Actualización de la estrategia Income: Foco en la optimización de rentas ante el cambiante mercado de tipos

Los mercados de renta fija continúan ofreciendo unos rendimientos elevados, lo que potencia su atractivo en un momento en el que la Reserva Federal estadounidense (Fed) sigue rebajando sus tipos de interés y la renta variable se mantiene en máximos históricos. En este artículo, Dan Ivascyn, que gestiona la estrategia Income de PIMCO junto con Alfred Murata y Josh Anderson, charla con Esteban Burbano, estratega de renta fija, sobre el entorno macroeconómico y cómo está posicionando el equipo de inversión la estrategia Income en el contexto actual.

P: Las últimas Perspectivas cíclicas de PIMCO, tituladas "Aranceles, tecnología y transición", analizaban la creciente tensión entre distintas fuerzas macroeconómicas. ¿Cómo podría afectar esta situación a la economía mundial?

R: La política comercial de la Administración Trump continúa generando incertidumbre. Es probable que los aranceles ejerzan cierta presión a la baja sobre el crecimiento, y quizás algo de presión al alza sobre la inflación, al menos en los próximos meses.

En paralelo, el entusiasmo por la IA y la innovación tecnológica, junto con el gasto de capital asociado, respaldan el crecimiento y podrían ayudar a contrarrestar la incertidumbre relacionada con los aranceles.

Prevemos que los efectos netos incluyan un crecimiento positivo, pero limitado, en EE. UU., quizás en el rango del 1,5% al 2% anualizado, con un riesgo relativamente bajo de recesión, mientras que la situación podría ser más desafiante para otras economías. En general, esperamos que el crecimiento mundial regrese a una tasa tendencial del 3% en 2026, con riesgos a corto plazo que tienden a la baja.

Como los aranceles están presionando los precios al alza, es previsible que la inflación estadounidense se mantenga por encima del objetivo del 2% de la Reserva Federal en un horizonte a corto plazo. Sin embargo, las expectativas a más largo plazo que reflejan los precios de mercado sugieren que la inflación acabará cayendo con el tiempo.

Mantenemos un optimismo cauto con respecto a estas modestas perspectivas de crecimiento, en vista de la elevada incertidumbre. Pero conviene señalar que las valoraciones récord que registra actualmente la renta variable y los ajustados diferenciales de crédito apuntan hacia un posible exceso de optimismo.

P: ¿Qué perspectivas tenemos para la Fed y otros bancos centrales?

R: Probablemente, la mayoría de los bancos centrales continuarán relajando sus políticas monetarias. En el caso de la Fed, podría aprobar otra bajada de tipos en diciembre o en enero, según cómo evolucionen los datos macro. Al final, el tipo de interés de referencia debería estabilizarse en torno al 3%. La Fed también ha anunciado que ha terminado con la reducción de su balance, aunque no anticipamos que lo amplíe en un futuro próximo. En resumen, creemos que la Fed está dispuesta a respaldar la economía en cierta medida, sobre todo si el mercado laboral continúa deteriorándose, pero es probable que sus decisiones dependan más de la evolución de los datos.

El Banco de Inglaterra (BoE) y el Banco de la Reserva de Australia (RBA) podrían rebajar tipos de forma más agresiva en los próximos meses para combatir la desinflación, mientras que el Banco Central Europeo (BCE) y el Banco de Canadá (BoC), que están más cerca de unos niveles de política monetaria neutral, harán ajustes previsiblemente más suaves. La excepción sigue siendo el Banco de Japón (BoJ), que mantiene los tipos de interés oficiales por debajo del nivel neutral.

P: ¿Qué perspectivas tiene PIMCO para el dólar estadounidense, incluido su estatus como moneda de reserva mundial?

R: No pensamos que el dólar estadounidense vaya a perder su estatus como moneda de reserva, pero sí esperamos que quienes invierten en el dólar o en activos denominados en dólares diversifiquen gradualmente su exposición en los próximos años por el encarecimiento de los activos financieros estadounidenses, así como por la incertidumbre relacionada con la política comercial y la política fiscal de EE. UU.

Esta temática de la diversificación explica nuestra leve infraponderación en el dólar que, no obstante, ha caído desde el máximo de finales del año pasado. Naturalmente, el dólar podría revalorizarse puntualmente.

P: Háblanos sobre el posicionamiento de la estrategia Income, empezando por el riesgo de tipos de interés.

R: Estamos en un entorno fantástico para la inversión activa. Los rendimientos siguen siendo elevados en EE. UU. y otros mercados desarrollados, como Reino Unido y Australia, por lo que le vemos valor a añadir exposición a tipos de interés (es decir, duración) de alta calidad. En el caso de la estrategia Income, la duración ronda los 4-5 años, aunque se ha reducido desde principios de año, cuando el bono del Tesoro estadounidense a 10 años rendía casi un 5%.

Llevamos tiempo anticipando que las curvas de tipos ganarán inclinación, sobre todo en EE. UU., por lo que tendemos a concentrar nuestra exposición en los tramos corto y medio, algo que ha funcionado bien este año porque el tramo largo de la curva se ha comportado bastante peor de lo que se esperaba. A medida que las bajadas de tipos de la Fed se han ido descontando en el tramo corto de la curva, hemos rotado parte de la exposición de los vencimientos a 1-2 años al rango de entre 5 y 10 años.

