Aranceles, tecnología y transformación

• En segundo lugar, los altos aranceles efectivos no han suprimido la producción y el comercio chinos. En cambio, inicialmente estimularon el crecimiento en las economías del sudeste asiático que ahora están intermediando más comercio hacia EE. UU. El país norteamericano está tomando medidas enérgicas mediante aranceles adicionales sobre bienes enviados a través de países conectores.
• En tercer lugar, en lugar de aumentar principalmente los precios, muchas empresas estadounidenses parecen estar enfocadas en la gestión de costos y en ganar participación de mercado, con un posible aumento en los despidos de pequeñas y medianas empresas que no pueden trasladar los costos adicionales.

Las perspectivas mejoran en 2026. Es probable que los hogares y las empresas en EE. UU. se beneficien de nuevos recortes y créditos fiscales. En países como Alemania, China, Japón y Canadá, esperamos que el alivio fiscal selectivo –incluyendo la inversión en infraestructura, el gasto en defensa y los recortes de impuestos– compense parte de la presión de la política comercial de EE. UU.

En los países con mayores restricciones fiscales, la carga recaerá más en los bancos centrales. Aquellos con alta exposición comercial y tasas de política elevadas –como Brasil, México y Sudáfrica– probablemente recorten las tasas de manera más agresiva, especialmente si el dólar estadounidense ponderado por el comercio continúa debilitándose.

El auge de la inversión en IA continúa

La inversión tecnológica sigue impulsando la resiliencia económica de EE. UU. y el aparentemente ilimitado desempeño del mercado accionario. El gasto de capital relacionado con IA (ver gráfico 2) probablemente seguirá siendo un motor del crecimiento de la inversión en EE. UU. hasta 2026. Con la adopción de la IA ampliándose, la inversión en infraestructura –incluyendo centros de datos y chips especializados– probablemente se mantenga sólida. China también está expandiendo agresivamente la infraestructura de IA con incentivos gubernamentales y objetivos de adopción por parte de la industria.

La tecnología también está comenzando a transformar los mercados laborales. Las grandes empresas con los recursos para invertir en IA pueden reducir su dependencia de la mano de obra mientras ganan participación de mercado. Las empresas tecnológicas ya han reducido la contratación para puestos de nivel inicial, lo que ha resultado en un aumento del desempleo entre personas de 16–25 años, incluyendo los graduados universitarios.

Los desafíos a las instituciones contribuyen a la incertidumbre

Las acciones del gobierno de Trump están remodelando instituciones tradicionales, incluyendo la Fed. En agosto, el presidente Trump destituyó a la gobernadora de la Fed Lisa Cook bajo acusaciones de fraude hipotecario. El caso está siendo litigado, pero esto señala que el presidente Trump podría buscar reequilibrar la Junta de Gobernadores de la Fed hacia sus preferencias de política –y hacerlo antes de que expiren en 2026 los mandatos del presidente Jerome Powell y de todos los presidentes de los bancos regionales de la Fed.

Existen buenas razones para creer que la Fed seguirá operando como una institución independiente de la influencia política a corto plazo. Los mercados están valorando una tasa de política cercana a 3%, en línea con las estimaciones de tasas neutrales de interés, pero un escenario de riesgo clave es una posible reconfiguración del liderazgo de la Fed por parte del gobierno de Trump.

Trayectorias para el crecimiento económico, la inflación y la política monetaria

En Europa, las exigencias de EE. UU. relacionadas con el gasto en defensa han impulsado renovados compromisos de los aliados de la OTAN, al tiempo que ejercen presión sobre los presupuestos. La expansión fiscal planeada por Alemania se centra en mayor inversión en defensa e infraestructura, con implicaciones para su trayectoria de deuda y para la coordinación fiscal más amplia de la Unión Europea.

Otras economías de la eurozona tienen menos flexibilidad y probablemente compensen las inversiones en defensa con políticas más restrictivas en otros ámbitos. Estas tendencias complicarán aún más los desafíos fiscales de Francia, que requieren reformas más significativas.

