Actualité de la stratégie Income : viser l’optimisation du revenu face à l’évolution des taux

Les marchés obligataires continuent de bénéficier de rendements élevés, ce qui renforce leur attrait alors que la Réserve fédérale américaine (Fed) réduit ses taux et que les actions continuent d'atteindre des sommets historiques. Dans l'article qui suit, Dan Ivascyn, qui gère la stratégie Income de PIMCO conjointement avec Alfred Murata et Josh Anderson, répond aux questions d'Esteban Burbano, stratégiste obligataire. Ils discutent du paysage macroéconomique et de la manière dont l'équipe d'investissement positionne la stratégie Income dans l'environnement actuel.

Q : Le dernier Perspectives cycliques de PIMCO , intitulé "Tarifs, Technologie, et Transition", analyse les tensions croissantes entre les forces macroéconomiques. Comment cela pourrait-il façonner le paysage économique mondial ?

R : La politique commerciale de l'administration Trump continue de créer de l'incertitude. Les droits de douane devraient exercer une pression à la baisse sur la croissance et peut-être une légère pression à la hausse sur l'inflation, du moins au cours des prochains mois.

Par ailleurs, l'enthousiasme pour l'IA et l'innovation technologique - et les dépenses d'investissement qui en découlent - soutiennent la croissance et peuvent contribuer à compenser l'incertitude liée aux droits de douane.

Nous pensons que les effets nets seront une croissance positive mais limitée aux États-Unis - peut-être de l'ordre de 1,5% à 2% en rythme annuel - avec un risque de récession relativement faible, tandis que les économies hors États-Unis pourraient être confrontées à des défis plus importants. Dans l'ensemble, nous prévoyons que la croissance mondiale reviendra à un rythme tendanciel de 3% en 2026, les risques à court terme étant plutôt orientés à la baisse.

Les droits de douane exerçant une pression à la hausse sur les prix, l'inflation aux États-Unis restera probablement supérieure à l'objectif de 2% de la Réserve fédérale à court terme. Les attentes à long terme intégrées dans les marchés suggèrent que l'inflation aura tendance à diminuer au fil du temps.

Nous faisons preuve d'un optimisme prudent quant aux perspectives de croissance modeste dans un contexte d'incertitude notable. Mais je note que les valorisations record des actions et les spreads de crédit serrés d'aujourd'hui reflètent un optimisme potentiellement excessif.

Q : Quelles sont nos perspectives pour la Fed et les autres banques centrales ?

R : La plupart des banques centrales continueront probablement à assouplir leur politique. À la Fed, nous pensons qu'il pourrait y avoir une nouvelle réduction en décembre ou en janvier, mais cela dépend des données macroéconomiques. À terme, le taux des fonds fédéraux devrait s'établir à environ 3%. La Fed a par ailleurs annoncé qu’elle mettait un terme au dégonflement de son bilan, mais nous ne pensons pas qu’elle procèdera à de nouveaux achats d’actifs dans un avenir proche. Conclusion : Nous pensons que la Fed est disposée à faire quelques concessions, en particulier si elle constate de nouvelles faiblesses sur le marché du travail, mais son approche dépendra probablement davantage des données.

La Banque d'Angleterre et la Banque centrale d'Australie semblent susceptibles de procéder à des réductions plus agressives au cours des prochains mois, à mesure que la désinflation reprend, tandis que la Banque Centrale Européenne et la Banque du Canada - qui sont plus proches des niveaux de politique neutres - devraient procéder à des ajustements plus modestes. La BoJ demeure un cas à part, avec une politique encore en territoire accommodant.

Q : Quelles sont les perspectives de PIMCO concernant le dollar américain, y compris son statut de monnaie de réserve mondiale ?

R : Nous ne pensons pas que le dollar risque de perdre son statut de monnaie de réserve. Toutefois, nous nous attendons à ce que les détenteurs de dollars ou d'actifs libellés en dollars se diversifient progressivement au cours des prochaines années. Cette situation pourrait s'expliquer par les niveaux élevés des actifs financiers américains ainsi que par la politique commerciale et budgétaire des États-Unis et l'incertitude qui en découle.

Ce thème de la diversification est l'une des raisons pour lesquelles nous privilégions une légère sous-pondération du dollar, même s'il n'a pas atteint sa valeur maximale de la fin de l'année dernière. Bien sûr, le dollar peut connaître des périodes de renforcement.

Q : Comment envisagez-vous le positionnement de la stratégie Income, à commencer par le risque de taux d'intérêt ?

R : L'environnement actuel est passionnant pour la gestion active. Compte tenu des rendements toujours élevés aux États-Unis et sur d'autres marchés développés, tels que le Royaume-Uni et l'Australie, nous estimons que l'exposition aux taux d'intérêt de haute qualité (c'est-à-dire la duration) est intéressante dans le cadre de la stratégie Income. Notre duration est comprise entre 4 et 5 ans, bien qu'elle soit inférieure à ce qu'elle était plus tôt dans l'année, lorsque le rendement du Trésor américain à 10 ans était plus proche de 5%.

Depuis quelque temps, nous anticipons une pentification de la courbe des taux, en particulier aux États-Unis, et nous avons eu tendance à concentrer notre exposition aux taux sur les maturités courtes à intermédiaires. Cela a bien fonctionné cette année, la partie longue de la courbe des taux ayant sous-performé de manière significative. Comme les baisses de taux de la Fed sont déjà intégrées dans la partie courte de la courbe, nous avons déplacé une partie de notre exposition des maturités d’un à deux ans vers la tranche des cinq à dix ans.