Además, mantenemos exposición selectiva en otros mercados de deuda soberana de alta calidad que ofrecen rendimientos atractivos, como Reino Unido y Australia.

Por último, recordemos que los rendimientos de partida son un buen indicador del potencial de rentabilidad total de una cartera de renta fija a futuro. Pensamos que es una propuesta interesante en un momento en el que la inflación estadounidense se sitúa en el 3%, las bolsas están en máximos históricos y los diferenciales de crédito, extremadamente ajustados.

P: Los bonos de titulización hipotecaria (MBS) emitidos por agencias siguen teniendo un papel destacado en la estrategia Income. ¿Qué podemos esperar de esta posición?

R: Nos siguen gustando los MBS de agencias, que han estado cotizando con diferenciales más amplios que los de los bonos corporativos con grado de inversión, algo bastante inusual porque las empresas suelen ser más sensibles a los fundamentales económicos. Además, el mercado de los MBS de agencias ofrece un atractivo perfil de liquidez, que nos aporta agilidad.

Las hipotecas de agencias tienden a beneficiarse de los periodos de baja volatilidad de tipos de interés, como ha sido la mayor parte de este año, aunque la situación está evolucionando. Los MBS de agencias también tienden a comportarse bien cuando la curva de tipos gana inclinación porque la Fed baja los tipos de interés a corto plazo. El hecho de que la Fed haya puesto fin a la reducción de su balance también debería ser un factor de impulso para la clase de activos.

A menudo nos preguntan por la posibilidad de que el gobierno privatice las empresas de patrocinio público (GSE). El secretario del Tesoro, Scott Bessent, ha dejado claro que cualquier medida que concierna a las GSE no debe aumentar los costes de empréstito ni alterar el mercado hipotecario. Por eso, vemos la privatización como un riesgo menor.

P: Con los diferenciales de crédito en niveles tan ajustados, ¿dónde están las oportunidades?

R: En general, el sector del crédito corporativo mantiene unos fundamentales sólidos y la economía ha evitado un periodo de debilidad sostenida durante algún tiempo. Sin embargo, teniendo en cuenta lo estrechos que están los diferenciales y la incertidumbre macroeconómica, preferimos que la estrategia Income mantenga una exposición más limitada al crédito corporativo y nos decantamos en cambio por otros segmentos de la renta fija con un valor relativo más interesante, como los productos estructurados de mayor calidad.

Nos gustan el crédito estructurado sénior y las inversiones ligadas a los consumidores con rentas más altas. En conjunto, el consumo estadounidense se encuentra en una buena posición, tras la revalorización de las viviendas y el saneamiento de balances en los mercados regulados que se produjeron en los años posteriores a la crisis financiera global.

Nos interesan menos los segmentos del mercado a tipo de interés variable, los préstamos sindicados y los préstamos directos mid-market. Estos prestatarios suelen tener estructuras de capital o modelos de negocio apalancados y podrían ser vulnerables a la disrupción tecnológica o a un deterioro significativo de la economía.

En general, intentamos ser oportunistas en este sector, identificando situaciones de crédito únicas donde podamos aprovechar el tamaño y las capacidades de generación de oportunidades de la firma para encontrar inversiones más atractivas que las formas genéricas de crédito corporativo.

P: Algunos clientes nos han preguntado cómo influirá el ciclo de bajadas de tipos en los rendimientos de aquí en adelante. ¿Cómo abordáis esta cuestión en la estrategia Income?

R: Si analizamos las valoraciones desde una perspectiva de varios años, creemos que la renta fija de alta calidad sigue siendo muy atractiva, sobre todo teniendo en cuenta las elevadas valoraciones de la renta variable y los estrechos diferenciales de crédito.

Como ya he mencionado, pensamos que se trata de un entorno óptimo para construir una cartera de alta calidad, diversificada a nivel mundial, que ofrezca un rendimiento de partida atractivo y oportunidades potenciales para añadir alfa.

El ciclo de bajadas de la Fed está reduciendo la rentabilidad del efectivo y, dentro de poco, el tipo de interés del efectivo podría acercarse al rendimiento más bajo de la curva de treasuries. Los inversores con posiciones de caja significativas deberían plantearse avanzar por la curva para garantizarse unos tipos de interés más altos durante los próximos años.

P: ¿Alguna reflexión final?

R: A un nivel general, estamos intentando aprovechar todas las herramientas de las que disponemos como inversores globales activos para centrarnos en las áreas más líquidas y de mayor calidad del mercado, con el objetivo de construir una cartera muy diversificada de activos orientados a la generación de rentas.

Si los mercados y la economía sufriesen un shock inesperado, creemos que la estrategia Income está bien posicionada para resistir, ya que está preparada para mitigar las pérdidas y mantiene flexibilidad para enfocarse en oportunidades interesantes en un entorno de este tipo. Aunque no anticipamos este tipo de dificultades en nuestro escenario principal, nos hemos centrado en construir una cartera robusta y resiliente, orientada a generar rentas atractivas en una variedad de escenarios macro y de mercado.