Perspectivas cíclicas regionales para 2022: Cambios en las políticas y crecimiento posterior al pico

Gran parte de la economía global ha pasado rápidamente de una recuperación de principios de ciclo a una expansión de mitad de ciclo que ahora parece avanzar rápidamente hacia una dinámica de etapa tardía. Es probable que el crecimiento del PIB real mundial y el apoyo a las políticas fiscales hayan alcanzado su punto máximo en 2021. En nuestro escenario de base, prevemos que la inflación global alcanzará su punto máximo en el primer trimestre de 2022, impulsada en parte por el giro de la política monetaria hacia la normalización en la mayoría de las regiones. En general, como explicamos en nuestras Perspectivas Seculares, “Una era de transformación”, creemos que se avecina un entorno de crecimiento e inflación más volátil e incierto, con trayectorias variables según las regiones y los sectores.

Aquí compartimos nuestra perspectivas de crecimiento, inflación y políticas para 2022 relativas a las principales regiones económicas. Si desea obtener información detallada sobre las tendencias económicas previstas para 2022, junto con las implicaciones de inversión, lea nuestras Perspectivas Cíclicas, “Invertir en un ciclo rápido”.

Estados Unidos: Reequilibrio y reposición de inventarios

Tiffany Wilding y Allison Boxer

Estimamos que en 2022 Estados Unidos experimentará tres transiciones, que producirán un crecimiento más lento pero por encima de la tendencia y una inflación más lenta pero superior al objetivo. En primer lugar, el apoyo a las políticas debería de dar paso al crecimiento orgánico, ya que el estímulo fiscal y las política de los bancos centrales tenderán a ser menos favorables en 2022. En segundo lugar, el gasto en bienes relacionados con la pandemia debería dar cabida a una mayor recuperación de los servicios, a pesar de la continua perturbación de estas actividades en el primer trimestre motivada por la variante ómicron de la COVID-19. En tercer lugar, se supone que el crecimiento de la demanda interna final debe de favorecer la reposición de inventarios. Los cuellos de botella limitaron la producción en 2021, lo que, aunado a la fuerte demanda de bienes, provocó que se agotaran las existencias. Es de prever que en 2022 la desaceleración del crecimiento de la demanda interna final, junto con la disminución de las restricciones en la oferta, propicie la reposición de inventarios. En general, esperamos que en el curso del año el crecimiento real de EE. UU. se desacelere y se sitúe entre el 3,5% y el 4% (4T/4T).

El reequilibrio y la reposición de inventarios deberían, en última instancia, ayudar a que la inflación se modere de nuevo hacia el objetivo de la Reserva Federal de EE.UU. a finales de 2022. Sin embargo, prevemos que hasta entonces la inflación se mantenga muy por encima del objetivo y que el Índice de Precios al Consumidor (IPC) subyacente de Estados Unidos alcance un máximo de alrededor del 6% en el primer trimestre. En este contexto de inflación, estimamos que la Reserva Federal comenzará a subir las tasas de interés en marzo de 2022 y a reducir su balance a mediados de año

Por otro lado, en nuestra opinión, estas perspectivas de crecimiento económico equilibrado por encima de la tendencia, inflación moderada y endurecimiento gradual de la política monetaria conllevan varios riesgos. Primero, es posible que la inflación actual, significativamente superior al objetivo, aumente las expectativas de inflación a largo plazo, lo que a su vez podría provocar una respuesta más contundente por parte de la Reserva Federal. Segundo, la velocidad con la que la oferta de mano de obra se recupera y el mercado laboral se contrae es un riesgo. En comparación con otras economías de mercados desarrollados, el mercado laboral estadounidense parece haberse contraído, y no se sabe hasta qué punto las mejoras de la productividad pueden compensar el aumento de los salarios. Tercero, si bien es difícil predecir la evolución del virus, históricamente EE. UU. ha experimentado una mayor ansiedad relacionada con la pandemia que otras economías desarrolladas, lo que pone de relieve el riesgo que supone para la actividad económica la aparición de nuevos casos de contagio, incluso en ausencia de restricciones gubernamentales adicionales. Por último, la variante ómicron del coronavirus también representa un riesgo de inflación al alza, ya que cualquier nueva interrupción en la producción y el transporte se produciría en un momento en que los inventarios estadounidenses de muchos productos minoristas siguen estando cerca de mínimos históricos.

