títulos com rendimento nominal de 4,5% se comportariam de forma muito diferente de títulos com rendimento de 2%. O ponto de partida dos rendimentos reais também parece muito mais favorável atualmente. Quando o Fed começou a elevar os juros em 2022, o rendimento real (ou ajustado pela inflação) do título do Tesouro de 10 anos era negativo, em torno de -1%; hoje, está próximo do limite superior da faixa observada nas últimas duas décadas, em cerca de 2,4%.
A pressão secular sobre os rendimentos poderia impedir que a duration cumpra seu papel na próxima crise econômica?
Não necessariamente: os rendimentos podem se estabilizar em um nível mais alto no longo prazo, mas ainda assim cair ciclicamente durante recessões, quando o crescimento enfraquece e a desinflação ganha força.
Déficits fiscais persistentes, o aumento da dívida e investimentos financiados por dívida em áreas como infraestrutura de IA podem exercer uma pressão estrutural de alta sobre os rendimentos. De fato, os rendimentos dos títulos soberanos subiram no mundo todo nas últimas semanas em meio a preocupações relacionadas. Essas forças são reais, e a atual trajetória fiscal dos EUA é incomum para uma economia em tempos de paz e próxima do pleno emprego . Para saber mais, consulte nossa publicação PIMCO Perspectives, de 21 de agosto de 2026, What’s Pushing Long-Term Bond Yields Higher? (O que está impulsionando os rendimentos dos títulos de longo prazo?).
Mas a pressão secular sobre o nível dos rendimentos deve ser diferenciada dos movimentos cíclicos dos rendimentos durante uma crise econômica. Fatores estruturais podem elevar os prêmios de prazo, manter os rendimentos em níveis mais altos durante períodos de expansão e impedir um retorno às mínimas observadas após a crise financeira global. Esses fatores não impedem necessariamente a queda dos rendimentos quando o crescimento enfraquece.
Por exemplo, da década de 1970 até 1983, o déficit federal dos EUA aumentou de forma contínua, chegando a 5,9% do PIB (ver Figura 6). Ainda assim, a duration — representada pelos títulos do Tesouro dos EUA de 10 anos — continuou proporcionando retornos relativamente bons ajustados ao risco durante as crises econômicas de 1980 e 1981–1982, à medida que a recessão, a desinflação e a expectativa de queda das taxas de juros levaram os rendimentos para baixo.
Figura 6: Apesar da deterioração da situação fiscal, a duration continuou protegendo as carteiras contra crises econômicas no início da década de 1980
A principal conclusão é que o risco fiscal continua relevante para os investimentos em renda fixa (e para os mercados em geral), mas a deterioração fiscal não impede necessariamente que a duration cumpra seu papel — proteger contra o risco macroeconômico — quando a fraqueza cíclica predomina. Em uma crise econômica, a demanda mais fraca, um hiato do produto maior e a desinflação provavelmente levariam a taxas de juros mais baixas. Portanto, a duration de alta qualidade pode se valorizar mesmo que o nível de equilíbrio dos rendimentos no longo prazo permaneça mais elevado.
Em outras palavras, tanto o argumento secular quanto o cíclico podem ser válidos. Os rendimentos podem ficar, em média, mais altos na próxima década do que na anterior e, ainda assim, cair o suficiente durante recessões para oferecer uma proteção atraente à carteira.
As oportunidades vão além da duration dos EUA?
Sim. As oportunidades globais parecem ter melhorado porque os rendimentos estão mais altos e as trajetórias econômicas e de políticas estão menos sincronizadas.
Em 2022, os rendimentos subiram simultaneamente na maioria dos mercados desenvolvidos, à medida que os bancos centrais reagiam a um choque comum de inflação. Essa sincronização limitou a diversificação geográfica e produziu uma onda vendedora coordenada de títulos de renda fixa (ver Figura 7).
