Aggiornamento sulla Strategia Income: focalizzati sull’ottimizzazione del reddito in un mercato con tassi in evoluzione

I mercati obbligazionari continuano a offrire rendimenti elevati, aumentando la loro attrattività in un contesto in cui la Fed taglia i tassi e l’azionario raggiunge nuovi massimi storici. Dan Ivascyn, gestore della strategia PIMCO Income con Alfred Murata e Josh Anderson, risponde alle domande di Esteban Burbano, Fixed Income Strategist, illustrando il contesto macroeconomico e come il team di investimento sta posizionando la Strategia Income nel panorama attuale.

D: Nelle ultime Prospettive Cicliche PIMCO, “Tariffe, tecnologia e transizione”, abbiamo esaminato le crescenti tensioni tra le forze macro. Questo come potrebbe influenzare lo scenario economico globale?

R: La politica commerciale dell’Amministrazione Trump continua a creare incertezza. I dazi probabilmente eserciteranno una certa pressione al ribasso sulla crescita e forse una leggera pressione al rialzo sull’inflazione, almeno nei prossimi mesi.

Nel frattempo, l’entusiasmo per l’IA e l’innovazione tecnologica – e i relativi investimenti di capitale – sostengono la crescita e potrebbero aiutare a compensare l’incertezza legata ai dazi.

Ci aspettiamo che gli effetti netti siano di crescita positiva ma limitata negli Stati Uniti – forse nell’ordine dell’1,5%-2% annualizzato – con un rischio di recessione relativamente basso, mentre le economie al di fuori degli Stati Uniti potrebbero affrontare maggiori sfide. In generale, prevediamo che la crescita globale tornerà a un ritmo tendenziale del 3% nel 2026, con rischi a breve termine orientati al ribasso.

Con i dazi che esercitano pressione al rialzo sui prezzi, l’inflazione negli Stati Uniti probabilmente rimarrà sopra il target del 2% della Fed nel breve termine. Le aspettative di lungo periodo prezzate dai mercati suggeriscono che l’inflazione tenderà a diminuire nel tempo.

Siamo cautamente ottimisti sulle prospettive di una crescita moderata in un contesto di notevole incertezza. Tuttavia, va notato che le attuali valutazioni record dell’azionario e gli spread creditizi compressi riflettono un potenziale eccesso di ottimismo.

D: Quali sono le prospettive per la Fed e le altre banche centrali?

R: La maggior parte delle banche centrali probabilmente proseguirà l'allentamento di politica monetaria. La Fed pensiamo che potrebbe operare un altro taglio a dicembre o gennaio, ma dipenderà dai dati macroeconomici. Alla fine, il tasso dei fed funds dovrebbe attestarsi intorno al 3%. La Fed ha anche annunciato la fine della riduzione del suo bilancio, ma non prevediamo che torni a farlo crescere a breve. In sintesi: la Fed è disposta a fornire un po’ di accomodamento, soprattutto se dovesse riscontrare ulteriore debolezza sul mercato del lavoro, ma il suo approccio sarà probabilmente più dipendente dai dati.

La Bank of England e la Reserve Bank of Australia sembrano orientate a tagliare i tassi in modo più aggressivo nei prossimi mesi con la ripresa della disinflazione, mentre ci aspettiamo che la Banca Centrale Europea e la Bank of Canada – con tassi ufficiali più vicini a quello neutrale – operino aggiustamenti minori. La Bank of Japan resta un’eccezione, con tassi ancora al di sotto il livello neutrale.

D: Qual è la posizione di PIMCO sul Dollaro americano, compreso il suo status di valuta di riserva mondiale?

R: Non pensiamo che il Dollaro sia a rischio di perdere il suo status di valuta di riserva. Tuttavia, ci aspettiamo che chi detiene Dollari o attivi denominati nella valuta americana diversifichi gradualmente nei prossimi anni. Tra i vari motivi per via dei livelli elevati degli attivi finanziari statunitensi, nonché della politica commerciale e fiscale degli Stati Uniti e della relativa incertezza.

Questo tema di diversificazione è uno dei motivi per cui preferiamo un lieve sottopeso sul Dollaro, anche se è sceso rispetto ai massimi della parte finale dello scorso anno. Naturalmente, il Dollaro potrebbe essere soggetto a fasi di rafforzamento.

D: Come state posizionando la strategia Income, a partire dal posizionamento rispetto al rischio di tasso d’interesse?

R: Questo è un contesto interessante per gli investimenti a gestione attiva. Dato che i rendimenti negli Stati Uniti e in altri mercati sviluppati, come Regno Unito e Australia, sono ancora elevati, vediamo valore nell’esposizione a tassi d’interesse (duration) di alta qualità nella Strategia Income. La duration è nell’intervallo 4-5 anni, sebbene inferiore rispetto a inizio anno, quando il rendimento del decennale americano era più vicino al 5%.

Da tempo prevediamo una curva dei rendimenti più ripida, soprattutto negli Stati Uniti, e abbiamo focalizzato la nostra esposizione ai tassi sui titoli a breve e media scadenza. Questo si è rivelato efficace quest’anno, dato che la porzione a lunga scadenza della curva ha sottoperformato in modo significativo. Con i tagli dei tassi della Fed già scontati sulla parte a breve della curva, abbiamo spostato parte dell’esposizione dalle scadenze a uno o due anni a quelle tra cinque e dieci anni.