Zona euro: La robusta recuperación persistirá más allá de la inestabilidad invernal

Nicola Mai

En 2022, es probable que la zona del euro continúe creciendo a un ritmo superior a la tendencia, en torno al 4% en general, aunque también lo es que el crecimiento sea moderado en la primera parte del año debido a los persistentes cuellos de botella de la oferta, el aumento de precios de la energía y las restricciones sociales relacionadas con el virus. Es probable que en la primavera se produzca una aceleración bastante rápida, cuando aparentemente proseguirá la normalización económica y la economía reanudará su avance hacia el cierre de la brecha con respecto a su tendencia anterior a la crisis. Los riesgos para las perspectivas parecen bastante equilibrados, ya que la presencia de un excedente de ahorro y la posibilidad de una mayor demanda acumulada son los principales riesgos al alza, mientras que los problemas relacionados con los virus y los cuellos de botella de la oferta son los principales riesgos a la baja.

Dada la inflación general promedio prevista para 2022, de un 3%, parece ser que la inflación en la zona euro está por encima del objetivo. Sin embargo, la tendencia secuencial de la inflación apunta notablemente a la baja, con un descenso interanual de alrededor del 1,5% a finales de 2022, frente al 5% registrado a finales de 2021. A la desaceleración contribuirán los considerables efectos de base negativos en los precios de la energía, así como el debilitamiento de los impulsos derivados de los cuellos de botella de la oferta y los efectos de la reapertura sobre los precios subyacentes. El hecho de que la inflación haya sido más baja en general en la zona euro que el Reino Unido y los Estados Unidos se explica por un crecimiento moderado de los salarios, un historial de subestimaciones de la inflación y una menor respuesta fiscal a la crisis.

Las perspectivas de inflación moderada sugieren que a lo largo del horizonte cíclico el Banco Central Europeo (BCE) seguirá siendo paciente en cuanto a la salida de los estímulos, mantendrá su tasa de referencia en el -0,50% y continuará efectuando compras netas de activos —aunque a un ritmo progresivamente reducido—. En lo que respecta a la política fiscal, para el año en curso se prevé una cierta consolidación, aunque en su mayor parte más bien a causa de la retirada de las medidas de emergencia que de un endurecimiento de dicha política.

Reino Unido: Desaceleración de las políticas fiscal y monetaria

Peder Beck-Friis

El Reino Unido se ha venido rezagando en materia de crecimiento desde el inicio de la pandemia, con un PIB trimestral todavía por debajo de su nivel previo a la pandemia, ligeramente menor al del resto de Europa y muy por debajo del de EE.UU. Las exportaciones han sido especialmente débiles, seguramente en parte a causa del brexit.an sido particularmente débiles, probablemente en parte relacionadas con el Brexit. De cara al futuro, prevemos que el PIB continúe normalizándose en 2022, con un aumento de quizás el 4%-5%, ya que la demanda resiliente del sector privado compensa con creces el lastre de las políticas monetaria y fiscal, menos favorables. Desde el punto de vista secuencial, esperamos que el crecimiento se reactive a principios de la primavera, tras un débil inicio de año en el que los persistentes cuellos de botella de la oferta y un modesto freno derivado de la nuevas preocupaciones por el virus probablemente pesen sobre la actividad.

Como en gran parte del mundo desarrollado, la inflación en el Reino Unido ha sorprendido al alza. Los precios de la energía han aumentado drásticamente, mientras que los cuellos de botella de la oferta, la escasez de mano de obra y las presiones de la reapertura han incrementado la inflación subyacente. Estimamos que la inflación general alcanzará un máximo de entre el 6% y el 7% a finales de la primavera —más tarde que en el resto de Europa debido a los aumentos previstos en los precios regulados de la energía— antes de caer bruscamente a medida que los cuellos de botella de la oferta disminuyan y los efectos de la reapertura se desvanezcan, y que al cierre de 2022 la inflación subyacente se situará justo por encima del objetivo del 2% del Banco de Inglaterra (BOE). Los riesgos de inflación tienen dos caras: Un gran superávit fiscal y monetario puede llevar a un ajuste más largo del nivel de precios, mientras que una normalización más rápida de la oferta, en particular de la participación laboral, podría llevar a una caída más brusca de la inflación.