Figura 7: Rendimentos iniciais baixos e choques de inflação sincronizados provocaram uma onda de vendas global em renda fixa em 2022
Fonte: Bloomberg, Haver e PIMCO em agosto de 2026. As figuras mostram os retornos totais soberanos no ponto de 10 anos da curva, com base no título soberano mais recente (on-the-run) de cada país. Desempenho passado não é garantia nem indicador confiável de resultados futuros.
O cenário atual é mais disperso. As diferenças de crescimento, inflação, política fiscal e a forma como os bancos centrais reagem criam mais espaço para a seleção de países, posicionamento na curva e valor relativo (ver Figura 8). Atualmente, os investidores são mais bem remunerados por manter duration e dispõem de mais formas de expressar ativamente suas visões sobre duration do que durante o ajuste sincronizado de 2022.
Figura 8: A maior dispersão macroeconômica ampliou as oportunidades para a gestão ativa de duration
Fonte: Bloomberg, Haver e PIMCO em 31 de agosto de 2026. As figuras mostram os retornos totais soberanos no ponto de 10 anos da curva, com base no título soberano mais recente (on-the-run) de cada país. Desempenho passado não é garantia nem indicador confiável de resultados futuros.
Se a oportunidade em títulos é tão atraente, por que o posicionamento tem demorado a se ajustar?
Velhos hábitos são difíceis de abandonar.
Durante boa parte dos últimos 16 anos, investidores que escolheram títulos em vez de ações se sentiram penalizados, especialmente diante dos retornos acumulados em um mercado acionário em forte alta (ver Figura 9). De 2010 a agosto de 2026, o S&P 500 cresceu mais de oito vezes em termos nominais e quase cinco vezes em termos reais (ajustados pela inflação), enquanto o Bloomberg US Aggregate Index apresentou retorno médio anual pouco superior a 2%. Nos anos posteriores à COVID, esses retornos modestos dos títulos não foram suficientes nem sequer para preservar o poder de compra. O ano mais marcante foi 2022, quando o US Aggregate Index caiu cerca de 13% e os investidores descobriram que um título do Tesouro de 10 anos com rendimento de aproximadamente 1,5% ainda podia sofrer uma perda de dois dígitos (ver novamente a Figura 9).
Muitos investidores que sofreram essas perdas anos atrás ainda não voltaram a investir em títulos. Essa experiência ainda influencia a alocação relativa das carteiras multiativos atualmente. As famílias americanas mantêm uma parcela recorde de seus ativos financeiros em ações, e as alocações de fundos de pensão públicos e privados continuam fortemente concentradas em renda variável (ver Figuras 10 e 11)
Figura 9: Em 2022, os ganhos reais da renda fixa acumulados na década anterior foram eliminados
Fonte: Bloomberg e PIMCO. Em 31 de julho de 2026, com base no Bloomberg US Treasury Total Return Unhedged USD Index. Desempenho passado não é garantia nem indicador confiável de resultados futuros.
Figura 10: As alocações das famílias americanas em ações atingiram um nível recorde
Fonte: Bloomberg, Haver, dados do Flow of Funds do Federal Reserve e PIMCO em 31 de julho de 2026. A renda fixa inclui títulos públicos, títulos corporativos, títulos municipais e títulos de agências governamentais. Ações corporativas incluem ações detidas diretamente, inclusive cotas de fundos fechados, fundos negociados em bolsa e fundos de investimento imobiliário.
Figura 11: As carteiras de fundos de pensão dos EUA continuam fortemente concentradas em ações
Qual é a principal conclusão para investidores de multiativos?
Acreditamos que uma alocação mais equilibrada seja adequada neste estágio do ciclo. O argumento a favor de investir em títulos hoje não é que eles terão desempenho superior ao das ações, mas que podem voltar a oferecer um potencial de renda significativo e uma mitigação real de perdas, duas funções que os baixos rendimentos haviam eliminado por mais de uma década.
Gabriel Cazaubieilh contribuiu para este relatório.