A nivel global, el crecimiento parece estar alcanzando un tope. Esperamos que se desacelere en 2025 a medida que los aranceles provoquen ajustes. Como línea de base, estos ajustes pueden darse sin recesión y con un retorno al ritmo de crecimiento tendencial cercano a 3% en 2026. Sin embargo, los riesgos a corto plazo se inclinan a la baja, ya que la anticipación de actividad ha enmascarado debilidades.

El crecimiento chino ya se está enfriando. Las presiones comerciales y los desafíos internos están siendo compensados parcialmente por el apoyo del gobierno, pero probablemente se necesite más. En los mercados emergentes (ME), un crecimiento más débil y monedas más fuertes crean un margen significativo para recortes de tasas en medio de choques comerciales, límites de la flexibilidad fiscal y transmisión monetaria más lenta.

La inflación global debería permanecer generalmente benigna hasta 2026, con divergencias regionales. Sin un ajuste cambiario, los aranceles deberían traducirse en un ajuste relativo de precios entre EE. UU. y el resto del mundo.

Es probable que EE. UU. siga rezagado en alcanzar su objetivo de inflación de 2%. La inflación en los mercados desarrollados (MD), excluyendo EE. UU., probablemente converja en 2026 a los niveles objetivo de 2% de los bancos centrales. El exceso de capacidad debería mantener la inflación china cerca de cero, mientras que sus exportaciones deprimen los precios en el exterior a medida que encuentra nuevos mercados para bienes previamente vendidos en EE. UU. En los ME, la inflación se mantendrá dentro de las zonas de confort de los bancos centrales, con riesgo de quedar por debajo si las monedas se fortalecen, en nuestra opinión.

A nivel global, el alivio monetario está listo para continuar. El Banco de Inglaterra y el Banco de la Reserva de Australia probablemente recorten de manera más agresiva a medida que se reanude la desinflación, mientras que el Banco Central Europeo y el Banco de Canadá –más cercanos a niveles neutrales de política– harán ajustes menores. El Banco de Japón sigue siendo una excepción, con una política por debajo de lo neutral y un aumento de tasas anticipado. Los bancos centrales tienen margen para recortar las tasas más de lo que actualmente descuenta el mercado si el impacto de los aranceles de EE. UU. empeora y el alivio fiscal resulta ser un contrapeso insuficiente.

La Fed debe equilibrar una política migratoria más estricta, la dislocación laboral impulsada por la inteligencia artificial y los choques relacionados con los aranceles. A corto plazo, una pregunta clave es si los riesgos para el mercado laboral se materializan y elevan el desempleo.

En los próximos años, queda por ver si las ganancias de productividad derivadas de la IA y la automatización pueden compensar los choques de oferta laboral relacionados con la migración, con la política fiscal en 2026 brindando más apoyo. Si la productividad no se acelera, la recuperación de la demanda económica en medio de una oferta limitada podría conducir a una inflación más persistente –un entorno difícil para cualquier presidente de la Fed.

Ante este panorama, los inversionistas con exposición a duración –una medida de la sensibilidad de los precios a los cambios en las tasas de interés, que tiende a ser mayor en los bonos de vencimiento más largo– han visto un sólido desempeño este año. Las posiciones que se benefician de una mayor pendiente de la curva de rendimientos también han ofrecido retornos sólidos.

En este momento, mantenemos una inclinación general a sobreponderar la duración, con un sesgo hacia la duración de EE. UU. y exposición selectiva en el Reino Unido y Australia, aunque con algo menos de convicción que a inicios de este año, dado que los rendimientos han bajado dentro de nuestro rango de referencia. Favorecemos los vencimientos cortos e intermedios en los mercados globales, y sobreponderamos la zona de cinco años en EE. UU., como cobertura frente a riesgos a la baja.

