Durante buena parte de la última década y media, los inversionistas vieron pocas razones para favorecer los bonos frente a las acciones. Los rendimientos eran bajos y los retornos, moderados, especialmente en las estrategias pasivas. Las acciones parecían ofrecer una vía mucho más clara hacia la apreciación del capital a largo plazo. Para muchos inversionistas, los bonos eran, en el mejor de los casos, un lastre: un componente poco atractivo, pero generalmente estable, de un portafolio más amplio. Luego, la experiencia de 2022 hizo que los inversionistas cuestionaran incluso esa perspectiva, ya que algunos segmentos de renta fija de alta calidad registraron pérdidas similares a las de las acciones, que erosionaron gran parte del retorno real de la década anterior.
Pero el punto de partida ha cambiado. El episodio de 2022 fue la culminación de años de rendimientos históricamente bajos. Ahora, los rendimientos de los bonos están, en términos generales, a la par de los rendimientos de las ganancias de las acciones, lo que ofrece ingresos atractivos, una renovada diversificación y una mayor visibilidad del potencial de retorno futuro. Incluso en medio del reciente aumento global de los rendimientos, los bonos pueden potencialmente proporcionar ingresos suficientes para compensar las caídas de precios relacionadas, mientras que el desempeño general del mercado de bonos se ha mantenido resiliente.
Sin embargo, muchos portafolios siguen anclados en los supuestos del régimen de 2010-2022. En el régimen de inversión actual, observamos sólidos argumentos para aumentar las asignaciones a bonos y restablecer un mayor equilibrio en los portafolios que tienen una elevada exposición a los mercados de acciones y a los riesgos asociados con estos. Con los rendimientos cerca de sus niveles más altos en dos décadas, los bonos tienen el potencial de generar ingresos para los portafolios si la fortaleza económica persiste y de actuar como amortiguador ante los impactos si el crecimiento se desacelera.
En este artículo, abordamos las preguntas más comunes de los inversionistas sobre los portafolios equilibrados.
¿Por qué reconsiderar ahora el caso de los portafolios equilibrados?
Porque la valoración relativa ha cambiado: los rendimientos de los bonos se han reajustado a niveles más altos, lo que ofrece un potencial de retorno más visible, mientras que la prima por asumir un riesgo accionario incremental ahora parece inusualmente reducida.
Después de más de dos décadas en las que los rendimientos de las ganancias de las acciones estuvieron rezagadas frente a los rendimientos de los bonos, estos vuelven a estar a la par (ver gráfico 1). Este cambio no solo mejora la propuesta de valor relativa de los bonos frente a las acciones, sino que también brinda a los inversionistas mayor visibilidad sobre el potencial de retorno futuro. En el caso de los bonos de alta calidad, el rendimiento inicial históricamente sigue siendo el mejor indicador de los retornos a mediano plazo, una tendencia claramente visible en el gráfico 2. Esto significa que el rendimiento de 5,03% del Bloomberg US Aggregate Index al 3 de septiembre de 2026 podría traducirse, aproximadamente, en un retorno anualizado similar con el tiempo.
En comparación, las acciones no ofrecen un punto de referencia similar y brindan menor visibilidad con base en las tendencias históricas (ver el gráfico 3). Con muchas de las medidas habituales de valoración de las acciones cerca de máximos de varias décadas, es probable que los retornos futuros sean inferiores a los registrados durante gran parte de la década y media posterior a la crisis financiera mundial (GFC, por sus siglas en inglés). Es incierto cuándo se producirá este cambio de tendencia, pero la dirección parece clara.
Gráfico 1: Desde finales de 2023, los rendimientos de los bonos fueron comparables a los rendimientos de las ganancias de las acciones
Gráfico 2: Los rendimientos iniciales de la renta fija han sido históricamente un sólido indicador de los retornos futuros esperados
Fuente: Bloomberg y PIMCO al 27 de agosto de 2026. El período de datos (rendimiento actual y retornos anualizados durante los 5 años siguientes) abarca de febrero de 1990 a julio de 2026. El desempeño pasado no es garantía ni un indicador confiable de los resultados futuros.