Las políticas serán menos favorables. El BOE subió su tasa de referencia a fines de 2021, y en nuestro escenario base prevemos otras dos o tres subidas en 2022. La incertidumbre es elevada, pero mientras las expectativas de inflación a mediano plazo se mantengan firmes, esperamos que el Banco de Inglaterra proceda gradualmente, soltando el acelerador en vez de adoptar una postura contractiva. Entretanto, la política fiscal seguirá siendo mecánicamente contractiva en 2022, conforme las medidas de emergencia relacionadas con la pandemia vayan desapareciendo. Aun así, esperamos que el gobierno anuncie más estímulos cerca de las próximas elecciones generales.

Canadá: El menor crecimiento potencial restringirá las tasas

Tiffany Wilding y Vinayak Seshasayee

Los datos preliminares sugieren que en 2021 el PIB real de Canadá creció un 4,8% (anualizado), más o menos en línea con las previsiones anteriores. Sin embargo, el mercado laboral canadiense se recuperó más rápidamente. De hecho, la sorprendente atonía del crecimiento de la productividad, junto con los cuellos de botella de la oferta en los mercados de productos y el aumento de la inflación, llevaron al Banco de Canadá (BOC) a reevaluar sus estimaciones de crecimiento potencial y a adelantar el calendario previsto de subidas de tasas. Como resultado de esto y de nuestra previsión de que en 2022 el crecimiento del PIB real canadiense se mantendrá por encima de la tendencia, dentro de un rango de 3,5%–4%, suponemos que el BOC subirá las tasas cuatro veces durante el año a partir de marzo.

Sin embargo, creemos que la trayectoria final de la tasa de referencia canadiense será menos profunda de lo que el mercado está calculando actualmente, por varias razones. En primer lugar, si bien el menor crecimiento de la productividad tras la pandemia implica una menor brecha de producción, también implica un menor crecimiento tendencial y una tasa de interés real neutral más baja, lo que en última instancia tenderá a limitar cuánto puede subir la tasa de referencia. En segundo lugar, la economía canadiense es relativamente sensible a las tasas de interés como consecuencia del mayor apalancamiento de los hogares y de la composición del mercado de hipotecas residenciales, que depende en gran medida de los préstamos hipotecarios a tasa variable. En tercer lugar, dudamos que el BOC pueda subir su tasa mucho más que la de fondos federales de EE. UU. sin una apreciación de la moneda, que, a su vez, podría impedir el crecimiento. Por último, al igual que en nuestra previsión para Estados Unidos, esperamos que la inflación en Canadá se modere a lo largo de 2022 y principios de 2023, y esto aminore la urgencia de nuevas subidas de tasas.

También como en Estados Unidos, el brote de la variante ómicron de la COVID-19 plantea importantes riesgos para nuestra previsión de base. Sin embargo, por ahora, suponemos que la moderación del crecimiento en el primer trimestre se verá rápidamente compensada por una reaceleración a partir del segundo trimestre.

China: Más esfuerzos para estabilizar el crecimiento

Carol Liao

Pronosticamos un año difícil para China, en contraste con la continua recuperación de los mercados desarrollados. En nuestro escenario base, prevemos que en 2022 el crecimiento del PIB chino sea moderado, de un 5% interanual. El crecimiento se ha visto obstaculizado por las limitaciones del mercado energético y el debilitamiento del mercado inmobiliario. Es probable que el cuello de botella del suministro de energía disminuya después del primer trimestre, lo que contribuiría a reducir la inflación, pero nuestras perspectivas para el mercado de vivienda siguen siendo sombrías. Las exportaciones han tenido un rendimiento superior en los dos últimos años, pero se espera que se moderen en los próximos trimestres debido a los altos niveles de base y al debilitamiento de la demanda externa de productos manufacturados. Mientras tanto, la persistencia de la pandemia impide la recuperación del sector de servicios nacionales y del consumo de los hogares, y el costo de implementación de la estrategia “cero COVID ” de China, que el país probablemente mantendrá hasta 2022, es cada vez más alto, ya que las nuevas variantes del virus son mucho más transmisibles.

