在私募信貸領域中，最具爭議的議題之一，是投資機會的規模——業界通常稱為「總計可投資市場」（Total Addressable Market, TAM）。然而，可投資市場的典型表述方式可能具有誤導性。若要正確定義，這個概念主要適用於資產抵押融資（Asset-Based Finance, ABF），且即便如此，也只有在嚴謹運用時才成立。在私募市場的其餘領域中，可投資市場並不適用。在一組合理的假設下（如下文所述），我們估計長期市場機會大約為 6 兆至 8 兆美元。
定義不精確與灰色地帶的存在，使得可投資市場的估算更加複雜
在直接放貸領域中，最常見的誤用，是將投資機會的規模界定為廣泛聯貸市場與非投資債券市場的總和。我們認為這是一項明顯的分類錯誤：它將現有存量與替代性資金流混為一談，假設借款人對公開發行市場與私募市場之間並無偏好差異，且私募資本可以競爭全部未償餘額。
然而，真正關鍵的是，那些願意為「執行確定性、保密性與彈性」付出成本的借款人，其新增融資需求所形成的資金流，而非存量規模。在正常市場條件下，大型且成熟的發行人，也是多數被認為擁有「可投資市場」資金者，似乎缺乏透過私募市場籌資的誘因。
當然，從公開發行市場轉向私募市場的替代性資金流並非為零；此外，由單一大型放貸機構提供的超大型直接貸款，在某些情況下，確實可能取代由多家貸款機構組成的聯貸。在可投資市場的討論框架中，一種更合理的理解方式，是將此視為公開發行市場與私募市場之間的「競爭邊界」——而這個邊界的寬度會隨著市場環境而變動。
相較之下，較不精確的可投資市場定義，認為這條邊界是固定且可被完全掌握的；依此邏輯，小型企業與上市公司都能構成私募股權的可投資市場，但這顯然是錯誤的。就直接放貸而言，真正相關的指標從來不是可投資市場，而是不同放貸機構（以及不同類型放貸機構）在整體市場中的「邊際滲透率」，以及這條重疊邊界隨時間逐步來回移動的過程。
為何資產抵押融資是無庸置疑的
資產抵押融資則有所不同。可投資市場的概念在此確實適用，因為資產抵押融資的核心在於「信用風險轉換」，而非資金來源的替代流動；不論由誰提供融資，底層現金流本身都是存在的。具體而言，市場上可以辨識出一些正在「被釋放」的資產負債表，這些通常來自希望騰出資本空間的銀行與專業放貸機構。
換言之，資產抵押融資可以被理解為一種「製造流程」：將相同的抵押資產切分為不同風險層級。這使我們得以辨識可融資的資產範圍，並進一步估計其中有多少比例，能在現實中轉移至資產抵押融資投資組合中。
分析的嚴謹性仍然非常重要。舉例來說，若將美國由政府支持機構，如房利美（Fannie Mae）與房地美（Freddie Mac）所證券化的數兆美元「符合資格的房貸」納入計算，會大幅高估市場投資機會。這些由政府支持的機構的放貸並不受到資產負債表限制，其為具明確聯邦授權的機構。無論私募基金在資金成本或結構上具備何種優勢，都不可能在這類資產上與其實質競爭。因此，真正可能流入資產抵押融資投資組合的，通常是「非機構房貸抵押市場」，例如：巨額房貸、非合格房貸，以及其他銀行與房貸放貸機構釋出的風險部位。
簡言之，在正確應用之下，資產抵押融資的可投資市場並非涵蓋「所有存在的資產」，而是那些已被傳統資金來源釋放、且私募資本具備明確且可持續競爭優勢的「轉移區塊」。
目前的私募信貸市場到底有多大？
這個看似基本的問題，其實仍未有定論。原因在於「私募信貸」的定義並不一致，常見情況包括：將直接放貸與更廣泛的市場範疇混為一談、將資產管理規模與可投資市場混淆，以及把已投資資產與尚未投入的可用資金混在一起計算，導致估算結果差異。
為了讓討論更具基礎性，我們綜合了 Preqin、PitchBook 與公司揭露資料，估計全球私募信貸的資產管理規模約為 3.2 兆美元。其中，大約 2.4 兆美元來自封閉式基金（包含尚未動用的資金），另約 8,000 億美元則配置於半流動性投資工具中。
