Point sur la stratégie Income : quand revenu rime avec résilience

Les marchés reflètent les conséquences du conflit au Moyen-Orient, des tensions croissantes dans le crédit privé et le boom de l’IA, un phénomène qui pourrait redéfinir le contexte économique mondial. Le CIO du groupe PIMCO, Dan Ivascyn, analyse dans sa conversation avec Prerna Gupta l’importance des obligations de qualité élevée pour leurs caractéristiques de résilience.

Q : À l'échelle d'un horizon séculaire de cinq années, quels vecteurs influeront sur l’économie mondiale et avec quelles incidences pour les investisseurs?

R : Tout d’abord l’incertitude, et celle-ci continue de s’accentuer. Les facteurs politiques et géopolitiques conditionnent de plus en plus l’activité économique (et non l’inverse), notamment à cause des droits de douane, de la situation au Moyen-Orient et des tensions entre la Chine et l’Occident. Le niveau toujours élevé de l’inflation et l’état des finances publiques limitent considérablement la marge de manœuvre des banques centrales et des États à l’égard des marchés, et les économies se désynchronisent. Ce contexte accentue le risque, mais offre davantage de possibilités de création de valeur pour les gestionnaires actifs, les différences de rendement s’exacerbant entre les catégories de placements.

La technologie constitue par ailleurs un thème incontournable que nous avons analysé dans nos perspectives séculaires. Dans notre scénario de référence, nous estimons qu’à long terme, l’IA devrait stimuler la productivité et la croissance, dans une tendance désinflationniste au fil du temps, mais que le boom actuel exacerbe les différences entre les économies, celles liées à l’innovation propre à l’IA (États-Unis, Corée ou Taïwan) tirant leur épingle du jeu, alors que d’autres, comme en Europe continentale, se retrouvent distancées. Cet écart crée des opportunités de valeur relative.

Q : Dans un tel contexte de changement, quelles sont les anticipations de PIMCO en termes de croissance et d’inflation à court terme et qu’est-ce qui pourrait les faire dérailler?

R : Le conflit au Moyen-Orient a généré un choc énergétique qui semble s’accentuer de nouveau. En d’autres termes, l’inflation pourrait continuer de dépasser sa cible plus longtemps que prévu, moyennant des risques à la hausse comme à la baisse. À court terme, un resserrement de politique monétaire fait de nouveau partie de l’équation et, compte tenu du niveau élevé des valorisations boursières et obligataires, une volatilité à la baisse reste possible. Toutefois, si le conflit trouve une résolution satisfaisante, les prix de l’énergie pourraient se normaliser tandis que l’IA générera potentiellement des pressions désinflationnistes.

C’est un peu la même logique qui prévaut à l’égard de la croissance. Les chocs énergétiques créent généralement une poussée inflationniste au départ. En l’absence d’une résolution rapide, ils tendent à dégénérer en problèmes de croissance. Dans notre scénario de référence, nous tablons chez PIMCO sur une certaine stabilité au Moyen-Orient et demeurons positifs sur la croissance aux États-Unis et dans d’autres économies tirant parti des nouvelles technologies. Nous restons raisonnablement optimistes et testons nos portefeuilles dans des scénarios reflétant une inflation toujours élevée et un ralentissement de la croissance. Cette conjoncture pourrait faire souffrir les marchés du crédit et c’est la raison pour laquelle nous privilégions la résilience dans nos stratégies à revenu.

Q : Dans ce contexte de divergences, quelles sont vos perspectives de politique monétaire pour la reste de l’année depuis l’arrivée du nouveau président de la Réserve fédérale?

R : Les premiers pas de M. Warsh nous ont semblé encourageants pour l’instant. La banque centrale américaine semble se concentrer sur la maîtrise de l’inflation. Nous nous attendons à ce qu’elle maintienne ses taux directeurs inchangés jusqu’à la fin d’année, tout en restant très attentive aux indicateurs économiques. Nous prévoyons des taux terminaux légèrement inférieurs à ceux envisagés par les investisseurs. Parmi les autres aspects positifs, rappelons qu’il existe actuellement de nombreuses manières d’obtenir des rendements qui ne dépendent pas des anticipations des décisions de la Réserve fédérale.

Q : Dans cette séquence au cours de laquelle la résilience compte plus que l’exposition au risque, comment votre équipe positionne-t-elle la stratégie à revenu, notamment en matière de sa sensibilité à la variation des taux et de positionnement sur la courbe dans sa recherche d’un revenu attrayant et d’une appréciation du capital?