Gráfico 3: La relación entre las valoraciones de las acciones y los retornos futuros es menos sólida
Fuente: Bloomberg y PIMCO al 27 de agosto de 2026. El período de datos (rendimiento de las ganancias a futuro a 1 año y retornos anualizados durante los 5 años siguientes) abarca de febrero de 1990 a agosto de 2026.1 El desempeño pasado no es garantía ni un indicador confiable de los resultados futuros.
El desafío se ve amplificado por la concentración inusualmente elevada del mercado accionario estadounidense. Dado que el desempeño de los índices está vinculado a un pequeño grupo de empresas (que, a su vez, están muy expuestas a los riesgos del sector tecnológico), la exposición general a las acciones podría estar menos diversificada de lo que parece. Por lo tanto, los inversionistas están aceptando todo el riesgo de pérdida asociado con las acciones y el riesgo de concentración a cambio de un retorno esperado incremental relativamente limitado por encima de los bonos de alta calidad.
Para ser claros, el punto no es que los bonos necesariamente tendrán un mejor desempeño que las acciones, sino que sus retornos esperados ahora son más comparables, mientras que la distribución del riesgo y la visibilidad de esos retornos son diferentes.
¿No han perdido los bonos su capacidad para proteger los portafolios multiactivos?
No. Sin embargo, la cobertura debe evaluarse frente a la duración de alta calidad, no frente a índices de bonos amplios que incorporan riesgo de crédito.
Las críticas recientes sostienen que los bonos no protegieron los portafolios durante las ventas masivas de acciones, como ocurrió durante la crisis de la pandemia de COVID-19 o el episodio de 2022. Sin embargo, muchos de estos argumentos cometen un error de categorización al incluir crédito corporativo con grado de inversión en la cobertura. La hipótesis clásica sobre la correlación entre acciones y bonos es más matizada que afirmar que "todos los bonos suben cuando las acciones caen". La duración de alta calidad (exposición a las tasas de interés) especialmente una asignación a bonos gubernamentales, es la que está mejor posicionada para mitigar el riesgo del portafolio cuando el crecimiento se debilita y aumenta la aversión al riesgo.
Los retornos de los bonos corporativos con grado de inversión están determinados por dos componentes generales: el rendimiento del bono gubernamental de referencia y un componente de spread o diferencial que, en términos generales, compensa a los inversionistas por asumir riesgo de incumplimiento y de liquidez. El componente correspondiente al rendimiento gubernamental proporciona un impulso cuando el crecimiento se desacelera y el apetito por el riesgo se debilita. Pero el componente de spread es diferente: se amplía en escenarios adversos, cuando los inversionistas exigen una mayor compensación por asumir riesgos. Eso es lo que convierte al crédito corporativo en un activo de riesgo.
La misma lógica se aplica en los mercados de crédito, incluidos los bonos de alto rendimiento (high yield), los préstamos apalancados, los préstamos directos y otros tipos de crédito privado. Estos activos pueden diferir en cuanto a estructura y volatilidad, pero siguen incorporando una compensación por el riesgo de incumplimiento y de liquidez. Y aunque los activos privados pueden parecer más estables porque sus valoraciones se actualizan con menor frecuencia y no se ponen a prueba continuamente mediante transacciones que determinan los precios de mercado, las valoraciones más estables reducen la volatilidad medida, pero no eliminan la exposición.
Cabe aclarar que esto no significa que el crédito con grado de inversión no pueda generar retornos totales resilientes en un escenario económico adverso. La razón es el mayor respaldo que ofrecen los rendimientos actuales: los rendimientos iniciales más altos proporcionan un colchón mayor que el que tenían los inversionistas durante la era de bajos rendimientos. En un shock de crecimiento convencional, esto probablemente permitirá que la disminución de los rendimientos de los bonos del Tesoro compense, al menos parcialmente, el impacto de la ampliación de los spreads y, por lo tanto, mitigue el riesgo del portafolio. El punto clave es que esta resiliencia proviene de la duración y de los ingresos, no del componente de spread en sí.