Las políticas se volvieron más favorables a partir del cuarto trimestre de 2021; y la Conferencia Central de Trabajo Económico de diciembre de 2022 envió una fuerte señal de flexibilización de las mismas. En nuestra opinión, gran parte de la reciente desaceleración económica de China se debe a las políticas, ya que el gobierno se empeña en promover su programa a largo plazo, que incluye la descarbonización, el desapalancamiento y la prosperidad común. Sin embargo, el problema de la coordinación entre las diferentes oficinas y gobiernos locales ha creado una tensión excesiva, que ha amplificado el esfuerzo a corto plazo de las reformas. Aunque es poco probable que se revierta el curso de las reformas, estimamos que las políticas a corto plazo se centrarán en corregir el exceso de tensión con la ayuda de apoyos macroeconómicos moderados.

Es probable que la política fiscal se vuelva más acomodaticia, con la emisión inicial de bonos especiales por parte de los gobiernos locales, la aceleración del gasto público y recortes fiscales. Esto debería proporcionar apoyo a la inversión en infraestructura y al consumo doméstico. Sin embargo, creemos que el impulso fiscal global será modesto, pues el estímulo presupuestario tiende a verse socavado por un financiamiento extrapresupuestario más débil. Por ejemplo, sin duda los ingresos por venta de terrenos y los vehículos de financiamiento de las administraciones locales seguirán limitados por los esfuerzos del gobierno para desapalancar a los promotores inmobiliarios y a las administraciones locales.

La postura monetaria de China se ha vuelto acomodaticia. El Banco Popular de China (PBOC) recortó el coeficiente de reservas obligatorias en 50 puntos básicos (pb) en diciembre de 2021, y bajó la tasa de interés preferencial de referencia sobre préstamos en 10 pb en enero de 2022, tras un recorte de 5 pb en diciembre. Es posible que el continuo deterioro del impulso del crecimiento lo motive a tomar otras medidas, especialmente entre el primer trimestre y principios del segundo, si el actual brote de COVID se extiende más o si el mercado de vivienda no se estabiliza a corto plazo. No obstante, el impacto de las reducciones de las tasas de interés podría ser limitado, ya que el crecimiento del crédito sigue siendo el instrumento monetario más eficaz y actualmente está limitado por su baja demanda. Prevemos que el crecimiento del crédito repunte moderadamente en 2022, a medida que la autoridad facilite la oferta de crédito y normalice aún más el financiamiento al mercado inmobiliario.

Si desea mayor información sobre las perspectivas de la economía y las políticas de China para 2022, lea nuestro Punto de Vista, “Perspectivas del mercado asiático 2022 (en inglés)”.

Japón: El consumo privado impulsa el crecimiento

Jun Yamamoto

Esperamos que a finales de 2022 el PIB de Japón vuelva a los niveles anteriores a la pandemia, con un crecimiento impulsado principalmente por el consumo privado. Las tasas de vacunación aumentaron en el tercer trimestre de 2021, y ahora están situadas en la media de los países desarrollados o por encima de ella. Creemos que esta mejora de la situación de las vacunas contribuirá al consumo interno en 2022, siempre que las hospitalizaciones por COVID sean limitadas y las restricciones gubernamentales sigan siendo moderadas. El amplio paquete de medidas fiscales anunciado en noviembre de 2021 incluye donaciones en efectivo a particulares, subsidios a pequeñas y medianas empresas (PYME) y un aumento salarial de los trabajadores de cuidado infantil y el personal de enfermería, que también deberían contribuir positivamente al consumo.

Respecto de los factores externos, las limitaciones de la cadena de suministro pesaron sobre las exportaciones netas de Japón en 2021, pero prevemos un repunte en el segundo semestre de 2022. También vemos un potencial de mejora por el aumento del turismo receptivo.