Nous maintenons également une exposition sélective à d'autres marchés d'obligations souveraines de grande qualité offrant des rendements attractifs, tels que le Royaume-Uni et l'Australie.

Un dernier point : historiquement, les rendements de départ ont fortement indiqué le potentiel de rendement total d'un portefeuille obligataire à l'avenir. Nous considérons qu'il s'agit d'une proposition attrayante alors que l'inflation américaine est de 3%, que les actions atteignent des sommets historiques et que les spreads de crédit sont extrêmement serrés.

Q : Les titres adossés à des créances hypothécaires (Agency mortgage-backed securities, MBS) restent au centre de la stratégie Income. Quelles sont vos perspectives en termes de positionnement ?

R : Nous continuons à apprécier les MBS d'agences. Elles se négocient avec des spreads plus larges que les obligations d’entreprises investment grade, ce qui est très inhabituel, les obligations d’entreprise étant généralement plus sensibles aux fondamentaux économiques. De plus, le marché des MBS émis par des agences offre un profil de liquidité attractif, nous permettant de rester flexibles.

Les prêts hypothécaires émis par des agences tendent à bénéficier des périodes de faible volatilité des taux d’intérêt, ce qui a généralement été le cas cette année, même si la situation évolue. Les MBS d’agences ont également tendance à bien performer lorsque la courbe des taux se pentifie, suite aux baisses des taux courts par la Fed. De plus, l’arrêt par la Fed de la réduction de son bilan devrait constituer un nouvel effet favorable pour cette classe d’actifs.

Nous sommes souvent interrogés sur la privatisation potentielle des entreprises parrainées par le gouvernement (GSE). Le secrétaire au Trésor, Scott Bessent, a clairement indiqué que toute action sur les GSE ne devait pas augmenter les coûts d'emprunt ni perturber le marché hypothécaire. Nous considérons donc la privatisation comme un risque mineur.

Q : Dans un contexte de resserrement des spreads de crédit des entreprises, où se situent les opportunités ?

R : Nous constatons que les fondamentaux du secteur du crédit aux entreprises sont généralement solides ; l'économie n'a pas connu de période de faiblesse prolongée depuis un certain temps. Toutefois, compte tenu de ces spreads resserrés et des perspectives macroéconomiques incertaines, nous préférons une exposition plus limitée au crédit d'entreprise dans le cadre de la stratégie Income. Nous privilégions plutôt d'autres segments obligataires présentant une valeur relative plus attractive, tels que les produits structurés de meilleure qualité.

Nous privilégions les crédits structurés de premier rang et les investissements liés aux consommateurs à revenus élevés. Dans l’ensemble, le consommateur américain se trouve dans une bonne position après des années d’appréciation positive des prix de l’immobilier et de renforcement du bilan dans des marchés mieux régulés, suite à la crise financière mondiale.

Nous nous intéressons moins aux segments à taux variable du marché, aux prêts syndiqués à grande échelle ou au financement direct des entreprises de taille moyenne. Ces emprunteurs ont tendance à avoir des business models ou des structures de capital fortement endettés et pourraient être vulnérables aux disruptions technologiques ou à un affaiblissement économique significatif.

Dans l'ensemble, nous cherchons à être opportunistes dans le secteur, en recherchant des situations de crédit uniques où nous pouvons tirer parti de la taille de l'entreprise et de ses capacités d'approvisionnement pour trouver des investissements plus intéressants que les formes génériques de crédit aux entreprises.

Q : Des clients nous ont demandé ce qu'un cycle de réduction des taux signifiait pour les rendements à l'avenir. Comment envisagez-vous cela dans le cadre de la stratégie income ?

A : En considérant les valorisations sur une perspective pluriannuelle, nous estimons que les rendements des actifs de haute qualité restent aujourd’hui très attractifs, surtout lorsqu’on prend en compte les valorisations élevées des actions et le resserrement des spreads de crédit.

Comme je l’ai mentionné, nous considérons que l’environnement actuel est optimal pour constituer un portefeuille de haute qualité, diversifié à l’échelle mondiale, offrant un rendement de départ attractif et des opportunités potentielles de générer de l’alpha.

Avec les baisses de taux de la Fed, le rendement des liquidités diminue, et bientôt le taux sur les liquidités pourrait se rapprocher de celui du segment le plus bas de la courbe des Treasuries. Les investisseurs disposant d’une position de trésorerie importante pourraient envisager de s’avancer le long de la courbe des taux afin de sécuriser des rendements plus élevés pour les années à venir.

Q : Un dernier commentaire ?

R : À un niveau élevé, notre objectif aujourd'hui est de tirer parti de l'ensemble des outils dont nous disposons en tant qu'investisseurs mondiaux actifs pour cibler des secteurs du marché plus liquides et de meilleure qualité, et pour construire un portefeuille très diversifié d'actifs axés sur le revenu.

En cas de choc inattendu sur les marchés ou dans l’économie, nous pensons que la stratégie Income est positionnée pour rester résiliente. Elle est conçue pour atténuer les pertes potentielles tout en conservant la flexibilité nécessaire pour saisir des opportunités attractives dans ce type d’environnement. Nous ne prévoyons pas un environnement aussi difficile comme scénario de base, mais nous nous sommes concentrés sur la construction d’un portefeuille robuste et résilient, visant à générer un revenu attractif dans différents contextes macroéconomiques et de marché.