¿La duración sigue ofreciendo cobertura frente a las caídas de las acciones?
Históricamente, sí, aunque la relación no es lineal.
Es importante evaluar una cobertura en función de su desempeño cuando se materializa el riesgo que está diseñada para compensar, es decir, cuando está cumpliendo su función de cobertura. La cobertura no debería evaluarse en función de su correlación promedio en todos los entornos.
Como se muestra en el gráfico 4, los retornos de los bonos del Tesoro han tenido poca correlación con los retornos positivos de las acciones. Sin embargo, cuando el S&P 500 ha caído al menos un 5% en un trimestre, la relación ha sido mucho más estrecha.
Gráfico 4: Durante décadas, los bonos del Tesoro de Estados Unidos han ofrecido generalmente cobertura durante períodos prolongados de caídas de las acciones
Fuente: Bloomberg y PIMCO, al 30 de junio de 2026, con base en el índice Bloomberg US Treasury Total Return Unhedged USD. Se excluyen los años de la crisis financiera mundial de 2008 y 2009. Las observaciones son trimestrales, desde 1990 hasta el segundo trimestre de 2026. El desempeño pasado no es garantía ni un indicador confiable de los resultados futuros.
Dicho de otra manera, los beneficios de diversificación de la duración son más visibles durante caídas significativas, no durante cada episodio de volatilidad. Una breve caída de las acciones que no modifica las expectativas sobre el crecimiento o la política monetaria dice poco sobre la capacidad de la duración para ofrecer cobertura.
¿Por qué tuvieron dificultades los mercados de bonos en 2022?
Porque los rendimientos iniciales muy bajos ofrecían poco margen de protección frente a un importante shock inflacionario y al abrupto endurecimiento de la política monetaria.
El gráfico 4 muestra que la duración no logró proteger los portafolios en 2022, pero ese retorno negativo refleja dos condiciones inusuales, no un deterioro a largo plazo: los rendimientos iniciales eran excepcionalmente bajos y los mercados estaban reconstruyendo las primas de inflación y por plazo a medida que la política monetaria se alejaba de una década de tasas cercanas a cero y una inflación insignificante. Con un respaldo mínimo de los rendimientos para absorber el shock, las acciones y los precios de los bonos gubernamentales cayeron conjuntamente, eliminando una década de ganancias de la renta fija. Aun así, la caída de aproximadamente un 3,78% de los bonos del Tesoro en el segundo trimestre de 2022 fue mucho menor que la caída del 16,45% de las acciones.
El punto de partida actual es diferente. Por supuesto, los rendimientos de los bonos gubernamentales pueden seguir aumentando, pero ahora son lo suficientemente altos como para ofrecer un margen de protección significativo frente a las caídas de precios y reducir el riesgo de retornos totales demasiado negativos.
Si el rendimiento inicial es tanto un indicador eficaz del potencial de retorno futuro de los bonos como un determinante clave de su capacidad defensiva, entonces 2022 es el punto de referencia equivocado. Los períodos de rendimientos más altos, como la década de 1990 y principios de la década de 2000, son comparaciones más pertinentes, dada su similitud con los rendimientos iniciales actuales (ver el gráfico 5).
Gráfico 5: Los rendimientos iniciales más altos han mejorado históricamente el desempeño ajustado por riesgo de portafolios equilibrados
Fuente: Bloomberg y PIMCO, al 31 de julio de 2026. Las acciones están representadas por el índice S&P 500; los bonos están representados por el índice Bloomberg US Treasury Total Return Unhedged USD. El desempeño pasado no es una garantía ni un indicador fiable de los resultados futuros.
Es posible que se produzca otro episodio como el de 2022, pero para ello tendrían que alinearse varias tendencias, y los bonos con un rendimiento nominal del 4,5% se comportarían de manera muy diferente en un escenario de ese tipo que los bonos con un rendimiento del 2%. El punto de partida de los rendimientos reales también parece mucho más saludable hoy. Cuando la Fed comenzó a subir las tasas en 2022, el rendimiento real de los bonos del Tesoro a 10 años —es decir, ajustado por inflación— era negativo (alrededor de -1%); hoy se encuentra cerca del extremo superior de su rango de las últimas dos décadas, en aproximadamente 2,4%.