Mantenemos nuestro sesgo hacia el mayor empinamiento de la curva, aunque con menor convicción. Nuestro enfoque está en un posible empinamiento alcista a través de repuntes en la parte corta, más que en un empinamiento bajista por ventas en la parte larga.

Oportunidades globales

La diversificación entre regiones y monedas es una forma cada vez más importante de aprovechar posibles fuentes de desempeño superior. Los inversionistas pueden beneficiarse de una atractiva gama de oportunidades globales disponibles hoy.

Favorecemos mantener una infraponderación en el dólar estadounidense, aunque no pronosticamos un cambio en su condición de moneda de reserva mundial. Dados los riesgos para las perspectivas de EE. UU., incluyendo los crecientes déficits, creemos que tiene sentido diversificar posiciones en los mercados globales. En deuda local de ME, favorecemos la sobreponderación de la duración en Perú y Sudáfrica.

Los activos reales pueden servir como cobertura frente a la incertidumbre inflacionaria. Los altos rendimientos reales y las expectativas de inflación moderadas, implícitas en los precios de los Títulos del Tesoro de EE. UU. Protegidos contra la Inflación (TIPS, por sus siglas en inglés), los convierten en una cobertura asequible contra shocks inflacionarios. Las materias primas pueden mejorar aún más la cobertura contra la inflación y la diversificación.

Crédito

Vemos fundamentos sólidos en el sector de crédito corporativo, pero creemos que otros segmentos de renta fija ofrecen mejores perfiles riesgo/retorno. Mantenemos una exposición limitada al crédito corporativo en medio de spreads ajustados e incertidumbre económica. Favorecemos el crédito estructurado senior y las inversiones vinculadas a consumidores de mayor calidad. Recomendamos precaución en sectores sensibles a la economía –especialmente aquellos ligados al comercio– con alto apalancamiento y riesgos de disrupción.

Mantenemos una sobreponderación en crédito estructurado y en el índice de derivados de crédito grado de inversión (IG CDX), combinada con una infraponderación en crédito corporativo en efectivo. Sobreponderamos los valores respaldados por hipotecas de agencias (mortgage-backed securities, o MBS), con preferencia por los cupones más altos.

Seguimos buscando valor relativo en los mercados de crédito. En lugar de enfocarnos en distinciones arbitrarias entre el crédito público y el privado, vemos un continuo de oportunidades de inversión en estos mercados que deberían evaluarse en función de comparaciones de liquidez y sensibilidad económica.

Nos enfocamos en activos líquidos y de alta calidad y vemos un sólido potencial de retorno en financiamiento respaldado por activos. También favorecemos temas de inversión con vientos de cola seculares. Estos incluyen financiamiento de aviación e infraestructura de datos, donde las necesidades de capital son grandes y crecientes, los fundamentos del colateral son sólidos y las barreras de entrada para los prestamistas son altas. Finalmente, también nos entusiasma aprovechar áreas selectas donde las valoraciones ya se han reajustado –en particular las oportunidades de deuda inmobiliaria respaldada por activos de alta calidad– y en sectores con fundamentos resilientes.

Conclusión

En el complejo entorno global actual, los gestores activos pueden usar una variedad de herramientas para acceder a oportunidades amplias. Los atractivos rendimientos de los bonos representan una convincente oportunidad a largo plazo –particularmente a medida que los recortes de tasas de los bancos centrales aumentan el potencial de retornos totales de la renta fija y reducen el potencial de retornos de las inversiones similares al efectivo.

Además, la diversificación global y una visión más integrada de los mercados de crédito públicos y privados ofrecen formas de reforzar la resiliencia del portafolio y ampliar las fuentes de retorno. Los inversionistas activos pueden acceder a la abundancia de rendimientos reales y nominales entre regiones y monedas, mientras evalúan las oportunidades de crédito en un continuo basado en la liquidez y la sensibilidad económica.

En conjunto, estas estrategias –captura de rendimientos de bonos, diversificación global y análisis del continuo de crédito– pueden conformar un marco de inversión sólido.