Écarts de crédit : Fixer le prix du risque dans les obligations

Dans un article précédent, nous avons exploré la manière dont les investisseurs utilisent les écarts pour surveiller les taux de rendement d’obligations présentant des caractéristiques différentes, telles que l’échéance, la notation de crédit, l’émetteur ou le pays de domiciliation.

Les écarts obligataires - et leur évolution dans le temps - fournissent des indications précieuses à propos de l’état d’esprit sur les marchés, reflétant des facteurs tels que les fondamentaux des entreprises, les conditions de crédit et les tendances économiques plus générales.

Pour exploiter ces informations, les investisseurs évaluent plusieurs types d’écart.

La différence entre le rendement d’une obligation d’État de qualité élevée et celui d’une autre obligation est appelée écart de crédit (« spread »). Les écarts de crédit permettent aux investisseurs d’évaluer le rendement supplémentaire qu’ils doivent obtenir pour prendre un risque de crédit supplémentaire. Comme la comparaison est faite avec les obligations d’État de la plus haute qualité, cet écart offre une vision de base du risque de crédit. Exemples :

• Les obligations à cinq ans d’une société de premier ordre peuvent fournir un rendement supérieur de quelques points de base seulement à celui d’une obligation du Trésor américain de même échéance, ce qui montre que les investisseurs estiment le risque de défaillance de la société très faible.
• Il est arrivé que des obligations d’entreprises très bien notées se négocient avec des écarts négatifs par rapport aux bons du Trésor américain. Cela reflète généralement une forte demande pour la dette de l’entreprise émettrice, des différences de liquidité ou une dynamique de marché unique.
• L’écart entre la dette d’une entreprise relativement jeune ou moins bien notée et les bons du Trésor est généralement beaucoup plus important, car les investisseurs exigent une plus grande rémunération pour prêter à une entreprise moins bien établie ou plus risquée. Si cet écart se réduit au fil du temps, cela peut indiquer une amélioration de la confiance du marché dans les perspectives de l’entreprise.

Les investisseurs surveillent également l’écart entre les rendements des obligations d’État et un agrégat d’obligations d’entreprises ayant une notation similaire (par exemple, toutes les obligations d’entreprises à 5 ans notées AAA dans un pays ou un secteur d’activité donné). Ils comparent ensuite ces écarts aux moyennes historiques afin d’évaluer l’état d’esprit et l’appétit pour le risque des investisseurs.

• L’amplification des écarts signale que les obligations d’entreprise deviennent moins chères relativement aux obligations d’État, ce qui se produit souvent en période d’aversion au risque.
• Le resserrement des écarts suggère que les obligations d’entreprise deviennent plus chères, avec des rendements plus faibles, ce qui peut indiquer un moment peu propice pour augmenter la part de la dette d’entreprise dans les portefeuilles.

Un écart de rendement (ou écart de crédit) représente la différence entre les taux de rendement (ou les rémunérations) de deux obligations, ce qui aide les investisseurs à évaluer la valeur relative et le risque d’une obligation (ou d’un groupe d’obligations) par rapport à une autre partie du marché.

Par exemple, un investisseur qui envisage d’augmenter son exposition aux instruments de crédit de sociétés à court terme à rendement élevé pourrait :

• Commencer par examiner l’écart de crédit entre un indice d’obligations à rendement élevé à un an et une obligation d’État de même échéance, puis comparer cet écart aux moyennes historiques pour évaluer l’état d’esprit actuel du marché.
• Analyser la courbe de taux. Une courbe de taux qui s’accentue est souvent le signe d’une amélioration de la confiance des investisseurs et d’un renforcement des prévisions de croissance, tandis qu’une courbe de taux qui s’aplatit ou s’inverse peut être le signe d’une plus grande prudence.
• Comparer les écarts de rendement régionaux, notamment entre les instruments de crédit à rendement élevé de sociétés américaines et européennes, pour comprendre les différences d’évaluation et de risque perçu entre les marchés. Cela peut révéler, par exemple, que les investisseurs considèrent actuellement les derniers plus favorablement que les premiers en raison des fondamentaux relatifs, des conditions de liquidité ou des perspectives économiques.

Les écarts peuvent varier considérablement entre les obligations, selon leurs notations de crédit, régions géographiques, types de marché et secteurs industriels. L’analyse des écarts est donc un outil précieux pour comprendre les risques relatifs et les rendements potentiels de l’investissement dans une obligation particulière à un moment donné.

Par exemple, un écart inhabituellement resserré peut indiquer qu’une obligation spécifique ou un groupe d’obligations est relativement cher par rapport à sa moyenne historique, ce qui peut être le signe d’une opportunité de vente. Inversement, un écart plus important que la normale peut indiquer des valorisations relativement attractives ou mettre en évidence des domaines dans lesquels des rendements plus élevés peuvent compenser un risque perçu plus important.

Comprendre comment interpréter les écarts permet aux investisseurs d’évaluer le point de vue du marché sur la santé globale de l’économie et des entreprises. Cela leur permet également de diversifier leur portefeuille de titres obligataires en combinant des actifs présentant des profils de risque et de rendement variés.