R : Notre priorité consiste toujours à obtenir un revenu stable et concurrentiel tout en cherchant à préserver le capital, quelle que soit la conjoncture boursière, sans renoncer à une appréciation du capital. Les taux de rendement parmi les catégories du marché de qualité supérieure n’ont jamais été aussi élevés au cours des 20 dernières années, et pas uniquement aux États-Unis. Une bonne partie des opportunités les plus valables se situent dans d’autres pays affichant des finances publiques moins déficitaires et dont l’État dispose d’une meilleure cote de crédit, ou parmi les secteurs ayant peu de risques de surchauffe, car ils ne bénéficient pas du même engouement pour l’IA. En puisant de manière active dans un univers de placement mondial, nous estimons pouvoir créer de la valeur au fil du temps.

Nous avons légèrement accentué notre sensibilité à la variation des taux d’intérêt, ceux-ci ayant augmenté, en diversifiant davantage notre positionnement. Après de nombreuses années à exploiter les échéances les plus courtes, nous avons repéré une correction des obligations à échéance plus longue dont nous avons tiré parti, en renforçant leur pondération et en exploitant des taux de rendement que nous n’avions pas vus depuis des décennies. En dehors des États-Unis, nous avons constitué des positions en instruments de taux en Australie, au Royaume-Uni et dans les secteurs de qualité supérieure des marchés émergents, en négociant activement sur les marchés afin d’augmenter le rendement et de diminuer la volatilité.

Q : Les titres adossés à des créances hypothécaires (TACH) figurent parmi les pondérations d’actifs de qualité supérieure de la stratégie. Votre point de vue à leur égard a-t-il changé au cours du trimestre?

R : Les taux hypothécaires ont récemment atteint des sommets localement et les valorisations hypothécaires paraissent sensées sur la base des modèles que nous utilisons depuis longtemps, voire attrayantes, compte tenu d’écarts de crédit pour les obligations de sociétés qui approchent de creux historiques. Notons que les titres de créance émis par le gouvernement américain ou par un organisme qui en dépend sont garantis ^{note de bas de page1}, c’est-à-dire qu’ils démontrent une qualité élevée, un profil de liquidité favorable et un taux de rendement raisonnablement élevé.

En raison de la récente volatilité des taux, nous avons modifié activement notre exposition tout en la maintenant à un niveau significatif. Nous effectuons des ajustements sur les hypothèques que nous détenons. Pendant des années, nous avons favorisé celles à coupons supérieurs et les résultats ont été à la hauteur des attentes. Avec la hausse des taux de rendement, nous avons optimisé le niveau des coupons de nos placements pour favoriser le segment qui nous semblait offrir la meilleure valeur.

Q : Le crédit titrisé a inscrit des rendements plus mitigés récemment. Où se trouvent les meilleures opportunités à votre avis et comment composer avec la disparité des emprunteurs?

R : La santé financière des ménages américains reste excellente en apparence, mais des divergences s’accentuent si l’on regarde cela de plus près. Les propriétaires immobiliers de la classe moyenne et des segments les plus favorisés jouissent d’une situation enviable, grâce à la valeur historiquement élevée de leur maison, tandis que la population à plus faible revenu souffre de la hausse des prix et d’un ralentissement des augmentations de salaire. Dans ce contexte, nous avons rehaussé la qualité de nos positions en crédit titrisé. C’est un secteur du marché qui a bénéficié d’un resserrement des critères de souscription et de la vigueur de la meilleure portion des emprunteurs dans une tendance en K.

Cela étant dit, cette année a été marquée par des difficultés sur les marchés de prêts directs et d’instruments de crédit de sociétés de qualité moindre, les problèmes de solvabilité des émetteurs privés se propageant à d’autres placements à risque supérieur. Nous avons constitué un coussin de sécurité dans notre portefeuille, grâce à une exposition au crédit titrisé privilégiant les placements de qualité élevée et résilients, et nous nous attendons au cours des prochains trimestres à redéployer progressivement nos capitaux dans d’autres émissions de sociétés, en fonction des opportunités qui se présentent.

Q : Les écarts de crédit des obligations de sociétés apparaissent minces. Où entrevoyez-vous toujours de la valeur et où faut-il faire preuve de plus de prudence?

R : Notre exposition aux instruments de crédit de sociétés n’a quasiment jamais été aussi faible pour cette stratégie, précisément à cause du niveau très resserré des écarts. Notre scénario de référence pointant vers la poursuite d’un cycle de croissance à un bon rythme, nous recherchons des alternatives aux instruments de crédit de sociétés traditionnels afin de contribuer à maintenir le taux de rendement, tout en offrant une atténuation du risque si la conjoncture change. Il existe des substituts de qualité élevée que nous détenons déjà et qui procurent une valeur relative attrayante, notamment parmi les hypothèques garanties, les produits titrisés et les titres indexés à l’inflation du Trésor américain (TIPS). Parmi nos obligations de sociétés, nous privilégions la liquidité dans la mesure du possible, en recourant à plusieurs indices en contrepartie d’une exposition plus générique et en cherchant à tirer parti de la liquidité du marché actuellement.