En 2021, la inflación fue moderada, debido principalmente a la modificación de la cesta de la compra del IPC de Japón y a las políticas del gobierno para reducir las tarifas de los operadores de telefonía móvil. De cara al futuro, Japón podría enfrentar cierta presión inflacionaria debido a la depreciación del yen y al aumento de precios de los commodities, lo que podría situar el IPC por encima del 1% a mediados de 2022; sin embargo, dado nuestro caso base de un crecimiento limitado de los salarios, es poco probable que la inflación impulsada por los costos sea sostenible por sí sola. Por otra parte, no esperamos que la inflación provoque una acción de política monetaria significativa en 2022.

Mercados emergentes: La recuperación se ralentiza en medio de riesgos inflacionistas e idiosincrásicos

Lupin Rahman

Las perspectivas macroeconómicas para los mercados emergentes (ME) en 2022 son variadas: una ralentización del crecimiento a medida que madura la recuperación y una inflación por encima del objetivo y creciente. El ritmo de la recuperación varía mucho de un país a otro en función de la dinámica de la COVID, la dependencia de los productos básicos, la susceptibilidad a las perturbaciones mundiales y los acontecimientos idiosincrásicos relacionados con la idiosincracia de cada país. Esta situación podría agudizarse en 2022 si se acentúa la divergencia entre la recuperación de Estados Unidos y la de Europa y China. Prevemos que el crecimiento ponderado del PIB de cuatro de los principales países de mercados emergentes —Brasil, Rusia, India y México (grupo BRIM)— se desacelerará hasta situarse en un 4,1% interanual en 2022, frente al 7,5% interanual registrado en 2021. La actividad económica podría alcanzar los niveles prepandémicos en el primer semestre de 2022.

La inflación sigue siendo un factor clave para las perspectivas cíclicas de los mercados emergentes, puesto que tanto los datos generales como los básicos están muy por encima de los objetivos. Aunque hay algunos indicios de moderación en el futuro, dadas las recientes tendencias de la producción y la ralentización del impulso del crecimiento, prevemos que en 2022 la inflación general del grupo BRIM se mantenga invariable con respecto a la cifra registrada en 2021, del 6,2%. Aunque existen riesgos al alza, esperamos que el IPC general se modere hacia los objetivos de los bancos centrales cerca de finales de año.

Es probable que la política monetaria de los mercados emergentes se vuelva más agresiva en 2022 dado el deterioro de la dinámica inflacionaria de los mercados emergentes y el cambio de los bancos centrales de los mercados desarrollados (MD) hacia el endurecimiento. La mayoría de los bancos centrales de los mercados emergentes ya restringieron sus políticas en 2021, y esperamos que sigan haciéndolo, con lo que los tipos reales de los mercados emergentes serán sustancialmente positivos a finales de 2022.. Es probable que los ME de bajos rendimientos lleven la batuta, lo que podría llevar el diferencial general de las tasas reales entre los MD y los ME a los niveles más amplios observados desde la crisis financiera mundial.

Además, estimamos que el impulso fiscal en los ME sea en gran medida contractivo en 2022. La mayor parte del apoyo relacionado con la COVID se retirará y los grandes déficits fiscales de 2020 y 2021 se frenarán para ayudar a crear un espacio fiscal y estabilizar estabilizar los mayores coeficientes de deuda tras la pandemia de COVID. Los gobiernos han recurrido en gran medida al endeudamiento interno para financiar los déficits presupuestarios durante la pandemia, una tendencia que esperamos que disminuya en 2022.

Es posible que los balances exteriores de los ME en conjunto aumenten ligeramente en 2022, pero, en nuestra opinión, siguen estando respaldados por unas cuentas de capital generalmente estables, unos regímenes monetarios flexibles y las asignaciones de los derechos especiales de giro (DEG) concedidos por el FMI en 2021, que apuntalaron las reservas de divisas, especialmente en muchos ME vulnerables. El ciclo de calificaciones crediticias de los ME se estabilizó a partir de las rebajas que siguieron al inicio de la pandemia, y en el horizonte cíclico vislumbramos un bajo riesgo de que estos países sufran nuevas rebajas de calificación.

Para obtener información detallada sobre las tendencias económicas en 2022, junto con las implicaciones de inversión, lea nuestras Perspectivas Cíclicas, “Invertir en un ciclo rápido”.