Manteniamo anche un’esposizione selettiva a titoli sovrani di alta qualità con rendimenti interessanti di altri mercati, come Regno Unito e Australia.

Un ultimo punto: storicamente, i rendimenti di partenza sono stati un forte indicatore del potenziale rendimento complessivo futuro di un portafoglio obbligazionario. Lo consideriamo un aspetto interessante con l’inflazione americana al 3%, l’azionario ai massimi storici e gli spread creditizi estremamente ridotti.

D: Gli MBS agency rimangono una componente di focalizzazione per la Strategia Income. Qual è la posizione su questi titoli?

R: Continuiamo ad apprezzare gli MBS agency. Negli ultimi tempi hanno scambiato a spread più ampi rispetto alle obbligazioni societarie investment grade, il che è inusuale, dato che l’obbligazionario societario tende a essere più sensibile ai fondamentali economici. Inoltre, il mercato degli MBS agency offre un profilo di liquidità interessante, permettendoci di rimanere agili.

Gli MBS agency tendono a beneficiare di periodi di bassa volatilità dei tassi d’interesse, come è stato in generale quest’anno, anche se la situazione sta evolvendo. Questi titoli tendono anche a performare bene quando la curva dei rendimenti si irripidisce per effetto dei tagli dei tassi a breve da parte della Fed. Inoltre, la fine della riduzione del bilancio della Fed dovrebbe essere un ulteriore fattore favorevole per questa classe di attivo.

Ci viene spesso chiesto della possibile privatizzazione delle government-sponsored enterprises (GSE). Il Segretario al Tesoro Scott Bessent ha chiarito che qualsiasi azione sulle GSE non deve aumentare i costi di finanziamento o destabilizzare il mercato dei mutui. Pertanto, vediamo la privatizzazione come un rischio marginale.

D: Con spread creditizi compressi nell’obbligazionario societario, dove riscontriamo opportunità?

R: Riscontriamo fondamentali generalmente solidi nel settore del credito societario; l’economia ha evitato una fase prolungata di debolezza. Tuttavia, con questi spread così ridotti e considerando l’incertezza macro, preferiamo un’esposizione più limitata al credito societario nella Strategia Income, privilegiando invece altri segmenti del reddito fisso con valore relativo più interessante, come i prodotti strutturati di qualità superiore.

Preferiamo il credito strutturato senior e gli investimenti legati ai consumatori a rendimento più elevato. Nel complesso, i consumatori americani sono in buone condizioni dopo anni di apprezzamento dei prezzi delle case e di rafforzamento dei bilanci nei mercati più regolamentati dopo la crisi finanziaria globale.

Siamo meno interessati ai segmenti a tasso variabile del mercato, ai prestiti sindacati o al direct lending mid-market. Questi destinatari del credito tendono ad avere modelli di business o strutture di capitale più in leva e potrebbero essere vulnerabili a effetti dirompenti sul fronte tecnologico o a una significativa debolezza economica.

Nel complesso, cerchiamo di essere opportunistici nel settore, puntando su situazioni di credito uniche in cui possiamo sfruttare la nostra scala e le nostre capacità di reperire opportunità di investimento più interessanti rispetto alle forme generiche di credito societario.

D: Abbiamo ricevuto domande dai clienti su cosa significhi un ciclo di taglio dei tassi per i rendimenti futuri. Come lo considerate nel contesto della Strategia Income?

R: Considerando le valutazioni in una prospettiva pluriennale, riteniamo che i rendimenti dell'obbligazionario di alta qualità siano ancora molto interessanti oggi, soprattutto se si considerano le valutazioni elevate dell’azionario e gli spread creditizi compressi.

Come già detto, crediamo che questo sia un contesto ottimale per costruire un portafoglio di alta qualità, diversificato a livello globale, con rendimenti di partenza interessanti e potenziali opportunità di generare alfa.

Con la Fed che taglia i tassi, il rendimento della liquidità sta diminuendo e presto il tasso sulla liquidità potrebbe avvicinarsi a quello più basso della curva dei Treasury. Gli investitori con una posizione significativa in liquidità potrebbero voler considerare di investire in titoli con scadenza un po’ più lunga e assicurarsi tassi più elevati per gli anni a venire.

D: Considerazioni finali?

R: In sintesi, cerchiamo di sfruttare tutto l’armamentario a disposizione come investitori globali attivi, mirando alle aree di mercato più liquide e di maggiore qualità, per costruire un portafoglio altamente diversificato di investimenti orientati al reddito.

Se dovesse verificarsi uno shock imprevisto sui mercati e sull’economia, crediamo che la Strategia Income sia posizionata per rimanere resiliente. È posizionata per mitigare il rischio di ribasso e mantiene la flessibilità per cogliere opportunità interessanti in un simile contesto. Non prevediamo uno scenario così sfidante come base, ma siamo focalizzati sulla costruzione di un portafoglio robusto e resiliente che miri a offrire reddito interessante in diversi scenari macro e di mercato.