這也進一步凸顯出，有必要明確區分「資產管理規模」與「機會規模」這兩個概念。尤其是在資產抵押融資領域中，表面上的可投資市場指標，往往可能顯著高於實際由私募資本持有的資產存量。
針對6至8兆美元可投資市場規模的估算
以下是用於理解私募信貸（特別是資產抵押融資）長期投資機會規模的方法：先從美國主要的放貸資產池著手，並剔除那些已經透過證券化或由長期持有型投資人所持有、而轉移至機構資本市場的部分。
其中最大的子類別是住宅房貸。目前未償餘額約為 13 兆美元，但根據美國聯準會與證券業與金融市場協會的數據，其中約 10.1 兆美元已透過機構與住宅房貸抵押貸款證券完成證券化。這意味著，大約仍有 3 兆美元留在銀行與非存款型機構的資產負債表上。
商用不動產貸款規模約為 4.9 兆美元。其中，約有 1.8 兆美元已透過商用房貸抵押證券與多戶住宅房貸抵押證券完成證券化；此外，壽險公司持有約 8,000 億美元（資料來源：抵押貸款銀行家協會 Mortgage Bankers Association、全美保險監理官協會 NAIC 以及 SIFMA）。這意味著，仍約有 2.3 兆美元主要由銀行與專業放貸機構提供資金，理論上可能轉移至資產抵押融資體系中。
消費信貸方面，包括信用卡、無擔保貸款、汽車貸款及其他應收款，根據聯準會數據，總規模約為 5.2 兆美元。其中約 1.2 兆美元已透過資產抵押證券市場完成證券化，約有 4 兆美元仍位於公開證券化市場之外。
設備融資與租賃則有約 1.4 兆美元的貸款與租賃規模（資料來源：設備租賃與融資基金會 Equipment Leasing and Finance Foundation）。其中，僅約 2,000 億至 3,000 億美元可能已完成證券化，仍有約 1.1 兆美元主要由銀行與專業金融公司提供資金。
除了傳統放貸市場之外，契約型現金流資產亦持續成長，包括飛機租賃、特許經營與授權合約、訴訟融資、音樂版稅，以及智慧財產權等。雖然難以精確量化，但這些市場整體可能約代表 5,000 億美元的抵押資產，其中大多來自全球約 3,000 億美元的飛機租賃資產（資料來源：Airfinance Journal 與 McKinsey）。
綜合來看，這些數據顯示，美國各類貸款與契約型現金流資產的總規模約為 25 兆美元。其中，約有 13 兆美元已透過證券化進入資本市場，另有約 1.5 兆至 2 兆美元由保險公司持有。
在這樣的背景下，一個關鍵問題是：目前資產管理機構在資產抵押融資領域實際已經掌握了多少資產管理規模？然而，要精確估算相當困難，主要有兩個原因。首先，目前並沒有統一的定義：有些資產管理機構會採用較廣泛的框架，將投資等級的私募配置與結構性商品納入計算；而另一些則採用較為狹義且精確的統計方式。
其次，關聯保險公司資產負債表中的資產抵押融資部位，往往沒有被獨立揭露。有些機構會將保險資產納入資產抵押融資；另一些則將其保險部門中的資產抵押融資資產排除在外。若以那些採用較狹義且精確框架揭露數據的機構為代表進行推估，第三方、非關聯的資產抵押融資資產管理規模大約落在 2,000 億美元左右。需要強調的是，這個數字更適合被視為「下限」，而非總體規模，因為其中並未涵蓋專業型資產管理機構。
這些數據意味著，仍有約 9 兆至 10 兆美元的資產池，可能從傳統中介機構轉移至資產管理產業。然而，在實務上，可投資的市場規模可能更小。我們預期銀行仍會保留高品質貸款，尤其是在近期監管環境放寬的情況下。此外，部分資產在操作上仍然難以轉移。因此，根據我們的研究與計算，一個較為務實的長期私募信貸可投資市場規模，大約落在 6 兆至 8 兆美元。
換言之，在排除已經證券化的資產、保險公司持有的資產，以及已經配置於專業資產抵押投資工具中的資產之後，剩餘可轉移的機會規模，大致相當於整個美國投資等級公司債市場的規模。這確實是一個相當龐大的機會，但與美國總計約 25 兆美元的貸款與契約型現金流資產相比，其規模約小了一個量級。
