Actualización de la estrategia Income: Gestionar el riesgo y asegurar el rendimiento

Los mercados de renta fija ofrecen un atractivo potencial de generación de rentas, incluso en un entorno macroeconómico y geopolítico marcado por la incertidumbre. En este artículo, Dan Ivascyn, gestor de la estrategia Income de PIMCO junto con Alfred Murata y Josh Anderson, charla con Esteban Burbano, estratega de renta fija, sobre el entorno actual y cómo está posicionando el equipo la estrategia Income para potenciar la resiliencia, la flexibilidad y las oportunidades.

P: Las últimas Perspectivas cíclicas de PIMCO, tituladas «Incertidumbre en capas: conflicto, estrés en crédito e IA», destacan el aumento de la incertidumbre y las crecientes divergencias entre regiones y sectores. ¿Cómo influyen estos factores en nuestra visión general para los próximos 6–12 meses?

R: Empezamos el año con un elevado grado de incertidumbre macroeconómica ligada a los cambios de política y a la disrupción derivada de la IA. Estos factores están dando lugar a una «economía en forma de K» en la que los hogares, los sectores y los países más sólidos y con motores de crecimiento claros están mostrando resiliencia, mientras que otros más expuestos a la inflación, a tipos más altos o a una desaceleración de la demanda se están quedando rezagados. Estas divergencias siguen siendo uno de los temas que definen nuestras perspectivas.

Lo que ha cambiado es la magnitud de la incertidumbre, ya que el conflicto en Oriente Próximo amenaza con provocar un shock energético prolongado. En entornos como este, caracterizados por una mayor incertidumbre y riesgos de cola más elevados, construimos carteras que ponen el énfasis en la resiliencia y la liquidez.

P: ¿Cómo vemos el crecimiento, la inflación y los principales riesgos de cara a los próximos 12 meses?

R: Nuestro escenario principal sigue contemplando un crecimiento mundial positivo. Prevemos que EE. UU. crezca entre un 1,5% y un 2% en 2026, siempre que las tensiones geopolíticas no se intensifiquen mucho más.

La inflación es la principal fuente de incertidumbre. Es probable que el shock energético mantenga alta la inflación durante más tiempo y que necesite varios trimestres para regresar a su trayectoria anterior, incluso aunque se calmen los temores sobre el suministro de petróleo. Esto implica que los bancos centrales podrían adoptar unas posturas menos acomodaticias de lo que muchos anticipaban antes del conflicto (aunque quizá tampoco se produzca el giro restrictivo que algunos han pronosticado más recientemente), con unas perspectivas de política monetaria más diferenciadas entre países. La estrategia Income cuenta con la flexibilidad necesaria para incorporar, cuando proceda, inversiones en bonos ligados a la inflación con el fin de mitigar los riesgos inflacionarios.

Seguimos atentos a un posible escenario estanflacionario, en el que la inflación se mantenga alta el tiempo suficiente como para empezar a lastrar el crecimiento. Si los bancos centrales se ven obligados a endurecer su postura de forma más agresiva, el crédito y la renta variable podrían verse afectados. Aunque nuestro escenario principal es que la economía y los activos de riesgo resistirán, el abanico de posibles resultados es más amplio de lo habitual y las carteras deberían reflejar esa incertidumbre.

P: Con tanta incertidumbre geopolítica y política, ¿cómo estáis gestionando el riesgo global de las carteras?

R: Actualmente nos apoyamos en tres ideas clave. En primer lugar, aumentar la calidad. En un entorno tan incierto, en el que las valoraciones de los activos de riesgo siguen, en general, forzadas, no creemos que sea el momento de invertir de forma agresiva en los segmentos del crédito más sensibles al ciclo económico.

En segundo lugar, diversificar en todo el conjunto de oportunidades de la renta fija mundial. La estrategia Income mantiene los niveles de diversificación más altos de los últimos años, algo especialmente relevante cuando los distintos países se encuentran en diferentes fases de los ciclos de crecimiento, inflación y política monetaria.

