Conclusiones clave de las Perspectivas cíclicas: Mercados fracturados, bonos sólidos

En el actual entorno económico incierto, es especialmente importante que los inversionistas se mantengan atentos a los riesgos potenciales.

En nuestras últimas Perspectivas cíclicas, “Mercados fracturados, bonos sólidos”, analizamos las repercusiones aparentes de la política monetaria restrictiva en la economía real y lo que significan para las inversiones. Esta publicación de blog resume nuestras previsiones para los siguientes seis a doce meses.

Contexto económico

Las recientes conmociones en el sector bancario muestran que el efecto de los esfuerzos de los bancos centrales para contener la inflación es cada vez mayor y que probablemente derivará en consecuencias económicas más amplias.

En nuestro horizonte cíclico se destacan tres temas económicos clave:

• Las quiebras bancarias y el creciente costo de capital han aumentado las posibilidades de un endurecimiento significativo de las condiciones crediticias, particularmente en los Estados Unidos, y por lo tanto, el riesgo de una recesión más pronta y más profunda.
• Es probable que el ciclo de subidas de los bancos centrales esté llegando a su fin, pero no endurecer aún más la política monetaria no es lo mismo que normalizarla o incluso expandirla, lo que quizá requerirá que la inflación descienda hasta situarse en los niveles fijados como objetivo.
• Es improbable que los riesgos de recesión y cualquier otra tensión bancaria se afronten con otra respuesta fiscal de gran envergadura, a menos que las implicaciones económicas sean claras y severas.

Históricamente, los aumentos de la recesión y el desempleo han tendido a comenzar entre dos y dos años y medio después del inicio de un ciclo de alza de las tasas. Y parece ser que, en líneas generales, el ciclo actual está evolucionando en consonancia con esta tendencia histórica.

En ciclos anteriores, la inflación de los salarios solo empezó a desacelerarse sustancialmente un año después del inicio de una recesión. Dado que se espera que la inflación se modere lentamente, cualquier medida para normalizar o incluso expandir la política se adoptaría con cierto retardo y dependería de la evolución de la compensación entre la estabilidad financiera y los riesgos de inflación.

Es probable que los desfases inflacionarios sean más largos en la zona del euro, lo que debería de obligar al Banco Central Europeo (BCE) a mantener su ciclo de subidas durante más tiempo que la Reserva Federal de Estados Unidos. Los precios más altos de la gasolina, una moneda más débil y un mercado laboral menos flexible seguramente propiciarán un período más largo de inflación elevada en Europa.

Implicaciones de inversión

Los entornos inciertos por lo general favorecen a la renta fija, en particular tras el incremento de los rendimientos actuales —históricamente, un sólido indicador de rentabilidad— debido al ajuste de precios del año pasado. Los bonos parecen estar en vías de de presentar con más claridad sus ventajas tradicionales en términos de diversificación y de preservación del capital, con un potencial de desempeño al alza en caso de un mayor deterioro de la economía.

En nuestro escenario base, seguimos previendo un rango de rendimientos aproximado del 3,25% al 4,25% para los bonos del Tesoro estadounidense a 10 años y rangos más amplios en otros escenarios, con un posible sesgo a la baja dado el aumento de los riesgos.

En la actualidad, las inversiones en equivalentes de efectivo presentan oportunidades atractivas, debido a los rendimientos relativamente altos cerca del tramo a corto plazo de la curva y una volatilidad potencialmente menor que la de muchas otras inversiones. Pero, a diferencia de los bonos a largo plazo, el efectivo no ofrecerá las mismas propiedades de diversificación ni la capacidad para generar una rentabilidad total a través de la apreciación si los rendimientos siguen bajando, como ha ocurrido en recesiones anteriores.

La tensión en el sector bancario refuerza nuestra cautela con respecto al crédito corporativo, particularmente en segmentos con una menor calificación, como el de préstamos bancarios privilegiados con garantía. La reciente volatilidad del sector bancario podría ser un anticipo de lo que se avecina para las partes de los mercados de créditos más sensibles a la economía. Seguimos prefiriendo los productos estructurados, titulizados y respaldados por activos de garantía.

Consideramos que los valores respaldados por hipotecas emitidos por agencias estadounidenses siguen siendo atractivos, sobre todo después de la reciente ampliación de los márgenes. Estos valores suelen ser muy líquidos y están respaldados por una garantía del gobierno de Estados Unidos o de un organismo de este, lo que les confiere resiliencia y mitiga el riesgo a la baja.

Dentro del sector financiero, el debilitamiento generalizado ha hecho más atractivas algunas emisiones preferentes de bancos más fuertes. La valoración y la mayor certeza en cuanto a la posición en la estructura de capital refuerzan nuestra preferencia por la deuda preferente sobre las emisiones de deuda subordinada.

Estamos empezando a ver oportunidades más atractivas en nuevas transacciones dentro de los mercados privados, pero los precios de los activos existentes se han ajustado con más lentitud que en los mercados públicos. Hemos priorizado la liquidez más de lo habitual en todas nuestras estrategias y estamos preparados para aprovechar las oportunidades de mercado y las perturbaciones que se presenten.

Es probable que los inmuebles comerciales enfrenten nuevas dificultades, pero no todos son iguales. Nos proponemos permanecer en los segmentos preferentes de la estructura de capital en las operaciones diversificadas, y evitar los riesgos de menor calidad, de un solo activo o de nivel mezzanine.