¿Podría la presión secular sobre los rendimientos impedir que la duración cumpla su función en la próxima desaceleración?
No necesariamente: los rendimientos pueden establecerse en un nivel de largo plazo más alto, pero aun así pueden disminuir cíclicamente durante las recesiones cuando el crecimiento se debilita y la desinflación cobra fuerza.
Los déficits fiscales persistentes, el aumento de la deuda y las inversiones financiadas con deuda en áreas como la infraestructura de IA podrían ejercer una presión estructural al alza sobre los rendimientos. De hecho, los rendimientos de los bonos soberanos en todo el mundo han aumentado en las últimas semanas debido a preocupaciones relacionadas. Estas fuerzas son reales y la trayectoria fiscal actual de Estados Unidos es inusual para una economía en tiempos de paz que se encuentra cerca del pleno empleo (para obtener más información, consulte nuestras Perspectivas PIMCO del 21 de agosto de 2026, ¿Qué está impulsando al alza los rendimientos de los bonos a largo plazo?).
Sin embargo, la presión secular sobre el nivel de los rendimientos debe distinguirse de los movimientos cíclicos de los rendimientos durante una desaceleración. Las fuerzas estructurales pueden elevar las primas por plazo, mantener los rendimientos más altos durante las expansiones e impedir que regresen a los mínimos posteriores a la crisis financiera mundial. No necesariamente impiden que los rendimientos disminuyan cuando el crecimiento se debilita.
Por ejemplo, de la década de 1970 a 1983, el déficit federal de Estados Unidos se amplió de manera constante hasta alcanzar el 5,9% del PIB (ver el gráfico 6). Sin embargo, la duración —representada por los bonos del Tesoro de Estados Unidos a 10 años— siguió ofreciendo retornos ajustados por riesgo relativamente buenos durante las desaceleraciones económicas de 1980 y 1981–1982, cuando la recesión, la desinflación y la disminución de las expectativas sobre las tasas de política monetaria impulsaron los rendimientos a la baja.
Gráfico 6: A pesar del deterioro de las posiciones fiscales, la duración siguió ofreciendo cobertura a los portafolios frente a las desaceleraciones económicas a principios de la década de 1980
La conclusión es que el riesgo fiscal sigue siendo relevante para las inversiones en bonos (y para los mercados en general), pero el deterioro fiscal no necesariamente tiene que impedir que la duración cumpla su función —ofrecer cobertura frente al riesgo macroeconómico— cuando predomina la debilidad cíclica. Durante una desaceleración, una menor demanda, una mayor brecha del producto y la desinflación probablemente conducirían a tasas de interés más bajas. Por lo tanto, la duración de alta calidad podría apreciarse incluso si el nivel de equilibrio de los rendimientos a largo plazo permanece más alto.
En otras palabras, los argumentos seculares y cíclicos pueden ser ciertos al mismo tiempo. Los rendimientos pueden promediar niveles más altos durante la próxima década que durante la década pasada y, aun así, caer lo suficiente durante las recesiones como para ofrecer una cobertura atractiva para el portafolio.
¿Las oportunidades se extienden más allá de la duración en Estados Unidos?
Sí. El conjunto de oportunidades a nivel global parece haber mejorado porque los rendimientos son más altos y las trayectorias económicas y de política monetaria están menos sincronizadas.
En 2022, los rendimientos en la mayoría de los mercados desarrollados aumentaron simultáneamente a medida que los bancos centrales respondieron a un shock inflacionario común. Esta sincronización limitó la diversificación geográfica y produjo una venta coordinada de activos de renta fija (ver el gráfico 7).
Gráfico 7: Los bajos rendimientos iniciales y los shocks inflacionarios sincronizados impulsaron la venta masiva de activos de renta fija a nivel global en 2022
Fuente: Bloomberg, Haver y PIMCO, al 31 de agosto de 2026. Las cifras muestran los retornos totales de los bonos soberanos a 10 años en la curva, correspondientes al bono soberano de referencia vigente de cada país. El desempeño pasado no es garantía ni un indicador confiable de los resultados futuros.