En tercer lugar, poner el énfasis en la liquidez, porque la liquidez aporta flexibilidad futura. Tratamos la liquidez como un activo que nos permite intervenir cuando otros necesitan liquidez e intentar aprovechar las anomalías que puedan surgir.

Por lo general, es muy difícil predecir con precisión los resultados macroeconómicos. Uno de los pilares de nuestro enfoque —y la buena noticia en el entorno actual— es que no es necesario hacer predicciones audaces sobre qué harán los bancos centrales, qué decidirán los líderes mundiales o cómo evolucionarán las situaciones geopolíticas. En vez de eso, podemos limitarnos a aprovechar las atractivas valoraciones absolutas y relativas que ofrece la renta fija de mayor calidad, que es precisamente donde se centra la estrategia Income.

P: ¿Cómo estáis abordando la duración y el posicionamiento en la curva de tipos?

R: El objetivo principal es asegurarnos los atractivos rendimientos actuales, sin perder flexibilidad. Si los riesgos geopolíticos se intensifican y acaban frenando el crecimiento, los tipos de interés podrían caer, lo que probablemente beneficiaría a la renta fija. Sin embargo, las oportunidades de reinversión podrían resultar menos atractivas en el futuro, por lo que capturar los niveles de rendimiento actuales resulta especialmente relevante en este momento.

Teniendo esto en cuenta, hemos aumentado de forma moderada la duración, centrándonos en mercados que se han quedado rezagados y que podrían beneficiarse de una estabilización, como Australia, Reino Unido y algunos mercados emergentes de mayor calidad. La duración total se mantiene en línea con el índice de referencia de la estrategia.

También hemos gestionado activamente el posicionamiento en la curva, ya que la reciente volatilidad, sobre todo en el tramo largo, ha generado oportunidades para ajustar la exposición. Hemos pasado de estar más concentrados en el tramo corto a adoptar una posición más equilibrada y neutral. Aunque, en general, seguimos mostrando una preferencia por el tramo corto, el posicionamiento actual es más diversificado y flexible.

P: La estrategia mantiene una sobreponderación significativa en bonos de titulización hipotecaria (MBS) de agencias estadounidenses. ¿Por qué sigue teniendo sentido?

R: Los MBS de agencias se han comportado muy bien en los últimos dos años, ya que partían de valoraciones muy bajas y se beneficiaron del estrechamiento de los diferenciales. Últimamente han mostrado cierta debilidad en un contexto de mayor volatilidad de tipos de interés, pero nos siguen pareciendo relativamente baratos, aunque ahora estén más próximos a su valor razonable.

Dicho esto, nos siguen gustando porque ese «valor razonable» resulta atractivo en un entorno en el que parte del crédito de menor calidad continúa cotizando con valoraciones exigentes. Además, ofrecen un buen perfil de liquidez, lo que nos permite negociarlos de forma activa para aportar valor y rotar hacia otras áreas cuando surgen mejores oportunidades. Con el tiempo, a medida que aparezcan oportunidades de crédito más atractivas, con mejores perfiles de riesgo y diferenciales más altos, podremos rotar la cartera, pero, por ahora, los MBS de agencias siguen siendo una posición clave.

P: ¿Qué opinión os merecen los bonos de titulización de activos (ABS) y el crédito estructurado?

R: Los ABS de consumo de alta calidad vinculados a hogares de renta media y alta siguen pareciéndonos atractivos. En general, los estándares de suscripción se han mantenido sólidos, los hogares se han beneficiado de años de crecimiento de las rentas y muchos propietarios cuentan con niveles récord de capital acumulado en sus viviendas. Aun así, estamos siendo selectivos, sobre todo porque hemos observado que algunos gestores se han movido hacia segmentos del mercado de menor calidad, que ofrecen rentabilidades más altas, pero con un mayor riesgo.

