O rendimento do título do Tesouro de 30 anos dos EUA chegou a cerca de 5,3% na última semana, nível não observado em quase duas décadas. Títulos equivalentes na Europa, no Reino Unido e no Japão também alcançaram níveis semelhantes.
O que está impulsionando o movimento na ponta longa da curva de juros? O aumento dos níveis de dívida soberana, a disparada das emissões de títulos corporativos relacionados à IA e a persistente ansiedade com a inflação associada aos custos de energia – e o que isso significa para a política monetária dos bancos centrais – desempenham um papel nisso.
Nosso colega Lotfi Karoui analisou uma questão relacionada em junho, em meio ao grande volume de títulos associados à expansão da infraestrutura de IA (veja “The Credit Market Lens: AI Financing Needs Do Not Override Cyclical Drivers of Yield”). As emissões relacionadas à IA – em grande parte de prazo mais longo – cresceram a ponto de competir com os títulos públicos pelo capital dos investidores, embora não pareçam ser o principal fator por trás dos rendimentos. Uma questão importante é até que ponto o efeito da IA já está precificado nos mercados.
A volatilidade recente decorreu, em grande parte, de movimentos nos rendimentos reais. As taxas de inflação implícita – indicadores de mercado para a inflação média esperada – permaneceram relativamente estáveis, mesmo com a alta dos rendimentos nominais. Isso sugere que os investidores não estão exigindo um prêmio de inflação muito maior.
A trajetória da dívida soberana e os vigilantes da renda fixa
A reprecificação dos títulos soberanos tem sido global, e o aumento dos níveis de dívida pública continua no centro das preocupações do mercado. Em meio à reprecificação, os rendimentos dos títulos alemães de 30 anos atingiram os níveis mais altos desde 2011, enquanto os rendimentos dos títulos franceses de 30 anos subiram ao maior patamar desde a crise financeira global. No Japão, os rendimentos dos títulos de 10 anos estão no nível mais alto em três décadas.
O aumento dos déficits é um problema comum entre economias de mercados desenvolvidos (MD). Nesta semana, a dívida total do governo dos EUA ultrapassou US$ 40 trilhões, segundo o Departamento do Tesouro, mais que dobrando na última década. Em meio ao aumento dos custos de financiamento de longo prazo, em 19 de agosto, o Departamento do Tesouro dos EUA informou que, no mínimo, dobrará as recompras planejadas de títulos em circulação com prazos de 10 a 30 anos.
Em nossa Perspectiva Secular mais recente, “Ruptura e Resiliência”, dissemos esperar momentos de volatilidade – em vez de uma crise fiscal repentina – à medida que os mercados voltam periodicamente sua atenção para a sustentabilidade da dívida. Essa perspectiva continua relevante. Fizemos uma observação relacionada nesta coluna, em dezembro de 2024 (“O que os vigilantes da renda fixa têm a dizer”), destacando que o aumento dos déficits havia nos deixado menos propensos a emprestar ao governo dos EUA na ponta longa da curva.
Embora os fluxos de capital e os ajustes cambiais possam funcionar como uma válvula de escape, em nossa visão, a redução do déficit é a única âncora duradoura para os rendimentos na ponta longa da curva. Nos EUA, o déficit tornou-se, em grande medida, inelástico às necessidades econômicas subjacentes, aumentando acentuadamente mesmo em uma economia forte. Nos mercados desenvolvidos, vemos pouco interesse em austeridade fiscal.
Aumento do prêmio de prazo e potenciais fatores de risco
Parte da cautela dos investidores nos EUA reflete a estrutura do título de 30 anos: esse segmento do mercado de títulos do Tesouro dos EUA é menos líquido do que a nota de 10 anos e reage de forma significativa a mudanças na percepção sobre a credibilidade fiscal.
O título de 10 anos, por outro lado, é um benchmark amplamente utilizado, servindo de âncora para as taxas hipotecárias, os custos de financiamento das empresas e o custo de capital de forma mais ampla. Embora o título de longo prazo esteja ganhando destaque, o rendimento de 10 anos tem se mantido dentro da faixa de 3,75%–4,75% intervalo que tem servido como nosso ponto de referência há vários anos.
Alguns fatores ajudam a explicar por que essa faixa tem se mantido. Um deles é o enfraquecimento recente dos dados econômicos – incluindo um relatório de emprego abaixo do esperado e dados de inflação inferiores ao consenso (para mais informações, veja nosso Macro Signposts de 5 de agosto, “Underlying Inflation Gauges: Trimming Noise or Trimming Signal?”). Além disso, uma grande base de posições vendidas no mercado de juros dos EUA pode ajudar a limitar qualquer alta desordenada dos rendimentos, enquanto as recompras do Tesouro parecem dar suporte aos títulos no limite superior das faixas de rendimento.
Os principais riscos que poderiam impulsionar os rendimentos para um patamar mais elevado incluem estímulos fiscais adicionais em uma economia que não precisa deles e uma deterioração ainda maior das expectativas em relação à oferta de dívida pública.
O desempenho relativamente inferior dos títulos de longo prazo aumentou a inclinação das curvas de juros e elevou o prêmio de prazo, ou seja, o rendimento extra que investidores exigem para manter títulos com vencimentos mais longos. A menos que ocorra uma crise econômica inesperada, esperamos que esse prêmio de prazo mais elevado persista.
Um caminho turbulento rumo a melhores oportunidades
Vale observar que, mesmo após a alta recente, os rendimentos dos títulos do Tesouro dos EUA de prazo mais longo e de outros títulos soberanos estão, essencialmente, de volta a níveis próximos de suas médias históricas de longo prazo. Os rendimentos atuais parecem excepcionalmente altos apenas em comparação com as taxas artificialmente reduzidas do período posterior à crise financeira global.
Acompanhar a subida gradual dos rendimentos pode ser um processo difícil, mas rendimentos mais elevados podem, em última análise, beneficiar investidores ao proporcionar maior potencial de geração de renda. Em 2022, os níveis iniciais de rendimento eram baixos demais para compensar as quedas de preços à medida que as taxas subiam rapidamente. Hoje, níveis iniciais de rendimento atrativos, ajustados pela inflação, podem proporcionar renda suficiente para compensar as quedas de preços relacionadas aos movimentos recentes do mercado, enquanto o desempenho do mercado de títulos em geral continua resiliente.
Na PIMCO, passamos mais de cinco décadas navegando pelos ciclos de taxas de juros. Nossa experiência nos ensinou a manter a humildade, respeitar o poder das forças de mercado e preservar uma perspectiva de longo prazo. Em nossa visão, os atuais níveis de rendimento parecem cada vez mais atrativos em termos históricos, oferecendo um ponto de entrada interessante para investidores de longo prazo. Continuamos a ver os títulos de renda fixa como atrativos e buscaríamos aumentar a exposição caso os rendimentos continuem a subir, dada a oportunidade que rendimentos mais elevados oferecem para geração de renda, carry e ganho com a inclinação da curva de juros (roll-down).