El contexto actual es más disperso. Las diferencias en el crecimiento, la inflación, la política fiscal y las funciones de reacción de los bancos centrales generan más oportunidades para seleccionar países, posicionarse en la curva y aprovechar el valor relativo (ver el gráfico 8). Actualmente, los inversionistas reciben una mayor compensación por mantener duración y tienen más formas de expresar activamente sus opiniones sobre la duración que durante el ajuste sincronizado de 2022.
Gráfico 8: Una mayor dispersión macroeconómica ha ampliado el conjunto de oportunidades para la gestión activa de la duración
Fuente: Bloomberg, Haver y PIMCO, al 31 de agosto de 2026. Las cifras muestran los retornos totales de los bonos soberanos a 10 años en la curva, correspondientes al bono soberano de referencia vigente de cada país. El desempeño pasado no es garantía ni un indicador confiable de los resultados futuros.
Si la oportunidad en bonos es tan atractiva, ¿por qué la asignación ha tardado en ajustarse?
Las viejas costumbres son difíciles de cambiar.
Durante gran parte de los últimos 16 años, los inversionistas que optaron por bonos en lugar de acciones se sintieron perjudicados, especialmente debido a los retornos acumulados del fuerte mercado bursátil (ver el gráfico 9). De 2010 a agosto de 2026, el S&P 500 creció más de ocho veces en términos nominales y casi cinco veces en términos reales (ajustados por inflación), mientras que el índice Bloomberg US Aggregate registró un retorno promedio de poco más del 2% anual. En los años posteriores al COVID-19, esos modestos retornos de los bonos ni siquiera fueron suficientes para preservar el poder adquisitivo. El año más impactante fue 2022, cuando el índice US Aggregate cayó aproximadamente un 13% y los inversionistas aprendieron que un bono del Tesoro de Estados Unidos a 10 años con un rendimiento de alrededor del 1,5% aún podía sufrir una pérdida de dos dígitos (nuevamente, ver el gráfico 9).
Muchos inversionistas que sufrieron esas pérdidas hace años no han vuelto a los bonos. Esa experiencia sigue influyendo en la asignación relativa de los portafolios multiactivos en la actualidad. Los hogares estadounidenses mantienen una proporción récord de sus activos financieros en acciones, mientras que las asignaciones de los fondos de pensiones públicos y privados siguen estando fuertemente inclinadas hacia las acciones (ver los gráficos 10 y 11).
Gráfico 9: Durante 2022, se eliminaron las ganancias reales de la renta fija de la década anterior
Fuente: Bloomberg, PIMCO. Al 31 de julio de 2026, con base en el índice Bloomberg US Treasury Total Return Unhedged USD. El desempeño pasado no es garantía ni un indicador confiable de los resultados futuros.
Gráfico 10: Las asignaciones de los hogares estadounidenses a acciones han alcanzado un máximo histórico.
Fuente: Bloomberg, Haver, datos de los Flujos de Fondos de la Reserva Federal y PIMCO, al 31 de julio de 2026. La renta fija incluye bonos gubernamentales, bonos corporativos, bonos municipales y bonos de agencia. Las acciones corporativas incluyen acciones corporativas mantenidas directamente, incluidas las acciones de fondos cerrados, fondos que cotizan en bolsa y fideicomisos de inversión inmobiliaria.
Gráfico 11: Los portafolios de pensiones estadounidenses siguen estando fuertemente inclinados hacia las acciones
¿Cuál es la conclusión para los inversionistas multiactivos?
Creemos que en esta etapa del ciclo está justificada una asignación más equilibrada. El argumento para mantener bonos hoy no es que vayan a superar a las acciones, sino que pueden volver a ofrecer un potencial significativo de generación de ingresos y una mitigación real del riesgo a la baja, dos funciones que los bajos rendimientos habían eliminado durante más de una década.
Gabriel Cazaubieilh contribuyó a este informe.