También estamos analizando más en detalle las obligaciones garantizadas por préstamos (CLO). Históricamente, hemos evitado mantener exposiciones significativas a los tramos mezzanine, debido a su volatilidad y al apalancamiento implícito, pero el riesgo sénior en CLO —especialmente en los tramos de mayor calidad— empieza a resultarnos algo más interesante.

P: En crédito corporativo, los diferenciales se han mantenido ajustados. ¿Dónde vemos oportunidades y dónde optamos por la prudencia?

R: Mantenemos la prudencia en el crédito de menor calidad. Los diferenciales están más ajustados de lo que nos gustaría, teniendo en cuenta la incertidumbre macroeconómica y el potencial disruptivo de la IA, que puede generar ganadores y perdedores en numerosos sectores. El crédito privado concentra cierta exposición en áreas más sensibles, donde empiezan a aumentar las tensiones.

El high yield tradicional ofrece unos fundamentales más robustos que los de algunas áreas del crédito privado, pero sigue siendo vulnerable a la desaceleración del crecimiento, por lo que la estrategia Income mantiene una postura prudente. El grado de inversión, por su parte, ofrece unos fundamentales sólidos en general, pero las valoraciones no nos resultan especialmente atractivas.

Un aspecto positivo es el aumento de situaciones especiales en las que empresas que anteriormente esperaban compradores privados están regresando a los mercados públicos. Y en muchos casos, ofrecen condiciones más favorables para los inversores con el fin de cerrar las operaciones. Esto genera oportunidades potenciales para los inversores pacientes que dispongan de liquidez, que podrán acceder en condiciones interesantes.

P: ¿Qué estáis haciendo en divisas?

R: A más largo plazo, creemos que el dólar estadounidense se debilitará en cierta medida, por lo que la estrategia Income se mantiene ligeramente infraponderada. Sin embargo, nuestra convicción es menor a corto plazo, ya que el capital suele refugiarse de forma temporal en el dólar en periodos de conflicto intenso o de aversión al riesgo.

Últimamente también hemos reducido ciertas exposiciones a divisas, especialmente en mercados emergentes. Nuestro enfoque sigue basándose en el valor relativo, más que en asumir grandes posiciones de riesgo.

P: ¿Con qué idea clave deberían quedarse los inversores en la estrategia Income en este momento?

R: En nuestra opinión, el factor más importante ahora mismo son los rendimientos de partida, que se sitúan en niveles mucho más altos que los registrados durante gran parte de las últimas dos décadas, creando un colchón para los inversores orientados a la generación de rentas. Incluso aunque la inflación se mantenga alta a corto plazo, los bonos de mayor calidad ofrecen, en general, rendimientos muy superiores a la inflación, lo que históricamente ha sido un indicador favorable de las rentabilidades futuras.

Para los inversores con un horizonte de tres a cinco años, estos rendimientos de partida son clave. En una cartera flexible, como la de la estrategia Income, los rendimientos puede proporcionar una base a largo plazo, con potencial para añadir valor mediante ajustes activos entre sectores, a lo largo de la curva de tipos y entre mercados mundiales a medida que surgen oportunidades. Creemos que el entorno actual es idóneo para que los inversores reorienten sus carteras hacia la renta fija de mayor calidad con el objetivo de generar rentas potenciales, diversificar riesgos y protegerse frente a escenarios macroeconómicos adversos.

P: ¿Alguna reflexión final?

R: Agradecemos la confianza depositada en el equipo y en el proceso de inversión de PIMCO. Seguimos firmemente comprometidos con invertir en un entorno complejo, pero que también ofrece oportunidades relevantes para una gestión activa y disciplinada en renta fija. Como siempre, nuestro objetivo es generar rentas sólidas y rentabilidades superiores a las de las estrategias pasivas a largo plazo.