Parmi les placements que nous suivons depuis plusieurs années, et tout particulièrement dans la période récente, figurent les solutions d’ingénierie financière, notamment par titrisation. Dans certains cas, lorsque des placements non liquides sont convertis en titres liquides, le risque propre aux segments de qualité moindre est atténué par une hausse de notation. Il s’agit de montages de plus en plus dynamiques qui méritent un suivi rigoureux. Il faut effectivement faire preuve d’un état d’esprit plus défensif pour la première fois depuis la crise financière mondiale.

Nous entrevoyons également trois secteurs qui nous paraissent de plus en plus attrayants. Premièrement, nous avons constitué plusieurs positions de petite taille basées sur des opportunités de qualité supérieure en infrastructure énergétique et technologique. Nous faisons attention à éviter une exposition excessive, compte tenu de l’incertitude propre à ces secteurs, mais les besoins de financement apparaissent tellement importants que nous avons déniché certaines transactions attrayantes.

Deuxièmement, il existe des possibilités intéressantes dues aux tensions sur les marchés des prêts directs et du crédit privé, les gestionnaires de la dernière catégorie intervenant beaucoup moins alors que le nombre de transactions augmente. Troisièmement, le conflit au Moyen-Orient a créé une volatilité qui nous a permis d’effectuer des transactions attrayantes en instruments de crédit des marchés émergents, parmi les émetteurs les mieux notés.

Q : À propos de ce thème des marchés émergents et des devises, où entrevoyez-vous les meilleures possibilités d’investissement et quel est votre point de vue sur le dollar US?

R : En ce qui concerne les marchés émergents, la catégorie d’actif figure toujours parmi nos préférences sur le plan de la diversification, mais nous continuons de privilégier les segments de meilleure qualité, en particulier parmi les plus grands émetteurs s’approchant de la catégorie d’investissement, tels que le Mexique, l’Afrique du Sud ou le Brésil, par exemple. Nous avons diminué notre exposition aux marchés frontières et aux pays importateurs d’énergie, car le contexte réclame de la prudence, même lorsque les valorisations apparaissent peu onéreuses. Le secret consiste à augmenter la résilience du portefeuille par une diversification mondiale qui permet d’améliorer le taux de rendement, plutôt qu’à prendre trop de risques sur les marchés d’instruments de crédit, compte tenu du niveau particulièrement resserré des écarts en ce moment.

La stratégie comporte une légère exposition aux devises, car des opportunités tactiques subsistent à notre avis. Le dollar US s’est dévalué en début d’année, puis a rebondi au déclenchement du conflit au Moyen-Orient lorsque la hausse des taux d’intérêt à court terme aux États-Unis a commencé à susciter de l’attention. Tant que cette incertitude perdure, le dollar restera probablement fort. Nous n’avons qu’une faible exposition sous-pondérée aux devises, en favorisant celles qui offrent la meilleure qualité et un rendement supérieur, au détriment d’autres, moins attrayantes.

Q : Le marché obligataire semble avoir substantiellement changé depuis les dernières années. Comment les investisseurs doivent-ils se servir des titres à revenu fixe aujourd’hui?

R : La principale différence tient au fait que les obligations sont bien plus abordables aujourd’hui qu’en 2021. Les taux de rendement nominaux ou réels (après prise en compte de l’inflation) n’ont par ailleurs jamais été aussi attrayants depuis des années, relativement à la trésorerie et aux valorisations boursières.

Je suggère de faire preuve de patience et d’adopter une optique à long terme. Sur un horizon de cinq ans, nous estimons que les investisseurs ont plus de chance d’obtenir le rendement qu’ils souhaitent avec des titres à revenu fixe de qualité élevée. Pendant longtemps, ils ont supposé que le taux de rendement initial déterminait tout le résultat qu’ils pouvaient escompter. Nous estimons plutôt qu’il s’agit d’un plancher et que des répartitions mondiales gérées activement peuvent améliorer les rendements de façon incrémentielle. Il y aura toujours des perturbations liées à la politique, aux banques centrales, aux aspects géopolitiques, mais en nous concentrant sur l’abondance des placements à revenu offerts aujourd’hui, nous pouvons appliquer une démarche patiente et faire faire le gros du travail par les taux de rendement.

Q : Avez-vous un élément à ajouter pour les clients en ce début de second semestre 2026?

R : Merci pour la confiance que vous placez dans PIMCO. Nous sommes plus que jamais convaincus par la valeur que peuvent offrir des obligations gérées activement aujourd’hui. La stratégie à revenu bénéficie de l’ensemble des outils dont nous disposons à titre d’investisseurs actifs mondiaux pour constituer un portefeuille diversifié et résilient, qui vise toujours à procurer un revenu soutenu et des rendements au fil du temps pour notre clientèle.